Gavin Baker x Generating Alpha: Wenn KI die Welt frisst, frisst Silizium die Welt

Baker begann seine Karriere bei Fidelity, wo er den Chip-Sektor durch den Zyklus des Jahres 2000 verfolgte, und leitet heute Atreides. Ein breitgefächertes Gespräch über die Grenzen des KI-Aufbaus, den TSMC-Engpass, warum der Aufstieg der KI auf Silizium basiert, und die grundlegenden Argumente für seine Überzeugung bei Tesla und Nvidia.

[Hinweis: Diese Aufnahme entstand Ende Februar 2026]

Die Kurzfassung, falls Sie keine Stunde Zeit haben:

• Bakers Einschätzung zur Blasen-Frage ist präzise, nicht reflexartig. Tech-Aktien werden etwa zum gleichen Multiple gehandelt wie vor fünf oder sechs Jahren, die Multiples haben sich seit Anfang 2025 eingedampft, und Tech wird aktuell mit einem Abschlag gegenüber Konsumgütern des täglichen Bedarfs gehandelt, was fast nie vorkommt. In Bezug auf die Bewertung, argumentiert er, gibt es keine Blase.
• Das aktive Risiko liegt eher im Investitionsaufwand (Capex) als in der Bewertung. Sein Test dafür, ob ein Überangebot in einem Crash endet, ist, ob es mit Schulden oder mit Cashflows finanziert wurde. Bisher sei die Rendite auf KI-Ausgaben positiv gewesen.
• Es gibt eine temporäre „Delle" in dieser Rendite, weil Blackwell ein enormer Aufwand ist, der für das Training verwendet wird, was sich nicht sofort auszahlt. Frühe agentische Modelle, die er als GPT-5.2, Grok 4.20 und Codex 5.3 nennt, zeigen ihm, dass die Rendite von Blackwell hoch sein wird.
• Zwei Kräfte, so hofft er, verhindern einen Überbau im Stil des Jahres 2000: Die Welt hat grundsätzlich zu wenig „Watt und Wafer", und die Narben des Dotcom-Crashs (damals ein Minus von 80-85 %, gegenüber einem Minus von 60-65 % im Jahr 2009) setzen Tech-Bewertungen eine dauerhafte Obergrenze.
• Der Wafer-Engpass ist TSMC. Baker vergleicht die Chip-Herstellung mit dem Backen, bei dem die Werkzeuge ASML-Anlagen sind, die geteilt werden, und der Vorteil im Rezept liegt. Daher ist ein Marktführer nur sehr schwer einzuholen. Er argumentiert, dass TSMC die Kapazität nicht schnell genug ausbauen wird, um den Mangel zu beheben.
• Seine Tesla-Überzeugung datiert auf ein Bustreffen im Jahr 2010 mit Elon bei einer Marktkapitalisierung von rund 1,5 Milliarden US-Dollar zurück und basiert auf einem Argument der deflationären Inputs: Die Energiedichte von Batterien ist stetig gestiegen, während alle anderen Inputs für Autos inflationär sind.
• Zu KI und Videospielen: Weltmodelle senken die Entwicklungskosten für Spiele um etwa 90 %, was gut für Plattformen und schlecht für Spieleentwickler ist. Aber Spiele werden für die nächsten fünf bis sieben Jahre weiterhin lokal auf GPUs gerendert. Ein Live-Spiel wie Monopoly Go über ein Videomodell zu rendern, würde mehr als das 100-fache seiner Einnahmen kosten.
• Seine bleibende Lektion ist ein Satz eines Mentors bei Fidelity: Als Investor gerätst du entweder frühzeitig in Panik oder du verdoppelst spät deinen Einsatz – fast niemand kann beides. Die Aufgabe ist zu wissen, welcher Typ man ist.
• Sehenswert: Episode 56: Gavin Baker - Managing Partner von Atreides Management
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Gavin Baker beantwortet die meiste Zeit seiner Karriere dieselbe Frage: Ist das, was vor ihm liegt, eine Blase? Er begann 1999 bei Fidelity, deckte Halbleiter ab, als die Dotcom-Blase ihren Höhepunkt erreichte und platzte, stieg zum Leiter des Flaggschiff-Fonds OTC mit 17 Milliarden Dollar auf und machte Fidelity zu einem der größten frühen institutionellen Halter von Nvidia und Tesla. Von 2007 bis 2021 wurde er, nach eigener Aussage, in neunzig Prozent der Kundengespräche nach „der Blase" gefragt – damals, als es um Google, Meta, Amazon und Apple ging. Jetzt geht es um KI, die finanziellen Einsätze sind weitaus größer, und Bakers Antwort ist sorgfältiger, als es sich sowohl die Bullen als auch die Bären wünschen. Aufgewachsen in Texas mit einem unbegrenzten Budget für Bücher und einer lebenslangen Gewohnheit, Geschichte zu studieren, hat er sich den Rahmen geschaffen, den er jetzt anwendet: Die Märkte haben dieses Experiment schon viele Male durchgeführt, und das Muster ist erkennbar, wenn man bereit ist, es zu lesen.

Der Ausblick von 2000

Der Grund, warum Bakers Einschätzung zur Blase Gewicht hat, ist, dass er den Ausblick am tatsächlichen Höhepunkt gab, sechs Wochen nachdem er als 23-Jähriger begonnen hatte, Halbleiter zu analysieren, und dabei dasselbe Angebots- und Nachfrage-Modell verwendete, das er sich zu Beginn seiner Karriere in einer Rohstoffbranche angeeignet hatte. Im Februar 2000 zog er die Lagerbestandsdaten jedes Halbleiterunternehmens und seiner Kunden heran, und das Bild war einheitlich.

• Die Lagerbestände der Kunden und die Lagerreichweite in Tagen waren auf Allzeithochs, ebenso wie die Fertigwarenbestände.
• Die Halbleiterbestände selbst waren auf einem Allzeithoch.
• Die Aktien wurden zu Multiples gehandelt, die niemand zuvor gesehen hatte.

Sein Vermerk besagte, dass das Nachfrageumfeld diese Bewertungen nicht rechtfertigte, und er schlug härter ein, als er erwartet hatte. Ein leitender Analyst, den er als Rajeev Kaul nennt, druckte 50 Kopien, stufte seine eigenen Aktien herab und ging mit dem jungen Baker noch am selben Tag zu jedem Portfoliomanager. Die beiden Namen, die Baker aus dem Trümmerfeld mochte, waren damals beide klein: Integrated Circuit Systems und Nvidia – damit begann seine 25-jährige Gewohnheit, Nvidia zu verfolgen. In dieser Zeit lernte er auch einen jungen Jensen Huang kennen, den er heute als einen der zwei oder drei außergewöhnlichsten Menschen bezeichnet, die er je getroffen hat. Er verknüpfte diesen Punkt mit einem Burggraben, der in keinem Modell auftaucht: Nur eine Handvoll Halbleiter-Führungskräfte – in seiner Erzählung Jensen, Hock Tan und Lisa Su – behalten zuverlässig ihre besten Ingenieure, und diese Talentbindung ist ein dauerhafter Vorteil. Die Lehre für die Gegenwart ist, dass Baker kein ewiggestriger Optimist ist, der eine Rallye rechtfertigt. Er hat bereits zu Beginn seiner Karriere, basierend auf Lagerbestandsdaten, die die meisten Leute nicht lasen, einen Höhepunkt bei Halbleitern vorhergesagt.

Jede Revolution bringt eine Blase hervor

Bakers Ausgangspunkt ist historisch, nicht emotional. Er stützt sich auf Carlota Perez und ihr Buch „Technological Revolutions and Financial Capital" sowie auf drei oder vier Jahrhunderte Marktgeschichte, um zu argumentieren, dass eine wirklich revolutionäre Technologie zuverlässig eine Blase hervorbringt, weil der Markt etwas Rationales tut.

„Immer wenn es eine wirklich revolutionäre neue Technologie gibt, gibt es eine Blase. Die Finanzmärkte freuen sich zu Recht über die neue Technologie. Finanzmärkte sind die meiste Zeit effizient. Sie identifizieren sie also zu Recht als revolutionär und weltverändernd. Und dann kommt es zu dem, was Michael Mauboussin als Zusammenbruch der Meinungsvielfalt bezeichnet, und das treibt eine Blase an." Gavin Baker

Die Abfolge, die er beschreibt, ist bei Kanälen, Eisenbahnen, Radio, PCs und dem Internet dieselbe: berechtigte Begeisterung, dann ein Zusammenbruch der Meinungsvielfalt, dann ein Überbau der neuen Technologie, dann eine Nachfragepause, dann ein Crash. Der entscheidende Unterschied, den er für die KI hervorhebt, ist die Finanzierung des Aufbaus.

• Ein Überbau, der mit Schulden finanziert wird, ist die gefährliche Art, weil der Schuldendienst nicht pausiert, wenn die Nachfrage nachlässt.
• Ein Überbau, der aus Cashflows finanziert wird, ist überlebensfähig, weil der Ausgebende die Kosten drosseln kann, ohne ein Solvenzereignis auszulösen.

Für jemanden, der bei der Bewertung extrem diszipliniert ist, gibt er offen zu, dass eine Blase nicht aufregend, sondern ein Albtraum ist, weil sie der Feind eines jeden langfristigen Anlegers ist. Das ist die Linse, durch die er die Gegenwart betrachtet, und der Grund, warum seine Antwort auf die Frage „Sind wir in einer Blase?" in zwei sehr unterschiedliche Fragen aufgeteilt ist.

Keine Bewertungsblase

Bei der ersten Frage, der Bewertung, ist Baker deutlich: Die Blasen-Diskussion wird durch die Multiples nicht gestützt.

„Jeder, der sagt, wir sind in einer Bewertungsblase, hat einfach nicht aufgepasst. Tech wird zum gleichen Multiple gehandelt wie vor fünf oder sechs Jahren. Die Tech-Multiples haben sich seit Anfang 2025 eingedampft. Tech wird jetzt mit einem Abschlag gegenüber Konsumgütern gehandelt, was sehr selten vorkommt. Aus Bewertungssicht sind wir nicht in einer Blase." Gavin Baker

Der Vergleich, der dem Ganzen Gewicht verleiht, ist, dass Tech mit einem Abschlag gegenüber Konsumgütern des täglichen Bedarfs gehandelt wird, einer defensiven, wachstumsschwachen Gruppe, was seiner Aussage nach sehr selten vorkommt. Setzt man die Margen, das Umsatzwachstum und die Rendite auf das investierte Kapital eines guten Tech-Unternehmens in eine andere Branche, so argumentiert er, würde die Aktie mit einem hohen Aufschlag gehandelt. Die Frage, die es wert ist, diskutiert zu werden, verlagert sich also vom Multiple auf die Ausgaben. Angesichts des Umfangs des Aufbaus: Bauen wir Kapazitäten schneller auf, als die Nachfrage sie aufnehmen kann? Seine Antwort ist bisher, dass die Rendite auf all das positiv war, mit einem temporären Vorbehalt.

• Die „Delle" in der Rendite kommt derzeit von Blackwell, einem enormen Aufwand, der größtenteils für das Training verwendet wird, und Training generiert keine sofortige Rendite.
• Die frühen agentischen Checkpoints, auf die er hinweist – GPT-5.2, Grok 4.20 und Codex 5.3 – zeigen ihm, dass agentische KI angekommen ist und die letztendliche Rendite von Blackwell sehr hoch sein wird.

Er nennt auch das Paradoxon, das unter der Angst liegt: Der Markt sorgt sich gleichzeitig, dass KI alle Arbeitsplätze überflüssig macht, und bewertet die KI-exponiertesten Mega-Caps zu attraktiven Kursen. Eine Erklärung, die er anbietet, ist eine anhaltende Angst vor einem Szenario einer globalen Depression, die er dem Analysten Citrini zuschreibt und die er für unwahrscheinlich hält. Was er sich wünscht, in einem wirklich ungewöhnlichen Nebensatz, ist ein starker Bär, der dagegen argumentiert.

„In diesem Sinne bin ich Michael Burry so dankbar. Sein Substack ist ein Geschenk des Himmels, und er ist ein wirklich kluger, intelligenter Typ, der jeden Tag einen glaubwürdigen Fall für die Bärenseite macht. Das wollen wir. Wir wollen eine wirklich kluge Person, die glaubwürdig die Trommel für die Bärenseite schlägt." Gavin Baker

Einen starken Bären in der Nähe zu haben, ist selbst eine Form der Disziplin. Ein Markt mit einem glaubwürdigen, gut argumentierten Bären ist ein Markt, in dem die Meinungsvielfalt noch nicht zusammengebrochen ist, und das ist genau die Bedingung, die verhindert, dass berechtigte Begeisterung in eine Blase umschlägt.

Watt, Wafer und Narben

Der zweite Grund, warum Baker keine Wiederholung des Jahres 2000 erwartet, ist physischer Natur. Der Wirtschaft fehlen zwei Dinge, die den gesamten Aufbau begrenzen, und er betrachtet sie als Paar.

„Uns fehlen grundsätzlich Watt und Wafer. Und ich denke, dieser Mangel könnte einen Überbau verhindern. Aber selbst wenn wir den Mangel an Watt mit orbitalen Rechenzentren lösen, bleibt TSM ein Engpass." Gavin Baker

Wafer sind die härtere Einschränkung, und seine Beschreibung, warum das so ist, ist der investierbarste Teil des Abschnitts. Chip-Herstellung, sagt er, ist wie Backen. In seiner Darstellung kauft die Branche weitgehend die gleiche Ausrüstung, und wo sich Fabs einst zwischen Nikon- und ASML-Scannern entscheiden mussten, setzen sie jetzt, so sagt er, fast ausschließlich auf ASML. Die Differenzierung, argumentiert er, kommt vom Rezept, der Abfolge der Schritte und dem Versuch und Irrtum, sodass ein Hersteller, der vorne liegt, nur sehr schwer einzuholen ist. Er führt die Führungsposition von TSMC teilweise auf einen schrecklichen Fehler von Intel zurück, den er auf Ego zurückführt, und er erwartet nicht, dass sich der Engpass schnell auflöst, weil die Leute, die den Marktführer leiten, in seiner Darstellung harte Typen sind, die Sam Altman einst als „Podcast-Bruder" abgetan haben und die Kapazität nicht schnell genug ausbauen werden, um die Lücke zu schließen.

Die Narben sind die zweite Begrenzung. Baker zieht die Unterscheidung zwischen den beiden Crashs in klaren Größenordnungen: 2009 fiel Tech um etwa 60 bis 65 Prozent, während der Dotcom-Crash Tech um 80 bis 85 Prozent nach unten riss, und der Unterschied ist kein Rundungsfehler, sondern eine andere Kategorie von Schmerz.

„Die Narben aus dieser Blase sind so tief, dass allein das eine Obergrenze für Tech-Bewertungen darstellt. Und ich denke, das ist ein Grund, warum Tech seit dem Börsengang von Google tatsächlich mit einer so hohen Rate gewachsen ist." Gavin Baker

Diese beiden Crashs sind der Grund, warum er glaubt, dass Tech sich seit dem Börsengang von Google und Salesforce im selben Jahr, etwa 2004, so gut entwickelt hat, weil die Angst vor einer weiteren Blase die Bewertungen dauerhaft begrenzte und Raum zum Hineinwachsen ließ. Hinter dem Punkt „Watt und Wafer" steht seine grundlegende Einschätzung, warum KI so gierig nach beidem ist. KI ist probabilistisch und berechnet ihre Antwort jedes Mal neu, selbst mit einem Geschirr, einer Gedankenkette oder mehreren Agenten. Das ermöglicht ihr übermenschliche Dinge, zu denen deterministische, von Menschen geschriebene Software nicht in der Lage ist, und es ist auch der Grund, warum sie extrem rechenintensiv ist. Wenn KI die Welt verschlingt, so sein Satz, dann frisst Silizium die Welt.

Der grundlegende Fall für Tesla

Bakers Tesla-Überzeugung ist alt und spezifisch. Er verpasste den Börsengang, nahm dann kurz vor Ablauf der Lock-up-Frist an einer Bustour durch das Silicon Valley teil und erschien zu einem Treffen um 18 Uhr mit Elon bei einer Marktkapitalisierung von etwa 1,5 Milliarden Dollar, das die meisten Leute ausließen. Was ihn überzeugte, war ein grundlegendes Argument über die Inputs.

„Es ist das einzige Auto oder die einzige Transportart, bei der die Kerninputs deflationär waren. Der Motor und alles in einem Auto ist im Laufe der Zeit eher inflationär, weil wir in einer Welt mit begrenzten Ressourcen leben. Aber der Preis einer Batterie, die Energiedichte von Batterien, ist seit langem im mittleren bis hohen einstelligen Bereich gestiegen, vielleicht 200 Basispunkte unter der Effizienz von Solar-Photovoltaik-Zellen." Gavin Baker

Der Rest des Arguments folgt aus der Physik, wo man die Batterie platziert. Da das Paket auf dem Boden sitzt, erhält das Auto einen niedrigeren Schwerpunkt und ein niedrigeres polares Trägheitsmoment, sodass es sich besser fährt als ein Auto mit Verbrennungsmotor. Ein Elektromotor, der die Traktion millisekundengenau steuert, ermöglicht eine schnellere Beschleunigung. Da es keinen 800-Pfund-Motorblock gibt, der vor oder hinter den Passagieren platziert werden muss, kann man vordere und hintere Knautschzonen bauen, was seiner Argumentation nach Teslas grundsätzlich sicherer macht, mit einer viel höheren Überlebensrate bei Hochgeschwindigkeitskollisionen über 80 Meilen pro Stunde. Billiger im Laufe der Zeit, schneller, besseres Fahrverhalten, sicherer, leiser, mehr Stauraum – das alles ergab für ihn auf einmal einen Sinn. Die Methode, die hinter der Position steckt, ist genauso viel wert wie die Position selbst: Er sagt, er habe noch nie eine öffentliche Abschrift von Tesla oder Nvidia verpasst, nach dem Prinzip, dass man einem außergewöhnlichen Unternehmen nahe bleibt, sobald man es identifiziert hat. So verfolgt er Nvidia seit 25 Jahren und Tesla seit 15 Jahren.

Das Zeitalter von Elon

Der Abschnitt über Elon ist der offen bewunderndste Teil des Gesprächs, und Baker präsentiert ihn als Erklärung für eine geschäftliche Tatsache, nicht als Fan- Tribut. Die geschäftliche Tatsache ist die Talentbindung. Er argumentiert, dass Elons Unternehmen außergewöhnliche Ingenieure anziehen, weil die Missionen authentisch sind, und dass dies ein unterschätzter Teil des Erfolgs ist.

„Wenn Sie ein wirklich talentierter Ingenieur sind, hatten Sie lange Zeit die Wahl: Sie können daran arbeiten, Menschen etwas wahrscheinlicher dazu zu bringen, auf diesen blauen Link für die Google-Suche zu klicken, oder auf diese Anzeige von Meta, oder diese gutaussehende Person auf Ibiza auf Instagram zu zeigen. Oder Sie können sich auf die Dekarbonisierung der Welt konzentrieren, das ist Tesla." Gavin Baker

Der Anspruch hinter der Bewunderung ist ein spezifischer zur Beschleunigung. Baker schreibt Tesla und Elon zu, mehr zur Dekarbonisierung der Welt beigetragen zu haben als alle Umweltaktivisten zusammen, und schätzt, dass Elon Elektroautos um 20 bis 30 Jahre vorgezogen hat, wobei die Pro-Kopf-Emissionen in den USA jetzt ungefähr auf dem Niveau von 1925 liegen. Er hebt auch Antonio Gracias als einen echten Beitragszahler zum Tesla-Ergebnis hervor, verweist auf das Kapitel „Antonio und Tim" in Walter Isaacson Biografie und fasst das gesamte Portfolio an Missionen – Starlink, eine multiplanetare Zivilisation, die einen Asteroideneinschlag überleben kann, X, xAI – zu dem zusammen, was Historiker seiner Meinung nach das Zeitalter von Elon nennen werden. Der investierbare Rest ist der Punkt zum Talent. Ein Unternehmen, das zuverlässig die besten Ingenieure für schwierige physikalische Probleme anziehen und halten kann, hat einen Burggraben, der in keinem Multiple auftaucht, und es ist dieselbe Qualität, die er zuvor Jensen, Hock Tan und Lisa Su zugeschrieben hat, den seltenen Halbleiter-Führungskräften, die außergewöhnliche Menschen halten.

KI, Spiele und die Rechengrenze

Da Baker selbst spielt, kommt seine schärfste Einschätzung der kurzfristigen Grenzen von KI durch Videospiele, und sie dient gleichzeitig als Warnung davor, die Technologie einfach linear fortzuschreiben. Er glaubt, dass die Auswirkungen auf Spiele in beide Richtungen missverstanden wurden.

„KI-Weltmodelle werden die Kosten für die Entwicklung eines Spiels um 90 % senken. Wenn es früher 300 Millionen Dollar gekostet hat, einen Triple-A-Titel wie Call of Duty zu machen, sinken die Kosten um 90 %. Und das könnte für Unternehmen, die Videospiele herstellen, wirklich schlecht sein, weil es viel mehr Konkurrenz geben wird. Aber wenn Sie eine Videospielplattform wären, wäre das wirklich gut für Sie, weil es eine Explosion von Inhalten geben wird." Gavin Baker

Die Zahl, die die Warnung untermauert, ist ein Kostenvergleich. Die Idee, dass Spiele bald von KI auf dem Telefon gerendert werden, anstatt von der GPU, die bereits in jedem Telefon, iPad und PC steckt, nennt er für die nächsten fünf bis sieben Jahre lächerlich, und er beziffert es: Das Rendern eines Live-Spiels wie Monopoly Go mit Listenpreisen für ein Modell wie Veo 3 würde mehr als zwei Größenordnungen über den tatsächlichen Einnahmen des Spiels liegen. Rechenleistung ist nicht kostenlos, und die lokale GPU wird auf dem Zeitplan, den die aggressivsten Prognosen annehmen, nicht verschwinden. Dieselbe Realität der Rechenleistung bildet den Rahmen für seine Schlussbemerkung zum menschlichen Wert. Das menschliche Gehirn läuft mit 20 bis 30 Watt, während das Training eines Spitzenmodells Hunderte von Megawatt benötigt, und in einer energiebeschränkten Welt ist er optimistisch, dass menschliche Köpfe ihren Wert für lange Zeit behalten, was ein Teil des Grundes ist, warum er Neuralink als Versuch interessant findet, das zu beheben, was er das menschliche Input-Output-Problem nennt. Ob menschliche Kreativität wirklich unersetzlich ist, will er nicht zu laut behaupten, und er landet bei der ehrlichen Antwort, die seiner Meinung nach für fast alles, was KI betrifft, richtig ist, nämlich „vielleicht".

Scheitern in der Pharma-Branche

Das übertragbarste Material im Interview handelt überhaupt nicht von KI, sondern vom Überleben, wenn man falschliegt, und es stammt aus der schlimmsten Phase von Bakers Karriere. Nach einem schnellen Aufstieg bei Halbleitern wurde er mit 25 Jahren für Large-Cap-Pharma zuständig, lag mit seiner Sektoreinschätzung falsch und fiel von einem der am höchsten bewerteten Analysten bei Fidelity auf den letzten Platz. Er argumentiert, dass es das Glücklichste war, was ihm passieren konnte, dies früh durchzumachen.

„Ein Großteil des Erfolgs als Investor in öffentlichen Aktien ist Belastbarkeit, Zähigkeit und die Liebe zum Spiel. Vergessen Sie Erfolg. Sie können als Investor nicht erfolgreich sein, wenn Sie das Spiel nicht lieben, weil Sie mit Leuten konkurrieren, die es lieben. Sie können nicht überleben, wenn Sie das Spiel nicht lieben, denn die Liebe zum Spiel muss etwas sein, das Sie antreibt." Gavin Baker

Der Grund, warum er öffentliche Aktien auf diese Weise einordnet, ist der Wettbewerb. Anders als bei Venture Capital oder Private Equity, wo man einen Deal gegen vielleicht zehn Leute bewertet, konkurriert man an den öffentlichen Märkten mit jedem auf der Welt, einschließlich vieler sehr kluger Leute, die nicht auf Hochglanz poliert sind. Das macht es zum größten Wettbewerbsumfeld überhaupt und zu einem wirklich schwierigen Spiel. Was er mit dem Rückschlag machte, wurde zu seiner Vorlage. Er kehrte zu einem grundlegenden Buch zurück, „A Wizard of Earthsea", einer Geschichte über Scheitern durch Ego und den mühsamen Weg zurück. Er schuf sich ein physisches Ventil nach der Theorie, dass man eine Zahl braucht, die man durch Anstrengung verbessern kann, und verlor dabei etwa 30 Pfund, ohne es zu versuchen, während der Stress ihn umformte. Im gleichen Zeitraum verbrachte er ein Jahr lang ein oder zwei Stunden pro Tag mit dem neuen Quantenteam von Fidelity, das skeptische Senior-PM „die grünen Augenvisier-Typen" nannten, um quantitatives Risikomanagement und die gemeinsamen Faktoren zu lernen, die Aktien verbinden, von denen man nicht glauben würde, dass sie korreliert sind. Dies war eine von mehreren Gewohnheiten, die aus der erzwungenen Auseinandersetzung mit dem Scheitern entstanden, neben der tiefgehenden Arbeit mit Primärquellen, die er später zur Tabak-Litigation leistete.

Früh in Panik geraten oder spät verdoppeln

Die destillierte Version von allem, was Baker in diesem Rückschlag gelernt hat, ist ein einziger Satz eines Mentors, und es ist der nützlichste Satz im Gespräch für jeden, der Geld durch einen Abschwung managt. Er geht von einer harten Prämisse aus: In einem Rückschlag zu sein bedeutet, falschzuliegen, Punkt. Er zitiert den Fidelity-PM George Vanderheiden: Zu früh zu sein ist dasselbe wie falschzuliegen.

„Letztlich muss man als Investor entweder früh in Panik geraten oder spät verdoppeln. Und im Wesentlichen tut niemand beides. Und erkenne dich selbst. Ich bin kein Typ, der früh in Panik gerät, ich bin ein Typ, der spät verdoppelt. Und ich glaube, das zu wissen, hilft mir, einen Rückschlag oder eine schwierige Leistungsphase zu überstehen." Gavin Baker

Der Wert des Satzes liegt darin, dass er eine Persönlichkeitseigenschaft in eine Entscheidungsregel umwandelt. Er schreibt ihn einer Mentorin namens Jennifer zu und ergänzt ihn mit einer Erinnerung eines Kollegen namens Wymer – wahrscheinlich Fidelitys Steve Wymer: Es sei statistisch gesehen genauso schwer, im unteren Zehntel zu landen wie im oberen, weil das Spiel probabilistisch ist, ein schlechter Lauf also kein Beweis für Dummheit ist. Die Belohnung für das Überleben mehrerer solcher Phasen, sagt er, ist, dass die Entscheidungsqualität in schwierigen Zeiten schließlich besser wird, anstatt nachzulassen, weil man eine Aufzeichnung davon hat, schon einmal hier gewesen zu sein und gute Entscheidungen getroffen zu haben. Man erreicht also seinen Höhepunkt des Selbstvertrauens, nicht seine größte Scheu. Es ist dieselbe Idee, mit der er das Interview eröffnete: Die ganze Aufgabe besteht darin, eine Philosophie und einen Prozess zu finden, die zum eigenen emotionalen Make-up passen, sodass man rational bleibt, wenn der Markt sich gegen einen wendet.

Sei freundlich, sei gerissen, suche die Härte

Gefragt nach einem Ratschlag für einen 16-Jährigen, gibt Baker die Antwort, die er, wie er sagt, seit Jahren bei Familien-Abschlussfeiern gibt.

„Sei freundlich und sei gerissen. Viele Leute, die freundlich sind, sind nicht gerissen, und viele Leute, die gerissen sind, sind nicht freundlich. Freundlich zu sein ist super mächtig. Es gibt Karma auf der Welt. Wenn du freundlich zu Menschen bist, geben viele Leute es zurück." Gavin Baker

Der Grund, warum er Freundlichkeit als Strategie betrachtet, ist, dass Investieren seiner Ansicht nach ein Positivsummenspiel und kein Nullsummenspiel ist. Er entlehnt eine Lektion aus der Biografie von Steve Schwarzman: Man baut seinen Ruf in einem Ausmaß auf, das man in seinen frühen und mittleren Zwanzigern nicht versteht. Die Leute in Ihrer Ausbildungsklasse werden sich nicht daran erinnern, ob Sie der Beste waren, sondern wie Sie sie behandelt haben, und das ist das Netzwerk, auf das Sie Jahrzehnte später zurückgreifen. Seine eigene Version ist eine Regel der Gegenseitigkeit: Er wird einmal den Ball zu jemandem spielen und ein zweites Mal, wenn er nicht zurückgespielt wird, dann nie wieder. Das sortiert einen in eine Gruppe kooperativer, gleichgesinnter Menschen, ein Keiretsu, und er zählt Antonio Gracias zu seinem. Er schließt mit einer härteren Note, die der Science-Fiction-Reihe Sun Eater entlehnt ist, dem Mantra „suche die Härte", weil man ihr, egal wie gut man ist, begegnen wird. Unter Berufung auf das Paper von Alpha Architect, dass selbst Gott als aktiver Manager gefeuert würde, argumentiert er, dass die Entscheidungen, die man in diesen Phasen trifft, eine Karriere definieren.

Das Fazit

Bakers Antwort auf die Blasen-Frage besteht eigentlich aus zwei Antworten, die bewusst auseinandergehalten werden. Es gibt keine Bewertungsblase, weil die Multiples das Gegenteil aussagen: Tech wird mit einem Abschlag gegenüber Konsumgütern gehandelt. Es mag eine Capex-Blase geben oder auch nicht, und was sie entscheidet, ist, ob der Aufbau mit Cashflows oder Schulden finanziert wird und ob die Knappheit an Watt und Wafern den Überbau abwürgt, bevor die Nachfrage pausieren kann. Die zukünftige Variable, die er faktisch beobachtet, ist, ob sich die Rendite-Delle wieder füllt, wenn Blackwell vom Training zur Inferenz übergeht und die agentischen Modelle anfangen, sich zu bezahlen, gegen das Risiko, dass die Finanzierung fragil wird oder die Nachfrage zuerst pausiert. Was schwer zu bestreiten ist, ist die Disziplin hinter dem Optimismus. Ein Mann, der jeden Tag einen glaubwürdigen Bären haben will, der gegen ihn argumentiert, und der es als definitorischen Beweis dafür betrachtet, falschzuliegen, wenn er in einem Rückschlag steckt, ist nicht das Profil von jemandem, der in einer Manie gefangen ist. Die Frage, die er offen lässt und die es wert ist, mitgenommen zu werden, ist, ob die Watt und die Wafer lange genug knapp bleiben, um diesen Zyklus vor dem Ende zu bewahren, das seine eigenen Geschichtsbücher beschreiben.

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