Costruisci, Costruisci, Piccola
Negli ultimi dodici mesi, la corsa agli armamenti dell'IA ha iniziato ad assomigliare a un incrocio tra la corsa allo spazio e la corsa all'oro in California.
Le più grandi aziende tecnologiche del mondo sono sulla buona strada per spendere circa 650 miliardi di dollari quest'anno per costruire infrastrutture per l'IA. I data center vengono costruiti così rapidamente che l'energia è diventata il principale collo di bottiglia del settore. Le utility stanno riavviando centrali nucleari. Peter Thiel ha recentemente guidato uninvestimento da 140 milioni di dollariin Panthalassa, una startup che vuole costruire data center galleggianti per l'IA in mezzo all'oceano, raffreddati dall'acqua di mare e alimentati dall'energia delle onde. Elon pensa che abbiamo già superato la Terra. La sua visione a lungo termine è lanciare data center per l'IA alimentati a energia solare in orbita.
Gli investitori sembrano più che felici di seguirli. Il mercato azionario ha appena registrato il suo trimestre più forte in circa sei anni. Ogni conference call sugli utili presenta un altro sbalorditivo budget di spese in conto capitale. Ogni settimana arriva un altro annuncio che sarebbe sembrato del tutto assurdo due anni fa.
La reazione è quasi universale.
"Questa è una bolla."
A seconda di chi lo dice, la parola viene pronunciata con preoccupazione, divertimento o una certa compiacenza. Definire qualcosa una bolla è diventato uno dei nostri hobby intellettuali preferiti perché ci permette di stare fuori dalla folla. Tutti gli altri sono presi dall'entusiasmo. Noi soli stiamo pensando lucidamente. Lo scetticismo è diventato sinonimo di intelligenza, mentre l'entusiasmo è considerato prova di ingenuità.
La domanda non è se sia una bolla. Certo che lo è. Ed è una buona cosa.
Le bolle sono buone.
Uscire dal Pianeta Polvere
Il capitale di rischio non genera rendimenti raccogliendo dividendi o raccogliendo pazientemente flussi di cassa per decenni. Genera rendimenti quando qualcuno è disposto a comprare ciò che hai costruito. Storicamente, ciò ha significato fusioni e acquisizioni, IPO e, recentemente, transazioni secondarie. Senza queste finestre di liquidità, il capitale di rischio può possedere aziende straordinarie restituendo pochissimo denaro effettivo agli investitori.
Forse non sorprende, quindi, che le bolle siano il periodo in cui la maggior parte degli investimenti di venture capital si trasforma in quel denaro. Dal 1980 al 2025, le IPO supportate da venture capital hanno creato circa 3,47 trilioni di dollari di capitalizzazione di mercato, con più della metà di quel valore proveniente da soli cinque anni euforici: 1999, 2000, 2019, 2020 e 2021. Quegli anni hanno rappresentato circa il 23% delle IPO supportate da venture capital, ma circa il 56% della capitalizzazione di mercato delle IPO supportate da venture capital. Aggiungendo il 2025 come inizio della finestra di liquidità per l'IA, sei anni rappresentano quasi due terzi di tutta la capitalizzazione di mercato delle IPO supportate da venture capital dal 1980.
Cambridge Associates racconta la stessa storia: i due anni di calendario più forti nella storia del suo U.S. Venture Capital Index sono stati il 1999 e il 2021, i due anni più associati alle manie tecnologiche speculative. I maggiori rendimenti del capitale di rischio non sono distribuiti uniformemente nella storia. Si concentrano durante i momenti in cui i mercati sono insolitamente disposti a credere nel futuro.
Guastafeste
La storia ha un modo buffo di premiare coloro che costruiscono il futuro, mentre celebra coloro che ne hanno predetto il collasso.
Ogni generazione racconta la stessa storia. I prezzi si staccano dalla realtà. Gli investitori perdono la disciplina. Vengono finanziate aziende che non sarebbero mai dovute esistere. Alla fine la musica si ferma, le fortune scompaiono e tutti si congratulano per aver riconosciuto l'eccesso. È una narrazione soddisfacente perché rafforza la confortante convinzione che la disciplina trionfi sempre sull'esuberanza e che lo scetticismo sia semplicemente un sinonimo di intelligenza.
La nostra cultura aggrava il problema assegnando uno status al pessimismo. Definire qualcosa una bolla segnala sofisticazione. Suggerisce che hai mantenuto la tua obiettività mentre tutti gli altri sono stati intossicati dal momento. L'ottimismo, al contrario, sembra poco sofisticato. Suona promozionale, interessato, persino credulone. Istintivamente ci fidiamo di più di chi spiega perché qualcosa non funzionerà rispetto a chi immagina come potrebbe funzionare.
Il problema è che questa è solo metà della storia.
L'altra metà è considerevolmente più interessante. Mentre gli investitori non sempre sopravvivono alla bolla, la civiltà ha una strana abitudine di conservare tutto ciò che la bolla ha costruito.
Tutti a Bordo
La Gran Bretagna ha vissuto la sua versione negli anni Quaranta dell'Ottocento, durante quella che divenne nota come la Mania delle Ferrovie. Gli investitori si convinsero che le ferrovie avrebbero ridefinito il commercio, i trasporti e l'economia. Avevano ragione. Si convinsero anche che quasi tutte le società ferroviarie proposte sarebbero diventate estremamente redditizie. Si sbagliavano.
Tra il 1844 e il 1846, il Parlamento approvò più di 8.000 miglia di nuove ferrovie, un'enorme quantità di infrastrutture per un paese grande circa quanto l'Alabama. Migliaia di società furono costituite. Ingegneri, geometri, avvocati e banchieri furono coinvolti in quello che sembrava un progetto nazionale inarrestabile.
L'inevitabile correzione arrivò con forza brutale. Molte società ferroviarie fallirono prima di posare un solo miglio di binario. I giornali dichiararono l'episodio la prova che la speculazione aveva sopraffatto la ragione e che la Gran Bretagna aveva ceduto alla follia collettiva.
Eppure.
Alla fine furono costruite 6.000 miglia di ferrovie. La Gran Bretagna ereditò una rete di trasporto nazionale che ridusse drasticamente il costo di spostare persone, merci e idee. Gli storici dell'economia considerano oggi la ferrovia una delle tecnologie fondanti della Rivoluzione Industriale, che ha rimodellato permanentemente l'economia britannica.
Internet è Stato Costruito Due Volte
L'era della bolla delle dot-com seguì quasi esattamente la stessa sceneggiatura. Ricordiamo Pets.com, il burattino, le pubblicità del Super Bowl. Ciò che dimentichiamo è che la stessa frenesia speculativa finanziò una delle maggiori costruzioni di infrastrutture di comunicazione della storia.
I numeri erano sbalorditivi. Al culmine del boom delle telecomunicazioni, l'investimento cumulativo nel ciclo superò i 500 miliardi di dollari. Aziende come Global Crossing, WorldCom, Qwest, Level 3, XO Communications e 360networks gareggiarono per posare fibre attraverso continenti e oceani, credendo che il traffico internet sarebbe cresciuto per sempre. Avevano ragione sulla direzione e torto sul tempismo.
Il risultato: una catastrofica sovraccapacità. All'inizio degli anni 2000, divenne evidente che il settore aveva investito massicciamente troppo, specialmente nella fibra ottica a lunga distanza. I prezzi delle azioni crollarono, i debiti divennero ingestibili e le aziende che erano state trattate come infrastrutture essenziali finirono in bancarotta.
Ma il relitto lasciò qualcosa dietro di sé. Nel 2004, il costo della larghezza di banda sulle rotte a lunga distanza era sceso di oltre il 90%. I prezzi di accesso si dimezzarono. Il motivo era semplice: troppa rete, non abbastanza traffico.
All'epoca, sembrava uno dei più grandi errori di allocazione del capitale nella storia moderna del business.
Eppure.
La bolla ha effettivamente prepagato l'era successiva di internet. Le aziende che arrivarono dopo il crollo ereditarono una larghezza di banda drasticamente più economica. Google non dovette finanziare l'intera dorsale globale di internet prima di indicizzare il web. YouTube poté decidere che lo streaming video era fattibile.
Questo è il punto delle bolle. La prima generazione viene distrutta. La seconda generazione ottiene affari. La terza generazione tratta l'infrastruttura come ordinaria. Quello che sembrava capitale sprecato nel 2001 divenne larghezza di banda economica nel 2005, streaming video nel 2007, cloud computing negli anni 2010 e la superficie operativa della vita moderna poco dopo.
Più in Forma, Più Felici, Più Produttivi
Una delle ipotesi più strane che facciamo sulle bolle è che la ricchezza che creano scompaia quando il mercato cambia. Non è così. Gran parte di essa diventa reale. E trova la sua strada verso nuovi finanziamenti per nuove scommesse.
Questo processo ha un nome: riciclo imprenditoriale. I ricercatori lo usano per descrivere il modo in cui le uscite di successo riciclano ricchezza, talento, esperienza e conoscenza nell'ecosistema delle startup. Un recente articolo sulle uscite di unicorni ha scoperto che un'IPO ha portato, in media, a due investimenti aggiuntivi e a ulteriori 13 milioni di dollari investiti da ciascun investitore iniziale.
E poi c'è il talento. Almeno 150 aziende sono già state fondate da ex alunni di SpaceX, raccogliendo 12,6 miliardi di dollari e creando più di 8.000 posti di lavoro. Mentre SpaceX continua a creare migliaia di nuovi milionari, la storia importante sarà cosa faranno dopo quei milionari. Molti diventeranno fondatori, angel investor, LP, consulenti e primi dipendenti della prossima azienda che sembrerà impossibile.
Le bolle di successo creano persone con capitale, fiducia, reti e cicatrici. Ottimisti con soldi che hanno già visto una cosa impossibile diventare reale e sono quindi disposti a finanziare la successiva.
Bubblicious
Abbiamo sviluppato una relazione strana con l'ottimismo.
Istintivamente ammiriamo lo scettico perché lo scetticismo sembra disciplinato. Istintivamente diffidiamo dell'entusiasmo perché l'entusiasmo sembra poco serio. Definire qualcosa una bolla è diventato meno un'osservazione che un modo per segnalare che siamo più intelligenti di tutti gli altri.
La storia suggerisce che dovremmo essere un po' più umili.
La maggior parte delle bolle scoppia.
Molte fortune scompaiono.
Alcune aziende meritano di fallire.
Ma l'infrastruttura rimane.
Il talento rimane.
Il capitale viene riciclato.
La prossima generazione viene costruita da persone il cui successo è stato finanziato dall'eccesso della generazione precedente.
L'IA non farà eccezione.
Tra vent'anni, rideremo di molte valutazioni di oggi. Ci chiederemo perché qualcuno pensasse che questa o quell'azienda valesse centinaia di miliardi di dollari.
Probabilmente non rideremo dell'infrastruttura di intelligenza che hanno costruito.
Le bolle non sono la prova che il capitalismo ha fallito. Sono la prova che l'ottimismo occasionalmente supera la realtà. E sono strumenti necessari per far progredire la civiltà.
Quindi goditi il viaggio.
