AI 데이터센터 연결성 전쟁: 번스타인 보고서 심층 분석
번스타인의 최근 97페이지 분량의 심층 보고서에 따르면, AI 데이터센터에서 구리와 광학 인터커넥트는 상호 배타적이지 않으며, 스케일업과 스케일아웃 시나리오에서 장기적으로 공존할 것이라고 합니다. CPO(Co-Packaged Optics) 기술은 전력 소비와 비용 측면에서 장점이 있지만, 제조 및 유지보수 문제로 인해 광범위한 배포에는 여전히 장애물이 있습니다. 2028년 이전에는 대규모 채택이 어려울 것으로 예상되며, LPO/NPO와 같은 광학 인터커넥트가 과도기 동안 선두를 차지할 가능성이 높습니다. 그러나 CPO는 가치 사슬을 근본적으로 재편하여 전통적인 광학 모듈 공급업체에서 칩 설계, 첨단 패키징, 시스템 통합업체로 수익 중심을 이동시키고 있습니다.
번스타인에 대한 특별 참고 사항: Sanford C. Bernstein은 미국에 본사를 둔 세계적으로 유명한 투자 리서치 및 자산 운용 회사입니다. 1967년에 설립되어 현재 AllianceBernstein(AB)의 일부이며, 가장 크고 오래된 독립 셀사이드 리서치 기관 중 하나입니다. 아래는 이 보고서에 대한 자세한 분석입니다.
2월 중순, 저는 AI 컴퓨팅 파워 산업 체인의 병목 전송에 대한 근본적인 논리를 자세히 설명하며, 광학 인터커넥트가 2025-26년에 시장이 전환할 주요 AI 테마가 될 것이라고 언급했습니다.
저는 작년 말에야 광학 인터커넥트 분야에 진지하게 집중하고 연구하기 시작했습니다: https://x.com/qinbafrank/status/2015377625167089671?s=20
이 번스타인 보고서는 세 가지 핵심 측면에 초점을 맞추고 있습니다:
연결성이 왜 컴퓨팅 파워를 대체하여 새로운 병목 현상이 되었는가? CPO 실현의 리듬은 무엇인가? 왜 PCB/ABF 기판이 2026년 성과 실현을 위한 더 현실적인 방향인가? 하나씩 살펴보겠습니다.
이 보고서의 진짜 메시지는 "CPO가 곧 폭발할 것이다"가 아니라, 다음과 같습니다:
AI 데이터센터의 병목 현상이 GPU/HBM/CoWoS에서 "연결성 시스템"으로 이동하고 있습니다. 미래의 투자 테마는 CPO의 단독 승리가 아니라, 광학, 전기, 구리, 기판, 패키징, 테스트의 집단적 업그레이드입니다.
더 직설적으로 말하자면:
과거에는 시장이 GPU 컴퓨팅 파워를 통해 AI를 바라봤습니다.
이제 시장은 GPU가 어떻게 연결되는지 보고 있습니다.
미래에는 연결성 시스템이 컴퓨팅 파워 활용도를 해제할 수 있는지 볼 것입니다.
이것이 보고서 제목에서 언급된 소위 "AI 데이터센터 연결성을 위한 전쟁"입니다.
1. 왜 "연결성"이 AI 데이터센터의 새로운 병목 현상이 되고 있는가?
AI 클러스터는 단순히 GPU를 쌓는 것만이 아닙니다. 실제 문제는 이러한 GPU가 고속으로 동기화되고, 매개변수를 교환하고, 활성화 값을 전송하고, AllReduce를 수행하고, 모델 및 데이터 병렬 처리를 처리해야 한다는 것입니다. 아무리 이론적인 컴퓨팅 파워가 강력하더라도 GPU 간 통신이 따라잡지 못하면 실제 활용도는 떨어집니다.
AI 클러스터를 거대한 공장으로 생각해보세요:
왜 연결성이 컴퓨팅 파워를 대체하여 새로운 병목 현상이 될까요?
이것의 근본 원인은 대규모 모델이 훈련되는 방식에 있습니다. 텐서 병렬 처리와 전문가 병렬 처리라는 두 가지 병렬 방법이 있습니다. 둘 다 GPU 간에 빈번하고 대규모의 데이터 교환이 필요합니다.
단일 훈련 세션 동안 교환되는 데이터의 양은 천문학적입니다. 과거에는 GPU를 쌓기만 하면 되었지만, 이제는 많이 쌓을수록 통신 오버헤드가 높아집니다. 특정 임계점에서 GPU를 추가해도 훈련 속도가 빨라지지 않고 통신 혼잡이 악화됩니다. 이것이 연결성 병목 현상입니다.
번스타인은 비교를 제공합니다: 표준 NVIDIA GB30 랙 내부에서는 GPU 간에 구리 케이블이 사용되는데, 거리가 짧고 구리가 저렴하고 안정적이기 때문입니다. 그러나 랙 간에는 광섬유를 사용해야 하는데, 구리 신호는 2미터 이상에서 허용할 수 없는 감쇠를 겪기 때문입니다. 광섬유 양쪽 끝의 광학 모듈은 전기 신호를 광 신호로 또는 그 반대로 변환합니다.
문제는 1.6T 광학 모듈이 약 30와트를 소비하며, 그 중 절반 이상이 DSP(Digital Signal Processor)라는 칩에서 소비된다는 것입니다. 랙에 수백 개의 광학 모듈이 있으면 광통신만으로도 전력 소비를 억제하기 어렵습니다.
따라서 현재 AI 데이터센터의 진짜 문제는 컴퓨팅 파워 부족이 아니라 전력 소비가 한계에 도달했다는 것입니다. NVIDIA는 새로운 세대의 스위치가 기존 광학 모듈에 비해 70%의 전력을 절약할 수 있다고 말합니다. 51.2T 스위치의 경우 이것만으로도 500와트를 절약하여 더 많은 GPU를 장착할 수 있습니다.
NVIDIA는 이 내러티브를 강화하고 있습니다. 2025년 3월, NVIDIA는 Spectrum-X Photonics 및 Quantum-X 실리콘 포토닉스 스위치를 출시하며, AI 공장에서 수백만 개의 GPU를 연결하면서 에너지 및 유지보수 비용을 줄이도록 설계되었다고 강조했습니다. NVIDIA는 자사의 포토닉스 스위치가 포트당 1.6Tb/s를 달성하고, 3.5배의 에너지 효율 개선, 63배의 신호 무결성 개선, 10배의 네트워크 복원력을 제공한다고 주장합니다.
번스타인 보고서의 근본적인 논리는 다음과 같습니다: AI CAPEX의 다음 단계는 단순히 더 많은 GPU를 구매하는 것이 아니라, "GPU가 효과적으로 작동하도록 하는 연결성 능력"을 더 많이 구매하는 것입니다.
2. 핵심 판단: "구리 퇴출, 광섬유 진입"이 아닌 "다중 경로 공존"
시장에는 간단한 말이 있습니다: 구리는 후퇴하고, 빛은 전진한다.
그러나 이 보고서는 더 미묘한 관점을 제시합니다: 구리와 빛은 단순한 대체재가 아니라, 다양한 거리, 대역폭, 유지보수 요구 사항 및 비용 구조 하에서 장기적으로 공존할 것입니다. 번스타인은 구리와 광학 인터커넥트가 Scale-up 및 Scale-out 시나리오에서 별도로 발전할 것이라고 믿습니다. 이 판단은 중요합니다.
1. Scale-up: 랙 내/단거리 인터커넥트, 구리는 여전히 강력함
Scale-up은 GPU 간, GPU와 스위치 간, 또는 랙 내/근처의 고속 인터커넥트를 의미합니다. 여기서 우선 순위는 다음과 같습니다:
낮은 지연 시간, 낮은 비용, 높은 신뢰성, 유지보수 용이성, 단거리 전송 능력.
이 시나리오에서 구리는 곧 사라지지 않습니다.
젠슨 황도 분명히 밝혔습니다: NVIDIA는 당분간 플래그십 GPU 간의 주요 연결에 CPO를 사용하지 않을 것입니다. 현재 전통적인 구리 연결이 CPO보다 훨씬 더 신뢰할 수 있기 때문입니다. NVIDIA는 먼저 Top-of-Rack 스위치용 두 개의 새로운 네트워크 칩에 CPO를 사용할 것입니다.
이것은 매우 중요합니다. CPO가 방향이지만, 구리를 즉시 완전히 대체하는 것은 아님을 보여줍니다.
즉, 현재 단계에서 NVIDIA의 논리는 다음과 같습니다:
스위치는 먼저 CPO를 채택할 수 있지만, GPU/XPU 측은 더 신중해야 합니다.
이유는 간단합니다: GPU는 시스템에서 가장 비싸고 중요한 자산입니다. 광학 인터커넥트로 에너지를 절약하기 위해 신뢰성을 희생할 수 없습니다. AI 훈련 클러스터에서 자주 끊어지는 링크는 하드웨어 비용 이상의 결과를 초래합니다. 즉, 훈련 작업이 중단되고, GPU 활용도가 감소하며, 스케줄링 복잡성이 증가합니다.
2. Scale-out: 랙 간/클러스터 간 인터커넥트, 광학이 유리함
Scale-out은 더 큰 GPU 클러스터 확장을 포함하며, 일반적으로 랙 간 또는 데이터센터 내에서 더 긴 거리에 걸쳐 동서 트래픽을 처리합니다.
이 시나리오에서 광학 솔루션은 분명한 장점이 있습니다:
더 긴 거리, 더 높은 대역폭, 더 가벼운 케이블, 더 낮은 전력 소비, 더 나은 배선 밀도.
따라서 미래는 "구리가 빛으로 완전히 대체되는 것"이 아니라, 다음과 같습니다:
번스타인 보고서의 가장 가치 있는 부분은 "CPO 개념주"에서 멈추지 않고 AI 연결성을 여러 기술 경로로 분해한다는 것입니다.
3. CPO: 방향은 중요하지만, 2026년은 완전한 폭발의 해가 아님
이 보고서에서 가장 오해하기 쉬운 부분은 CPO입니다.
많은 사람들이 CPO를 보고 즉시 결론을 내립니다:
광학 모듈이 대체될 것이고, CPO가 즉시 폭발할 것이며, 전통적인 광학 모듈 공장은 끝났다.
이러한 이해는 너무 조잡합니다.
번스타인은 2026년 하반기에 Scale-out 네트워크에서 CPO의 소규모 배포가 시작될 것으로 예상하며, 주로 실제 성능과 공급망 성숙도를 검증하기 위한 것입니다. 그러나 더 중요한 Scale-up 시나리오에서는 CPO 채택이 2028년 하반기 이후로 지연될 수 있습니다. 업계가 스위치 측에서 CPO의 장기적인 신뢰성을 검증한 후에야 더 높은 가치의 제로 허용 오차 XPU 시스템에 적용할 수 있기 때문입니다.
이는 젠슨 황의 이전 발언과 일치합니다: CPO는 먼저 네트워크 스위칭 칩에 사용될 것이며, 대규모 GPU 주요 연결에는 사용되지 않을 것입니다.
따라서 타임라인은 다음과 같이 이해해야 합니다:
LightCounting의 관점도 "급진적 전환"보다는 "점진적 진화"를 지지합니다. 향후 5년 동안은 전통적인 리타이밍드 플러거블이 여전히 지배적일 것이지만, LPO/CPO가 2026년에서 2028년 사이에 800G 및 1.6T 포트의 상당 부분을 차지할 것이라고 예측합니다. EDN의 업계 의견 요약은 Yole이 대규모 CPO 배포가 2028년에서 2030년 사이에 발생할 수 있다고 믿는 반면, LightCounting은 이번 10년 동안 광학 모듈이 여전히 데이터센터 광학 링크의 대부분을 차지할 것이지만, 광학 부품은 계속해서 ASIC에 더 가까워질 것이라고 언급합니다.
따라서 제 판단은 다음과 같습니다:
CPO는 중장기 방향이지만, 2026년의 더 확실한 수익은 순수 CPO 개념주에 있지 않을 것입니다. 오히려 CPO 직전에 필요한 업그레이드, 즉 광원, 테스트, 패키징, PCB, ABF, CCL, 1.6T 광학 모듈 및 LPO/NPO에 있을 것입니다.
4. LPO/NPO: CPO 폭발 이전의 "과도기 주력"
이 보고서의 중요한 점은 기술 경로를 단순히 "전통적인 광학 모듈 대 CPO"로 나누지 않는다는 것입니다.
그 사이에 LPO와 NPO가 있습니다.
1. LPO란 무엇인가?
LPO는 Linear Pluggable Optics의 약자입니다. 대략적으로 이해하면: 플러거블 폼 팩터를 유지하지만 DSP를 제거하거나 약화시키고, 선형 드라이버와 호스트 측 등화를 사용하여 전력 소비를 줄이는 것입니다.
장점: 더 낮은 전력 소비, 잠재적으로 더 낮은 비용, 그리고 여전히 일부 유지보수 용이성을 유지합니다.
단점: 더 어려운 시스템 디버깅, 더 타이트한 링크 버짓, 호스트 측 SerDes 및 시스템 엔지니어링에 대한 더 높은 요구 사항.
공개된 초록에 따르면, DSP를 제거하고 신호 처리를 선형 부품에 맡김으로써 LPO는 기존 플러거블 모듈에 비해 전력 소비를 크게 줄일 수 있으며, 모듈식 유지보수의 편리함을 유지할 수 있습니다. 번스타인은 심지어 LPO 출하량이 2030년까지 CPO를 초과할 수 있다고 믿습니다.
2. NPO란 무엇인가?
NPO는 Near-Packaged Optics의 약자로, 광학 엔진을 ASIC에 더 가깝게 배치하지만 CPO처럼 완전히 밀봉하지는 않는 것을 의미합니다.
그 가치는 절충점에 있습니다:
이는 향후 몇 년 동안 "한 번에 CPO로 가는" 움직임이 아니라, 다음과 같을 가능성이 높음을 시사합니다:
전통적인 플러거블 → LPO/NPO → CPO → Optical I/O / optical fabric
이것이 2026년에 CPO만 바라볼 수 없는 이유입니다. 진정으로 실적을 실현할 수 있는 회사는 여러 단계에 걸쳐 공급할 수 있는 회사일 가능성이 높습니다.
요약하자면, CPO 스토리는 2026년에 실현되지 않을 것입니다. CPO는 2026년 하반기에만 Scale-out 시나리오를 위해 소량 출하될 것이며, 이는 랙 간 대규모 배포가 2028년까지 기다려야 함을 의미합니다.
왜 이렇게 느릴까요? 번스타인은 세 가지 이유를 제시합니다.
첫째, 클라우드 서비스 제공업체는 전환을 꺼립니다. 기존 광학 모듈이 고장 나면 유지보수는 몇 분 안에 새 모듈을 꽂기만 하면 됩니다. CPO는 스위치에 납땜되어 있습니다. 광학 엔진이 고장 나면 전체 스위치를 공장으로 반환해야 합니다. 다운타임 및 유지보수 비용은 Amazon, Google, Microsoft에게 큰 문제입니다. 게다가 광학 모듈 고장률은 낮지 않습니다. 업계 표준은 100,000시간마다 한 번의 고장이며, 이는 연간 10,000개 모듈 중 9개가 고장난다는 의미이며, 이는 하드웨어 고장만 해당합니다.
광학 엔진을 칩에 통합함으로써 CPO의 신뢰성은 클라우드 제공업체를 안심시키기 위해 몇 배 더 향상되어야 합니다. 번스타인은 중국 광학 모듈 공장인 Innolight와의 커뮤니케이션 후, 어떤 클라우드 제공업체 고객도 2026-2027년에 CPO를 대규모로 배포할 계획이 없다고 들었다고 명시했습니다. 이는 시장이 아직 듣지 못했을 수 있는 무거운 발언입니다.
둘째, 전환 솔루션이 등장했습니다. CPO가 유일한 선택은 아닙니다. LPO와 NPO라는 두 가지 중간 기술이 있습니다. LPO는 전력 소모가 많은 DSP 칩을 제거하고 더 간단한 부품으로 대체합니다. 이 절감으로 전력 소비가 기존 모듈의 1/3로 줄어들면서도 플러거블 800G 폼 팩터를 유지하며, 이미 양산 중입니다.
NPO는 광학 엔진을 스위치 칩 옆 PCB에 배치하지만, 여전히 분리 가능합니다. NVIDIA의 현재 CPO 제품은 엄밀히 말하면 NPO입니다. 이 두 가지 전환 솔루션은 2~3년 동안 지속될 수 있습니다. 따라서 클라우드 제공업체는 먼저 LPO를 사용하고 CPO가 진정으로 성숙해질 때까지 기다릴 충분한 이유가 있습니다.
셋째, Scale-up 시나리오에서 구리는 죽지 않았습니다. GPU 간의 연결을 Scale-up이라고 합니다. 구리의 비용 및 신뢰성 이점은 현재 대체재가 없습니다.
번스타인은 2026년부터 2028년까지 Scale-up이 여전히 구리에 의해 주도될 것이라고 명시합니다. Luxshare는 여기서 수혜자이며, NVIDIA GB300 구리 커넥터를 위해 Amphenol과 직접 경쟁하고 있습니다. CPC(Co-Packaged Copper)라는 전환 기술도 있어 구리 케이블의 수명 주기를 더욱 연장합니다.
LightCounting은 2029년까지 구리가 여전히 1.6T 연결 시장의 거의 절반을 차지할 것으로 예측합니다.
5. CPO의 가장 큰 영향: 단순한 비용 절감이 아닌 수익 풀 재분배
CPO의 산업적 의미는 단순한 에너지 절약이나 광학 모듈 교체가 아닙니다.
이는 실제로 수익이 창출되는 위치를 변경합니다.
전통적인 플러거블 시대에 가치 사슬은 대략 다음과 같았습니다:
DSP / 광학 칩 / TOSA/ROSA / 모듈 패키징 / 광학 모듈 공장 / 스위치 공장 / 클라우드 제공업체.
CPO 시대에는 다음과 같이 변합니다:
스위치 ASIC / 광학 엔진 / 외부 레이저 소스 / FAU / 첨단 패키징 / 웨이퍼 제조 / 테스트 / 시스템 통합.
번스타인은 NVIDIA Quantum-X800 CPO 스위치에 대한 비용 분석을 수행했습니다: 4개의 스위치 ASIC을 특징으로 하며, 각각 18개의 광학 엔진과 18개의 외부 광원 모듈이 통합되어 있습니다. 단일 Quantum-X800 CPO 스위치의 비용은 약 $570,000로 추정됩니다. 초록은 또한 CPO 아키텍처에서 DSP가 제거되고, 광학 엔진이 스위치 칩과 함께 패키징되며, 가치 중심이 칩 설계, 첨단 패키징 및 웨이퍼 제조로 이동한다고 언급합니다.
이것이 보고서가 이러한 방향을 선호하는 이유입니다:
상대적으로 전통적인 광학 모듈 공장은 한 가지 문제에 직면할 것입니다: 가치가 모듈 패키징에서 ASIC, 패키징, 광학 엔진 및 시스템 통합으로 이동하면 수익 풀이 재구성될 수 있습니다.
그러나 이것이 전통적인 공장이 즉시 가치를 잃는다는 것을 의미하지는 않습니다. 2026년부터 2028년까지 800G, 1.6T 및 LPO/NPO에 대한 막대한 수요가 여전히 있을 것이기 때문입니다. Cignal AI는 또한 고속 데이터컴 모듈, 특히 800GbE 및 새로운 1.6TbE 설계가 2026년에도 여전히 주요 성장 동력이 될 것이라고 지적합니다.
따라서 올바른 이해는 다음과 같습니다:
CPO는 광학 모듈 산업 체인의 수익 분배를 변경할 것이지만, 2026년에 플러거블 광학 모듈을 제거하지는 않을 것입니다.
6. 보고서가 PCB, ABF 및 CCL을 2026년의 더 현실적인 방향으로 강조하는 이유는 무엇인가?
이것이 제가 여러분이 가장 주목해야 할 부분이라고 생각합니다.
CPO는 큰 상상력을 가지고 있지만, 실현 주기는 더 늦습니다. 반대로 PCB, ABF 및 CCL의 업그레이드는 현재 주문에 더 가깝습니다.
이유는 다음과 같습니다: CPO가 상업적으로 대규모로 이용 가능하지 않더라도 AI 서버와 스위치는 이미 업그레이드되고 있습니다.
Rubin, Rubin Ultra, GB300, 클라우드 제공업체 ASIC 및 차세대 스위치 ASIC은 모두 증가하고 있습니다:
단일 보드 속도, 패키징 면적, 전력 밀도, 신호 무결성 요구 사항, 방열 요구 사항 및 저손실 재료 요구 사항.
이것이 이 연구 보고서에서 가장 반직관적이지만 쉽게 간과되는 점입니다. 2026년에 진정으로 돈을 버는 것은 "올드 머니" 트랙, 즉 PCB, HDI, ABF 및 기판입니다.
왜 반직관적일까요? 이러한 트랙은 너무 전통적이기 때문입니다. PCB는 수십 년 된 산업이며, 2025년 글로벌 시장 규모는 850억 달러입니다. 매력적으로 들리지 않습니다. 모두가 CPO, 광학 모듈 및 NVIDIA를 주시하고 있으며, 아무도 인쇄 회로 기판을 연구하는 데 시간을 할애하고 싶어하지 않습니다. 그러나 번스타인의 데이터는 이 트랙이 2025년에 이미 조용히 도약했음을 알려줍니다.
번스타인은 몇 가지 숫자를 제공했습니다: HDI(고밀도 상호 연결) 기판을 만드는 Victory Giant Technology는 2025년 매출이 전년 대비 63% 성장했습니다. NVIDIA GB300용 MPCB를 공급하는 WUS Printed Circuit은 45% 성장했습니다. AWS Trainium을 공급하는 Gold Circuit Electronics는 40% 성장했으며, 또 다른 AWS 공급업체인 Shengyi Electronics도 40% 성장했습니다. 이는 기대치가 아니라 이미 발생한 실제 실적입니다. 왜 이 트랙이 상승하고 있을까요? 세 가지 차원이 있습니다.
첫째, AI 서버의 PCB 콘텐츠가 두 배로 증가했습니다. 과거에는 8개의 GPU가 있는 NVIDIA H100 서버의 총 HDI 및 PCB 가치는 GPU당 약 $100-$150였습니다. GB200 NVL72 랙의 경우 이 수치는 GPU당 $300으로 뛰어오릅니다. 이것이 무엇을 의미할까요? 판매되는 모든 GPU에 대해 PCB 제조업체는 두 배의 수익을 얻습니다.
그리고 그것으로 끝나지 않습니다. 곧 출시될 Vera Rubin 플랫폼은 미드플레인이라는 새로운 구조를 채택하여 원래 구리로 연결된 부품을 다층 PCB로 대체할 것입니다. 이 미드플레인은 고급 M8 등급 동박 적층판을 사용하는 44층 기판입니다. 차세대 Rubin Ultra는 78층 M9 등급 기판을 사용할 수 있습니다. 층 수가 두 배로 늘어나고, 재료가 업그레이드되며, 가치가 다시 두 배로 증가합니다.
둘째, 업스트림 재료가 병목 현상입니다. ABF 기판은 T-glass(낮은 열팽창 계수 유리 섬유)라는 핵심 재료가 필요하여 AI 칩이 고온에서 기판을 변형시키고 솔더 조인트 고장을 유발하는 것을 방지합니다.
현재 전 세계에서 최고 수준의 T-glass 사양을 달성할 수 있는 회사는 단 한 곳뿐입니다: CTE 값이 2.8%인 Nittobo입니다. 다른 제조업체는 이 수준에 도달할 수 없습니다. Nittobo의 새로운 생산 능력은 2026년 말에야 가동되며, 공식 출하는 2027년이므로 T-glass는 2026년 내내 지속적으로 부족할 것입니다.
T-glass 부족은 무엇을 의미할까요? 이는 ABF 기판 제조업체가 정당하게 가격을 인상할 수 있음을 의미합니다. Unimicron은 이미 고객과 가격을 재협상했습니다. 번스타인의 모델은 ABF 기판 ASP가 2026년에 분기 대비 5%-7% 상승하고, 연간 누적 증가율은 잠재적으로 20%를 초과할 것으로 예측합니다.
셋째, ABF 필름의 보이지 않는 독점 기업. ABF 필름은 ABF 기판의 핵심 재료로, MSG로 유명한 일본 식품 회사 Ajinomoto가 발명했습니다. 90년대에 MSG를 연구하던 중, 그들은 반도체 기판의 열팽창 층으로 사용될 수 있는 특수 아미노산 유래 필름을 우연히 발견했습니다. 그 이후로 세계 ABF 필름의 95%가 Ajinomoto에서 공급되었습니다.
번스타인의 데이터에 따르면, Ajinomoto의 ABF 사업은 60%의 총 마진을 가지며, FY2026에 32%의 성장률을 보이고, FY2027에는 45%로 가속화될 것으로 예상됩니다. 이 회사의 ABF 사업은 30년 동안 흔들리지 않았습니다.
따라서 2026년의 확실성은 "하룻밤 사이의 CPO 폭발"이 아니라, 다음과 같습니다:
고속 PCB 업그레이드; ABF 기판 업그레이드; CCL의 저손실 재료 업그레이드; 동박, 유리 섬유 직물 및 낮은 Dk/Df 재료의 업그레이드; 테스트 및 검증의 업그레이드.
따라서 2026년의 더 현실적인 전략은 세 가지 유형의 확실성을 포착하는 것입니다: 1.6T 및 LPO/NPO 전환으로 인한 광학 수요, Rubin/ASIC으로 인한 PCB/ABF/CCL 업그레이드, 그리고 CPO 시험 생산 전에 투자해야 하는 테스트/FAU/광원/첨단 패키징.
자본 시장은 종종 실수를 범합니다: 가장 먼 개념을 사는 것을 좋아하지만, 먼저 결과를 내는 것은 종종 "장기 개념 전에 반드시 구축해야 하는 인프라"입니다.
CPO는 미래의 고속철도 역과 같습니다. 그러나 역이 완전히 운영되기 전에 돈을 버는 것은 도로를 건설하고, 선로를 깔고, 전력을 공급하고, 신호 시스템을 제공하고, 테스트 장비를 공급하는 사람들입니다.
7. 이 보고서의 산업 체인 수혜 순서
AI 연결성 산업 체인을 4개 계층으로 나누면:
계층 1: 가장 강력한 플랫폼 승자
이 회사들은 단순히 부품을 판매하는 것이 아니라 아키텍처를 제어합니다.
NVIDIA
NVIDIA의 장점은 단순히 GPU가 아니라 GPU + NVLink + InfiniBand + Ethernet + Spectrum-X + Quantum-X + 소프트웨어 생태계입니다. NVIDIA의 실리콘 포토닉스 네트워킹 스위치 공식 공개에는 이미 TSMC, Coherent, Corning, Fabrinet, Foxconn, Lumentum, SENKO, SPIL, Sumitomo Electric, TFC Communication 등이 생태계에 포함되어 있습니다.
이는 NVIDIA가 한 가지 일을 하고 있음을 보여줍니다: 단순히 GPU를 판매하는 것이 아니라 AI 공장의 네트워크 아키텍처를 자체 플랫폼 제어 하에 두는 것입니다.
TSMC: 이 전체 이야기의 보이지 않는 허브
COUPE 플랫폼은 하이브리드 본딩 기술을 사용하여 전자 및 포토닉 칩을 결합합니다. 모든 주요 고객(NVIDIA, Broadcom, AI 연구소)이 TSMC로 이동하고 있습니다. 이 회사는 CPO 자체에서 많은 수익을 내지 않지만, CPO는 첨단 패키징 및 웨이퍼 파운드리에서 TSMC의 지배력을 강화합니다.
Broadcom
Broadcom의 논리는 다릅니다. 이더넷 스위치 ASIC + 커스텀 ASIC + CPO + 클라우드 제공업체 커스텀 칩 생태계에 더 가깝습니다.
2025년 10월, Broadcom은 3세대 CPO 이더넷 스위치인 Tomahawk 6 Davisson을 발표했으며, 102.4Tbps 스위칭 용량을 제공하고 이미 출하 중이라고 밝혔습니다. Broadcom은 TSMC COUPE 광학 엔진과 첨단 멀티 칩 패키징을 통합하여 광학 인터커넥트 전력 소비를 70% 줄이면서 512 XPU에 대한 Scale-up 및 2계층 네트워크에서 100,000개 이상의 XPU를 지원한다고 주장합니다.
이는 TSMC와 Broadcom이 AI 네트워크 및 CPO 가치 사슬에서 NVIDIA와 함께 중요한 회사임을 나타냅니다.
계층 2: 확실성이 높은 광학 및 고속 인터커넥트
여기에는 1.6T 광학 모듈, LPO/NPO, 실리콘 포토닉스, 레이저, 외부 광원, FAU 및 광학 커넥터가 포함됩니다.
대표적인 방향으로는 Coherent, Lumentum, Fabrinet, Innolight, Eoptolink, SENKO, Corning, Sumitomo 등이 있습니다. NVIDIA의 공식 생태계 목록에는 여러 광학, 패키징 및 연결 관련 회사가 포함되어 있습니다.
여기서 초점은 "누가 CPO와 가장 유사한가"가 아니라, 다음과 같습니다:
누가 800G/1.6T, LPO/NPO, CPO 시험 생산, 외부 광원 및 FAU에 대한 수요를 동시에 포착할 수 있는가.
여러 단계에 걸쳐 공급할 수 있는 회사는 단일 개념 회사보다 승률이 더 높습니다.
계층 3: PCB, ABF, CCL, 재료
이것이 제가 2026년에 가장 저평가될 가능성이 높다고 생각하는 부분입니다.
공개된 보고서에 따르면 원본 보고서는 Chroma, Luxshare, Unimicron, NVIDIA, Broadcom, TSMC 및 Ibiden과 같은 회사를 다루거나 언급했습니다.
이 중 Unimicron 및 Ibiden과 같은 기판/PCB 체인 회사는 AI 서버 복잡성이 증가함에 따라 PCB 및 패키징 기판이 더 이상 단순한 추종자가 아니라 성능 제약 조건 자체이기 때문에 매우 주목할 만합니다.
계층 4: 테스트 장비, 수율, 신뢰성
CPO의 가장 큰 어려움은 PPT가 아니라 양산입니다.
양산은 다음을 해결해야 합니다: 광전 결합 수율; 외부 레이저 소스 안정성; 고온 환경에서의 신뢰성; 패키징 응력; 현장 유지보수; 테스트 시간; 일관성; 고장 후 수리 모드.
따라서 테스트 장비 및 신뢰성 검증은 훌륭한 "곡괭이와 삽" 투자처가 될 수 있습니다.
이러한 회사는 가장 매력적이지 않을 수 있지만, CPO가 시험 생산에 들어가면 종종 가장 먼저 주문을 받는 회사입니다.
8. 투자 시사점: "가장 개념적인 것"을 사지 말고 "가장 우회하기 어려운 것"을 사라
이 보고서에서 투자에 대한 가장 큰 교훈은 다음과 같습니다:
AI 연결성은 단일 지점의 기술 혁명이 아니라 병목 현상의 이동입니다. 단일 경로가 아닌 공통 병목 현상에 투자하세요.
공통 병목 현상이란 무엇일까요?
최종 솔루션이 CPO, LPO, NPO 또는 기존 플러거블의 지속적인 업그레이드이든 관계없이 우회할 수 없는 것을 의미합니다. 예를 들어:
반대로, 단일 경로는 위험이 더 높습니다.
예를 들어, "순수 CPO 개념"만 구매한다면 위험은 다음과 같습니다: CPO 양산이 지연되고, 주문이 실현되지 않으며, 평가가 먼저 하락합니다.
기존 광 모듈만 구매한다면 위험은 다음과 같습니다: CPO/NPO/LPO가 가치 사슬을 재편하고, 장기적인 수익 풀이 플랫폼 공장과 칩/패키징 공장에 의해 빼앗깁니다.
PCB/재료만 구매한다면 위험은 다음과 같습니다: 고객이 너무 빠르게 용량을 확장하고, 공급이 집중적으로 출시되며, 총 마진이 역전됩니다.
따라서 더 나은 조합은 다음과 같습니다:
2026년에는 확실성을, 2027년에는 주문 탄력성을, 2028년 이후에는 아키텍처 옵션을 구매하세요.
9. 보고서 합리성에 대한 개인적 평가
매우 합리적인 점
첫째, AI 병목 현상을 GPU에서 연결 시스템으로 확장하는 것은 매우 올바른 방향입니다. NVIDIA와 Broadcom의 제품 출시가 이를 입증하고 있습니다.
둘째, "구리 퇴출, 광섬유 도입"이라는 단순한 서사에 반대하는 것은 중요한 판단입니다. Jensen Huang에 대한 Reuters의 보도는 단기적으로 핵심 GPU/XPU 연결에서 구리가 여전히 신뢰성 이점을 가지고 있음을 분명히 보여주었습니다.
셋째, CPO가 방향이지만 확장에는 신뢰성 검증이 필요하다는 견해도 합리적입니다. LightCounting과 Yole/EDN의 업계 판단은 "즉각적인 완전 교체보다는 점진적인 마이그레이션"에 가깝습니다.
넷째, PCB/ABF/CCL, 테스트, 광원과 같은 "프론트엔드 링크"가 2026년에 실현될 가능성이 더 높다는 점을 강조하는 것은 투자에 매우 유용합니다. 자본 시장은 가장 먼 미래의 이야기를 과도하게 거래하는 경향이 있는 반면, 실제로 단기적으로 주문을 받고 있는 링크는 과소평가하는 경향이 있습니다.
주의해야 할 점
첫째, 공개 요약본이 Bernstein의 견해를 "투자자 중심"으로 또는 "선정적으로" 왜곡할 수 있습니다. 예를 들어, "진정한 AI 전장은 칩이 아닌 연결성에 있다"는 문구는 눈에 띄지만, 엄밀히 말하면 GPU/HBM/CoWoS는 여전히 핵심 병목 현상입니다. 단지 연결성의 중요성이 증가하고 있을 뿐, 칩이 중요하지 않다는 의미는 아닙니다.
둘째, CPO 가치 이전 방향은 옳지만, 시장이 속도를 과대평가할 수 있습니다. CPO는 제조, 패키징, 현장 유지보수, 장애 교체 및 신뢰성 문제를 해결해야 합니다. 기자 회견 직후에 바로 확장되는 기술이 아닙니다.
셋째, LPO/NPO의 전환 가치는 크지만, 시스템 디버깅 난이도가 낮지 않습니다. LPO는 단순히 "저전력 버전의 플러거블"이 아닙니다. 호스트 측과 시스템 수준 디버깅에 많은 복잡성을 전가합니다.
넷째, PCB/ABF/CCL 라인은 확실성이 강하지만, 확장 주기에도 주의해야 합니다. 재료 및 기판 산업이 높은 호황을 보면 용량을 쉽게 확장할 수 있으며, 이후 고객 플랫폼 리듬이 느려지면 총 마진이 악영향을 받습니다.
10. 향후 2-3년간 추적 일정
2026년: CPO만 보지 말고 세 가지 확실성을 살펴보세요
2026년의 초점은 CPO 폭발이 아니라 다음과 같습니다:
- 1.6T 플러거블 광 모듈이 확장되는지 여부;
- LPO/NPO가 더 많은 클라우드 제공업체/스위치 플랫폼 인증을 받는지 여부;
- PCB/ABF/CCL이 계속 가격이 오르거나 용량을 확장하는지 여부;
- CPO 관련 테스트 장비, FAU 및 외부 광원에 실제 주문이 발생하기 시작하는지 여부.
이러한 일이 발생하면 보고서의 논리가 실현 단계에 진입하고 있음을 의미합니다.
2027년: CPO 파일럿이 "프로토타입"에서 "고객 배포"로 이동하는지 확인
핵심 지표:
- NVIDIA Quantum-X / Spectrum-X Photonics의 실제 고객 배포;
- Broadcom Davisson/Tomahawk CPO의 고객 확장;
- CoreWeave, Lambda, Meta, Google, Microsoft, Amazon 등의 채택;
- CPO 외부 광원, FAU 및 테스트 장비에 대한 수익 인식.
2028년 이후: CPO가 확장 단계에 진입하는지 확인
가장 중요한 전환점:
- CPO가 스위치 측에서 XPU/GPU 근처로 이동하는지 여부;
- 광 I/O가 고급 ASIC/GPU 패키징에 진입하는지 여부;
- OCS/광 패브릭이 데이터 센터 네트워크 토폴로지를 변경하기 시작하는지 여부.
이 단계에 도달하면 CPO는 더 이상 단순한 광 모듈 교체가 아니라 AI 컴퓨팅 아키텍처의 변화입니다.
11. 이 보고서에 기반한 투자 프레임워크: 4가지 자산 클래스, 4가지 로직
이 보고서를 사용하여 미국, 홍콩 또는 A주 투자를 안내한다면, 저는 이를 네 가지 범주로 나눌 것입니다.
제가 가장 인정하는 전략은 다음과 같습니다:
핵심 보유 종목으로 플랫폼 승리자를 사고, 탄력성 보유 종목으로 광학 및 PCB 확실성을 사고, 옵션 보유 종목으로 소액으로 장기 CPO 방향을 사세요.
모든 자금을 즉시 "순수 CPO 개념주"에 베팅하는 것은 권장하지 않습니다.
12. 이 보고서의 5가지 핵심 요점
- AI 데이터 센터의 병목 현상은 "빠르게 계산하는 것"에서 "빠르게 연결하고, 안정적으로 연결하며, 전력 효율적으로 연결하는 것"으로 전환되고 있습니다.
- 빛이 즉시 구리를 제거하지는 않으며, 구리가 모든 시나리오를 영원히 차지하지도 않을 것입니다. 다양한 거리와 시스템 수준은 서로 다른 솔루션을 선택할 것입니다.
- CPO는 방향이지만, 2026년의 더 현실적인 수익은 1.6T, LPO/NPO, 광원, 테스트, PCB, ABF 및 CCL에 있습니다.
- CPO의 진정한 영향은 광 모듈을 더 저렴하게 만드는 것이 아니라, 수익 풀을 기존 모듈 패키징에서 칩, 패키징, 광 엔진, 광원, 테스트 및 시스템 플랫폼으로 이동시키는 것입니다.
- AI 연결성에 투자할 때는 가장 인기 있는 개념을 사지 말고, 우회하기 가장 어려운 병목 현상을 사십시오.
이것은 매우 가치 있는 "AI 2차 레이어 인프라" 보고서입니다. 시장에 GPU 다음으로 재평가되어야 할 것은 단일 부품이 아니라 전체 AI 연결 스택임을 상기시킵니다.
하지만 "CPO가 즉시 폭발할 것이다"라고 단순히 읽어서는 안 됩니다. 더 정확한 해석은 다음과 같습니다:
2026년: 플러거블/LPO/NPO/PCB/ABF/테스트를 주목하세요;
2027년: CPO 파일럿 주문을 주목하세요;
2028년 이후: CPO와 광 I/O가 진정으로 AI 컴퓨팅 핵심 아키텍처에 진입하는지 확인하세요.
