Август 2026
Отказ от ответственности и раскрытие информации:
Прежде всего, я не луддит. Я использую ИИ как часть своего исследовательского процесса, а также для помощи в написании и редактировании текстов. Изображение в заголовке было создано с помощью Grok. Я полностью поддерживаю технологический прогресс. Этот материал — мысленный эксперимент о том, с какими проблемами может столкнуться бум капитальных расходов на ИИ в будущем. Я оптимистично смотрю на перспективы ИИ в ближайшие десятилетия, но опасаюсь, что слишком много было поставлено на крупные инкрементальные улучшения, которые могут оказаться труднодостижимыми в краткосрочной перспективе. Моя главная озабоченность заключается в том, что слишком большая часть американской экономики оказалась завязана на новую технологию с неясными долгосрочными экономическими перспективами, и это в конечном итоге может навредить реальной экономике и обычным гражданам через фондовый рынок и, возможно, проблемы в крупных финансовых компаниях. На момент написания этого текста у меня есть короткие позиции по Blackstone (BX) и SharonAI (SHAZ) через пут-опционы. Я намерен постоянно совершать сделки с этими ценными бумагами, исходя из своих инвестиционных целей и принципов управления рисками. Любые изменения моей позиции не обязательно отражают изменение изложенных здесь мыслей.
Пыльная пустошь дата-центров
На дворе 2028 год. За пределами Абилина, штат Техас, первые семьи въезжают в переоборудованный дата-центр. Здание было построено в 2026 году как энергообеспеченный корпус для GPU Nvidia. Оно никогда не работало более чем на 50% мощности. После Великой чиповой депрессии 2027 года оно простояло темным целый год — безоконный корпус, рассчитанный на большее количество электроэнергии, чем весь окружающий его город. После месяцев простоя бесчисленных новых проектов дата-центров DSA провела общенациональную кампанию по их переоборудованию в доступное жилье. Жилищный кооператив DSA купил проект в Абилине за бесценок и переоборудовал его в доступное жилье. Идея была почти идеальной. Электричество и вода уже были подведены, а здания можно было легко разделить на стартовое жилье для молодежи и новых семей. К лету 2028 года таких проектов будут сотни по всему старому поясу дата-центров — от Техаса до Луизианы и Огайо, каждый из них — памятник великому буму капитальных расходов, длившемуся с 2024 по 2027 год, когда триллионы были потрачены на новую технологию с неопределенным долгосрочным экономическим профилем.
Переоборудованные корпуса — самая заметная часть разрушений. Запутанный поток капитала, который их финансировал, восстановить гораздо сложнее; значительная его часть оказалась в месте более странном, чем склад в Техасе, — в пенсионных счетах обычных американцев. Как он туда попал, начинается с великой финансовой машины, ревевшей с 2024 по 2027 год.
Двигатель финансирования
К какому-то моменту в 2026 году строительство ИИ превысило балансовые возможности гиперскейлеров, неооблаков и фронтирных лабораторий, которые его капитализировали. Им на смену пришла многопрофильная финансовая машина, своего рода франкенштейн из GPU с кредитным плечом.
В этом конкретном случае обязательства по доходам составили около $200 млрд. Это был один из крупнейших пакетов финансирования инфраструктуры за всю историю.
Структура финансирования была организована так, чтобы ни одна сторона не держала чипы полностью на своем балансе. Morgan Stanley организовал частный кредитный инструмент, профинансированный внешними инвесторами, который купил чипы и сдал их в аренду Anthropic. Таким образом, ни Google, ни Broadcom не пришлось напрямую держать эти активы на своих книгах. FT сравнила это с вендорным финансированием, которое Boeing и GE создали для продажи самолетов и двигателей.
В июне 2026 года первая партия капитала прошла через машину, когда оболочка под названием Compute SPV заплатила $35 млрд за оборудование мощностью около гигаватта, примерно миллион чипов. Деньги поступили из трех траншей долга, обеспеченных Apollo и Blackstone. Broadcom гарантировала два старших транша, пообещав покрыть дефицит, если Anthropic перестанет платить, а чипы не удастся продать по цене, достаточной для того, чтобы инвесторы остались при своих. Эта гарантия, называемая поддержкой остаточной стоимости, покрывала около $30 млрд из $35 млрд.
Старшим инвесторам сказали, что их деньги в безопасности. Причина была не в чипах. Причиной была Broadcom, которая покроет любой потенциальный дефицит, если чипы не будут стоить достаточно. Уберите гарантию, и обеспечением останется склад оборудования и долговая расписка одного стартапа. Этот шаблон был предназначен для финансирования еще сотен миллиардов. В апреле 2026 года Google согласилась продать Broadcom еще 3,5 ГВт чипов для Anthropic, а в собственных документах Broadcom раскрыла $128 млрд обязательств по закупкам, с поставками на $55 млрд в 2027 финансовом году и $73 млрд в 2028 году.
Чипам требовались энергообеспеченные корпуса, а на получение разрешений на электроэнергию уходили годы, поэтому финансирование оборудования решило только половину проблемы Google. Другую половину она нашла в неожиданном месте — у крипто-майнеров, у которых уже было электричество. Небольшой майнер по имени TeraWulf первым принял гарантию Google и добавил зал мощностью 360 МВт в северной части штата Нью-Йорк. Morgan Stanley упаковал гарантию Google по арендным платежам в строительную облигацию, которая привлекла $3,2 млрд. Google получила дешевые варранты и долю в майнере, а затем повторила ту же схему с Cipher и Hut 8 в Техасе и Луизиане. По подсчетам FT, Google гарантировала десять проектов с общей мощностью 2,4 ГВт.
Гарантии Google ставили ее под угрозу потерь до $44 млрд в случае невыполнения арендных обязательств, а на своем балансе она отражала это обязательство в размере $815 млн. Meta сделала то же самое со своими проектами. Ее кампус в Луизиане, Hyperion, находился внутри структуры под названием Beignet Investor, на 80 процентов принадлежащей Blue Owl, которая в октябре 2025 года продала одну ноту на $27,3 млрд под 6,58% с рейтингом A+, купленную в основном Pimco и BlackRock. Meta держала долг за балансом, утверждая, что не контролирует организацию, хотя была ее единственным арендатором. Ernst & Young отметила это суждение в собственных документах Meta как критический вопрос аудита, при этом аудитор заявил, что это суждение является спорным.
Один кампус Oracle в Мичигане нес $16 млрд долга на ступень ниже по кредитной лестнице, большая часть которого была облигацией, растянутой на 19 лет и обеспеченной Pimco после того, как банки отошли в сторону. S&P понизило рейтинг Oracle до BBB- в июле 2026 года, на одну ступень выше «мусорного». Новый рынок превращения аренды дата-центров в рейтинговые облигации вырос с примерно $4 млрд в обращении в 2020 году до более чем $60 млрд к 2026 году. По некоторым оценкам, долг, связанный с ИИ, составлял около 30 процентов всех чистых эмиссий инвестиционных долларовых облигаций в 2025 году. Рынок инвестиционных облигаций превращался в концентрированную ставку на ИИ.
Проекты дата-центров с гарантией Google занимали деньги примерно под 7,1% к весне 2026 года, в то время как операторы неооблаков, строящие вокруг чипов Nvidia, платили ~9,3% — разрыв, который Jefferies назвал структурным недостатком стоимости капитала для всех, кто находится на орбите Nvidia. Все $200 млрд этого сооружения покоились на одном-единственном вопросе: сможет ли Anthropic платить. Один аналитик Jefferies выразился прямо: целый мир был построен под горсткой компаний, и если их аппетит к расходам упадет, все это замедлится.
Обеспечение
Вся финансовая машина держалась на том, что чипы сохранят свою стоимость в течение достаточно длительного периода амортизации, что оказалось не так. Nvidia выпускает новый флагманский чип примерно раз в 12 месяцев, а покупатели амортизировали их в течение пяти-шести лет. Переход Microsoft на шестилетний срок службы серверов в 2022 году добавил $3,7 млрд операционного дохода за один год. Alphabet сократила амортизацию на $3,9 млрд. Amazon пошла другим путем в 2025 году, сократив срок службы некоторых серверов обратно до пяти лет и сославшись на темпы развития ИИ.
Ничто не ново под луной
В 1970-х годах продавец из Далласа по имени Крис Кристофер, бросивший школу и продававший энциклопедии, а затем страховки, убедил Lloyd's of London выпустить полис, который выплачивал компаниям по лизингу компьютеров, если их лизинг был расторгнут клиентами из-за устаревания оборудования. Основываясь на этой гарантии, банки ссудили его фирме и другим сотни миллионов на покупку компьютеров для сдачи в лизинг. Машины сдавались в аренду корпорациям и государственным учреждениям, а денежные потоки погашали долг в течение семи лет. Если клиент расторгал договор между четвертым и седьмым годом, Lloyd's покрывал остаточный убыток. Раньше банки давали взаймы только на четыре года, потому что знали, что IBM может сделать их обеспечение устаревшим в одночасье. Неявная финансовая гарантия Lloyd's быстро расширила рынок финансирования, что подстегнуло агрессивный рост бизнеса по лизингу компьютеров и, следовательно, продажи самих компьютеров. Двигатель финансирования всегда является ключевой переменной в пузыре. Вечеринка имеет тенденцию продолжаться безудержно, пока механизм финансирования не столкнется с проблемами.
Было выписано полисов примерно на $1 млрд, когда IBM сделала очевидное и объявила о серии 4300 — более быстрой и до 30 процентов более дешевой, чем уже работающие машины. Лизинговые договоры были быстро расторгнуты, и Lloyd's остался с огромными финансовыми потерями. Собственные оценщики посоветовали андеррайтерам зарезервировать $220 млн, а предполагаемые потери достигли полумиллиарда долларов — крупнейшие в 291-летней истории Lloyd's на тот момент. Рекорд IBM казался стабильным. Никто не ожидал, что IBM снизит цены на 30 процентов.
Оглядываясь назад, можно сказать, что многие из специально разработанных структур SPV для финансирования капитальных затрат на вычисления были до жути похожи на первоначальную гарантию остаточной стоимости Lloyd's. Основной спор всегда заключался в том, что произойдет, когда потребуется продлить первоначальный контракт с клиентом — какова будет ставка продления для 4-5-летнего GPU на рынке, который, по-видимому, больше не испытывает такой нехватки вычислительных мощностей. В одной заметной сделке летом 2026 года инвесторы отказались давать взаймы вычислительному SPV, где риск продления был особенно высок, а продление должно было наступить всего через несколько лет: «Инвесторы, ознакомленные с условиями сделки, заявили, что их особенно беспокоит относительно короткая продолжительность контракта, лежащего в основе последнего финансирования, что подвергает кредиторов рискам, связанным с продлением». Недостаток заключался в том, что здания сдавались в аренду на 15 лет, в то время как клиенты подписывались на три-пять лет. Стоимость страхования этого заемщика от дефолта выросла примерно на четверть за полгода. Рынок начал медленно взимать плату за риск еще до того, как аналитики признали, что этот риск существует. Он был скрыт на виду.
Решением было ужесточить «сейф» вокруг SPV таким образом, чтобы никакой остаточный денежный поток не мог поступать в неооблако, пока кредиторы не получат половину своей основной суммы обратно. Хотя это сработало как временная мера, чтобы закрыть эту и последующие подобные сделки, проблема заключалась в том, что, когда пришло время неооблакам погашать свои корпоративные долговые обязательства, у них не было твердого доступа к обеспечению, «запертому» в SPV. В итоге неооблака стали выглядеть гораздо больше как кредитные менеджеры CLO с кредитным плечом, чем технологические фирмы. Или, другими словами, они были функционально похожи на специализированные банки, финансирующие вычисления, но показывающие инвесторам быстрый рост EBITDA без учета основной стоимости своего основного ингредиента — процентов и финансирования.
Современная денежная теория вычислений
Если проанализировать все лизинговые договоры на вычислительные мощности, деньги в конечном итоге проходили через фронтирные лаборатории, OpenAI и Anthropic. В течение многих месяцев весной и летом 2026 года инвесторы постоянно были под впечатлением от утечек и слухов о том, как быстро росли показатели годового регулярного дохода (ARR) как у OpenAI, так и у Anthropic. В одном из эпизодов подкаста All In сообщалось, что Anthropic превысила $80 млрд ARR. Затем в один августовский день Bloomberg сообщил, что Anthropic превысила $65 млрд ARR. Впечатляющее достижение, но далеко от некоторых цифр, которые аналитики на Уолл-стрит бросали в воздух. Затем на той же неделе в WSJ вышла статья, в которой отмечалось: «Продажи OpenAI во втором квартале демонстрируют вялый рост по сравнению с Anthropic». В той же статье отмечалось, что выручка OpenAI во втором квартале 2026 года составила $6,7 млрд. Опять же, очень впечатляющее достижение, но ниже некоторых цифр, которые аналитики бросали в воздух. OpenAI показала примерно 18-процентный последовательный рост во втором квартале. По всем меркам впечатляющие финансовые показатели, но, безусловно, это заставило некоторых аналитиков задаться вопросом, не наступает ли AGI немного медленнее, чем рекламируется. Но, с другой стороны, возможно, проблема заключалась в том, что операционный убыток компании, включая компенсацию акциями, вырос с $9,3 млрд в первом квартале до $12,3 млрд во втором. Таким образом, убытки росли почти так же быстро, как и выручка, достигнув годового уровня почти $50 млрд.
Проблема заключалась не в абсолютном размере выручки или даже самих убытках, а в том, что OpenAI подписала обязательства по вычислительным мощностям на сумму более $1 трлн, включая $300 млрд Oracle и $250 млрд Microsoft. Разрыв между ее обязательствами по закупкам и способностью платить был на порядок. То же самое относилось и к Anthropic. Изначально Anthropic была гораздо более консервативна, чем OpenAI, в отношении агрессивных обязательств по вычислительным мощностям, но затем, столкнувшись с нехваткой вычислительных мощностей в 2026 году, она тоже начала агрессивно брать на себя обязательства по крупномасштабным вычислениям. Рынок с нетерпением ждал IPO Anthropic осенью, как и многие венчурные капиталисты, стремящиеся зафиксировать доходность раз в поколение. Когда долгожданный проспект Anthropic наконец был опубликован, инвесторы были шокированы масштабом операционных убытков и тем, что без агрессивных и многочисленных корректировок бизнес был массово убыточным. Некоторые ветераны дошли до того, что сравнили это с WeWork с ее печально известной «скорректированной EBITDA сообщества». Anthropic предпочитала показывать «Скорректированную EBITDA за вычетом затрат на обучение».
В конечном итоге Anthropic провела IPO, но только после того, как ей пришлось несколько раз сокращать размер и оценку IPO, и только после того, как Nvidia в конечном итоге гарантировала IPO обязательством на $25 млрд. IPO было разочарованием, и акции упали на 50% в первый же месяц. OpenAI даже не подала проспект, предпочтя дождаться более благоприятных рыночных условий, которые так и не наступили.
AI Maxis надеялись, что «Законы масштабирования» исправят так называемую «Ложбину ИИ» и что доходы будут расти до тех пор, пока убытки не превратятся в бизнес, достаточно крупный, чтобы полностью профинансировать обязательства по закупкам. Один исследователь ИИ, Эндрю Хо, назвал лаборатории переоцененными в вирусном посте после того, как уволился из фронтирной лаборатории в 2026 году. Его аналогией была беговая дорожка. Лаборатория не могла прекратить обучение следующей модели, потому что в тот момент, когда она останавливалась, ее продукт становился товаром, а более дешевая открытая модель от Qwen или Kimi выполняла бы ту же работу за меньшие деньги. Таким образом, расходы на следующую модель должны были постоянно расти, быстрее, чем доход, который принесла предыдущая. Убытки не были разовыми по своей природе. Это была цена пребывания на так называемом «фронтире», и они только росли по мере того, как модели становились дороже.
Nvidia инвестировала в OpenAI, которая покупала чипы Nvidia, поэтому спрос, лежащий в основе всего этого, никогда не был таким независимым, как казалось. Она приобрела доли в неооблаках, которые покупали ее чипы, и гарантировала мощности, которые они не могли продать. Она владела 9 процентами Nebius и частью xAI. Microsoft владела четвертью OpenAI и продавала ей Azure. Oracle покупала чипы Nvidia, чтобы сдавать их в аренду OpenAI. Деньги покидали Nvidia, проходили через стартап и неооблако, покупали чипы Nvidia и возвращались обратно в виде выручки Nvidia. На каждом этапе кто-то записывал цифру, которая выглядела как новый спрос.
Страховщики жизни и Центральный банк Nvidia
Старшие транши этой долговой оргии должны были куда-то деться, и они попали к единственному покупателю, созданному для того, чтобы держать долгосрочные бумаги и никогда не переоценивать их по рынку, — страховщикам жизни. За предыдущее десятилетие крупные частные инвестиционные фирмы глубоко погрузились в управление страховыми активами. У Apollo была Athene. У KKR — Global Atlantic. Blackstone управляла Corebridge. У Blue Owl была Kuvare. Brookfield, Carlyle и Ares реализовывали версии той же стратегии.
Аннуитет — это почти идеальный источник финансирования для кредитного бизнеса, потому что вкладчик отдает деньги сейчас и не может легко забрать их обратно в течение многих лет, если только не заплатит крупный штраф за досрочное расторжение.
Когда Apollo возглавил транш в $3,5 млрд сделки по чипам Nvidia для xAI, или машина Broadcom, которая питала Anthropic, Athene была одним из мест, где находила свой дом старшая бумага.
Структурированные ценные бумаги составляли около 27 процентов портфелей страховщиков, связанных с частным капиталом, к 2026 году по сравнению с 12 процентами для других крупных страховщиков, и в некоторых случаях спонсор сам управлял этими ценными бумагами, согласно Совету по финансовой стабильности. Эти страховщики контролировали почти $900 млрд страховых обязательств, по сравнению с $67 млрд в 2012 году, и захватили около 35 процентов новых продаж аннуитетов в США в 2023 году. Исследование Fitch показало, что 97 процентов частных рейтинговых ценных бумаг имели более высокие рейтинги, чем те, которые присвоили бы собственные аналитики регуляторов, а треть из них — с разницей более чем в три ступени.
Однажды вечером в августе 2026 года Дженсен Хуанг, генеральный директор Nvidia, объявил о грандиозном плане финансирования с руководителями некоторых крупнейших финансовых фирм мира, включая Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield Asset Management, Goldman Sachs и KKR. План предусматривал $500 млрд финансирования для еще больших капитальных инвестиций в ИИ, создавая новый класс активов для стандартизации финансирования чипов. WSJ сравнила это с финансированием самолетов, кредитных карт и ипотеки. Главное различие, которое осталось необсужденным, заключалось в том, что самолеты и дома имеют срок полезного использования в десятилетиях, а GPU — только от нескольких до чуть более десяти лет. По мнению некоторых скептически настроенных наблюдателей, этот полусырой план с ограниченными деталями казался отчаянной попыткой не дать музыке остановиться. Вместе с объявлением Дженсен опубликовал написанную в основном ИИ заметку, которая не имела особого смысла, объясняя этот шаг.
Спусковой крючок
В течение лета 2026 года стали расти разговоры о том, что у миллиардера-финансиста возникли проблемы с его сложной финансовой империей. Марк Уолтер был мультимиллиардером и владел несколькими ведущими спортивными командами, включая LA Dodgers, LA Lakers и Chelsea FC. Начали поступать сообщения о том, что страховые фирмы Уолтера могли существенно исказить долю своих инвестиций, которые были аффилированными. В отчетах указывалось на более чем $20 млрд инвестиций, которые должны были быть отмечены как аффилированные, но не были. Также было много сообщений о потенциальных текущих уголовных расследованиях, связанных с этим вопросом. Однажды шок поразил одновременно спортивный и финансовый мир: Уолтер продал LA Lakers Джошу Кушнеру и Бобу Айгеру менее чем через год после завершения покупки команды. Продажи престижных спортивных и развлекательных активов редки сами по себе, не говоря уже о том, чтобы продать один из лучших активов менее чем через год после его покупки. Люди сразу же заподозрили, что Уолтер отчаянно нуждается в привлечении ликвидности. Также ходили слухи, что Уолтер предлагал двузначную доходность по краткосрочным кредитам, используя свою долю в Guggenheim в качестве потенциального обеспечения. Наблюдатели отметили, что он проявлял явные признаки финансовых затруднений.
Месяцы спустя империя Уолтера оказалась втянутой в череду судебных исков, а также гражданских и уголовных расследований. Несколько подразделений его финансовой империи в конечном итоге были вынуждены подать заявление о банкротстве. Близкий соратник Уолтера Тодд Боли, который придерживался довольно похожей страховой стратегии, вскоре оказался под прицелом регуляторов и также был вынужден агрессивно распродавать многие из своих ключевых активов. Важность этого «страхового противостояния» заключалась в том, что было дальше. Министр финансов Скотт Бессент все больше беспокоился о рисках, накапливающихся в системе страхования жизни. После скандалов с Уолтером и Боли Бессент выступил на совместном заседании Конгресса, чтобы дать свою оценку того, насколько плохой может быть ситуация. Он предупредил, что если срочно не принять решительных мер, существует риск Глобального финансового кризиса 2.0, только на этот раз более масштабного, потому что цифры были на порядок больше. Бессент попросил немедленно предоставить Министерству финансов беспрецедентные полномочия по замене государственных страховых комиссаров для так называемых «проблемных страховщиков». Он также попросил Конгресс утвердить «Фонд стабильности страхования» в размере $100 млрд для помощи в упорядоченной ликвидации проблемных страховщиков. Наконец, он попросил полномочий ввести мораторий на так называемые «аффилированные инвестиции», а также на более рискованные «инвестиции, связанные с ИИ», которые начали проявлять некоторые ранние признаки проблем на балансах нескольких страховых компаний. Это означало, что турбина финансового двигателя немедленно остановилась. Все крупные страховые компании немедленно начали детализировать свою подверженность «аффилированным инвестициям» и «инвестициям, связанным с ИИ», в презентациях, предназначенных для успокоения клиентов, инвесторов, держателей долговых обязательств и регуляторов. Все они объявили, что приостанавливают все новые инвестиции в ИИ в своих страховых подразделениях до дальнейшего уведомления.
Последствия
Внезапно другие держатели долговых обязательств начали переоценивать некоторые риски, которые они принимали на себя в связи с инвестициями в ИИ. Некоторые поняли, что они принимали на себя риски, свойственные акциям, ради доходности, свойственной долговым обязательствам. Они тоже начали замедлять темпы финансирования. Сделки, которые закрывались за недели всего несколькими месяцами ранее, начали затягиваться на месяцы или вообще не закрываться.
Трещины начали появляться и со стороны спроса. Рост Anthropic начал выравниваться, пока в четвертом квартале не показал последовательное снижение выручки. Многие предприятия, которые всего несколькими месяцами ранее тратили деньги на ИИ, чтобы повысить эффективность, начали сомневаться в новых проектах ИИ после того, как все эти деньги не привели к значительному улучшению итоговой прибыли. А затем однажды Bloomberg сообщил, что несколько проектов неооблачных вычислений значительно отстали от запланированных показателей продления и пропустили несколько ключевых ковенантных тестов, и кредиторы вели переговоры с ними о возможном изъятии обеспечения в виде GPU. А затем внезапно аналитики начали прогнозировать, что Nvidia столкнется с ранее невиданным замедлением роста, а затем даже со снижением выручки в следующем году. И тут действительно начали поступать плохие новости.
Несколько страховщиков начали агрессивно наращивать капитал, распродавая любые активы, опасаясь потери доступа к институциональным рынкам финансирования, которые составляли значительную часть их пассивов. Если раньше они могли продолжать привлекать средства новых страхователей и использовать часть этой ликвидности для выплат по текущим требованиям, то внезапно поток новых страховых денег иссяк. Пенсионеры начали сомневаться в надежности аннуитетов. Бессент предпринял беспрецедентный шаг, распространив гарантии FDIC на все фиксированные аннуитеты. Тем не менее, несколько крупных страховщиков готовились начать процедуру банкротства. Фондовый рынок падал месяцами, лишь временно оживляясь короткими и резкими «ралли на медвежьем рынке», которые давали ложную надежду на свет в конце тоннеля. В конечном итоге президент Трамп национализировал некоторые передовые лаборатории и ключевых строителей инфраструктуры ИИ, включая компании по производству чипов, энергетические компании и несколько neoclouds.
Экономика реального сектора также ощутила замедление расходов. Капитальные затраты на ИИ стали одним из крупнейших драйверов роста США в 2026 и 2027 годах, достигнув более 700 миллиардов долларов ежегодных расходов. Внезапно, когда тренд развернулся, все компании, выигравшие от беспрецедентного бума спроса, увидели, что их бизнес полностью иссяк. Компании, начавшие переоборудовать реактивные двигатели для питания дата-центров, внезапно остались без покупателей. Производители чипов, поставщики энергооборудования, строительные бригады и neoclouds пострадали так же, как и строители оптоволоконных сетей во время краха телекоммуникационного пузыря в 2001 году. Финансирование, по сути, было циклическим, а циклы работают в обоих направлениях.
Сейчас всё ещё 2026 год
Ничего из этого пока не произошло. Машина капитальных затрат на ИИ всё ещё гудит, рейтинги не понижены, ни один долг дата-центров не дефолтен, и поверхность воды никогда не выглядела лучше. Сама попытка усомниться в математике вызывает яростную реакцию. Что, если спрос на вычислительные мощности и интеллект на самом деле не бесконечен? Разве дефицит вычислительных мощностей не подразумевает, что когда-нибудь может наступить их избыток? Подобные вопросы получают гневные, резкие ответы или не получают никаких.
Нет четких доказательств того, что комбинация капитала, чипов и энергии, усиленная кредитным плечом, не сработает так, как планировалось. Но, с другой стороны, не было никаких доказательств того, что цены на жилье будут только расти. Возможно, на этот раз всё иначе.
Дополнительное заявление об отказе от ответственности:
Данное сообщение предоставлено исключительно в информационных целях и не является рекомендацией, предложением о покупке или приглашением делать предложения о продаже акций.
Данное сообщение отражает наши текущие взгляды. Наши взгляды основаны на нашем собственном анализе общедоступной информации и предположениях, которые мы считаем разумными. Не может быть никаких гарантий, что информация, которую мы рассмотрели и проанализировали, является точной или полной. Аналогичным образом, не может быть никаких гарантий, что наши предположения верны. Наши взгляды и наши активы могут измениться в любое время. Мы можем продать все или часть наших активов или увеличить наши активы, приобретя дополнительные ценные бумаги. Мы можем предпринять любые из этих или других действий без обновления данного сообщения или какого-либо уведомления о таких изменениях (за исключением случаев, предусмотренных законом).
Источники:
FT: дата-центры крипто-майнеров, построенные для ИИ в Техасе и Луизиане, Janus Henderson: объявлено 157 ГВт против ~85 ГВт реализуемых
FT, Ryan McMorrow, "Inside Google's $200bn Wall Street finance machine for Anthropic," 3 Aug 2026
Apollo press release, 9 Jun 2026
CNBC: Meta/Blue Owl $27bn Hyperion, Moody's flags ~$662bn off-balance-sheet leases
S&P cuts Oracle to BBB-, Forbes: data-center ABS growth
CNBC: Burry on AI depreciation
Amazon (10-K), Silicon Data: H100 rental index
Washington Post, John F. Berry, "Lloyds Facing Huge Loss Over Computer Leasing," 2 Jul 1979, archive copy
Fortune: OpenAI $14bn loss, HSBC shortfall, CNBC: OpenAI resets to ~$600bn by 2030, Altman: $1.4tn / 30GW,
https://www.ft.com/content/9d2117af-b3ec-4ca4-b00f-6813ab5075ec?syn-25a6b1a6=1
https://x.com/andrewho03/status/2082786931419812338
BIS 2026 annual report on circular financing
NAIC: private-equity-owned insurer investments, FSB: vulnerabilities in private credit, May 2026
Athene Holding 2025 annual report (10-K), Apollo: $3.5bn for xAI's Valor project
FSB: private credit, May 2026, NAIC scrutiny, Fitch 97% notch gap, FSOC 2024: offshore reinsurance and private credit
Treasury FSOC: ~$1tn private credit in life insurers, Hyperscaler 2026 capex ~$725bn, up ~77%
Chanos: AI build echoes the fiber bubble
https://finance.yahoo.com/markets/stocks/articles/mark-walters-insurer-cutting-6-133456851.html
