Перш ніж зануритися, ось короткий підсумок.
Samsung Electronics зафіксувала операційний прибуток у розмірі 89,4 трильйона вон у минулому другому кварталі. Вони заробили більше, ніж Nvidia. Це неймовірно; вони є найприбутковішою приватною компанією на Землі за тримісячний період.
Однак 7 липня, коли було зроблено це оголошення, ціна акцій впала на 7%. Це «Щаслива 777», але чому це відбувається?
Під час торгової сесії вона навіть падала до 9%.
Ціна акцій падає на 9% у день оголошення про рекордні показники. Чи має це сенс? Так, має. І розуміння цього одного речення і є суттю сьогоднішньої статті.
Але ж ви не думаєте, що Samsung Electronics — це лише HBM, чи не так?
- Скільки ж грошей — це 89,4 трильйона вон?
Коли цифри сягають трильйонів, їх важко осягнути. Тож давайте розкладемо це по поличках.
Якщо поділити 89,4 трильйона вон на 90 днів, вийде приблизно 1 трильйон вон на день. Трильйон на день. Якщо розбити це на секунди, то це близько 11,5 мільйона вон на секунду.
За 20 секунд, які ви витратили на читання цього абзацу, Samsung заробила 230 мільйонів вон. Вони заробляють просто зараз.
Що ще божевільніше, так це наступне. Операційний прибуток Samsung Electronics за останні 3 роки:
2023: 6,6 трильйона вон
2024: 32,7 трильйона вон
2025: 43,6 трильйона вон
Загальна сума за всі три роки становить 82,8 трильйона вон. Проте за три місяці другого кварталу 2026 року вони заробили 89,4 трильйона вон. Вони заробили на 6 трильйонів більше, ніж за попередні три роки разом узяті.
Подивіться на 2023 рік зокрема. Вони заробили 6,6 трильйона вон за весь рік. Тепер вони заробляють стільки за тиждень.
І ще одне. З цих 89,4 трильйона вже відраховано близько 19–20 трильйонів вон на спеціальні бонуси для працівників за результатами роботи. Якби їх не відрахували, сума перевищила б 100 трильйонів. 100 трильйонів за три місяці.
- То чому ж ціна акцій впала в день оголошення прибутків?
Ось де починається справжнє розуміння. Це те, чого ніколи не розуміють новачки, і якщо ви цього не знаєте, вам не варто купувати акції Samsung Electronics.
Щоб знати причину, спочатку потрібно зрозуміти ринок напівпровідників пам'яті. Давайте коротко повернемося до історії про «Золоту капустяну грядку», яку ми вивчали раніше.
Коли ціни на капусту злітають до небес, фермери, які вирощують капусту, зривають джекпот. Бачачи це, всі починають садити капусту. Через кілька років виникає надлишок капусти, ціни падають, і всі разом банкрутують. Оскільки збанкрутілі фермери перестають садити капусту, через кілька років знову виникає дефіцит, і ціни злітають. Нескінченний цикл.
Напівпровідники пам'яті працюють точно так само. Давайте використаємо термін, який ми вивчали минулого разу.
Це називається «Циклічність». Ви ж бачили це в статті про SK Hynix, правда? Сподіваюся, ніхто не забув, як та рибка з пам'яттю на три секунди?
Загалом, просто думайте про це як про індустрію-американські гірки.
Щоб дати вам уявлення про те, наскільки зросли ціни на DRAM: у першому кварталі цього року вони зросли на 90-95% порівняно з попереднім кварталом, а в другому кварталі — ще на 58-63%. Якщо перемножити ці два показники, то отримаємо триразове зростання всього за півроку. Ви чули, як люди кажуть, що ціни на комп'ютерну оперативну пам'ять божевільні. Ось чому. Я чув, що мінімум для ігрового ПК тепер становить 5 мільйонів вон. Який божевільний світ.
Тепер, ось основна суть.
Фондовий ринок не дивиться на те, скільки ви заробляєте зараз. Він перевіряє, чи будете ви заробляти ще більше в майбутньому.
Прогноз зростання цін на DRAM у третьому кварталі становить від 13% до 18%. Він знизився з 90% до 58%, а тепер до 13%.
Не плутайтеся тут. Ціни не падають. Вони все ще зростають. Просто швидкість зростання сповільнюється.
Автомобільною мовою: ви розганялися зі швидкістю 90 км/год, потім 58 км/год, а тепер прискорення сповільнюється до 13 км/год. Автомобіль все ще набирає швидкість. Але людина за кермом знає: «З такою швидкістю я скоро почну гальмувати».
Акції починають гальмувати за 6 місяців–рік наперед. Ось чому ціна акцій падає, навіть коли доходи сягають історичних максимумів.
Насправді, те саме відбулося в 2018 році. Samsung і Hynix продовжували бити рекорди прибутку, але ціна акцій досягла піку на 5 місяців раніше і впала на 40%. Новини вибухали феєрверками, а графіки акцій були схожі на похорон.
- Samsung — це золота капустяна грядка, але вони також керують заводом з виробництва кімчі
Це ключовий момент, яким Samsung відрізняється від SK Hynix. Знання цього одного факту вже варте сьогоднішньої статті.
SK Hynix продає лише капусту. І все. Тож коли ціни на капусту зростають, це просто добре. Крапка.
Samsung Electronics продає капусту, але також виробляє і продає кімчі, використовуючи цю капусту.
Я маю на увазі, що Samsung Electronics має дві основні частини:
Сторона, яка виробляє напівпровідники (підрозділ DS). Це капустяна грядка.
Сторона, яка виробляє телефони Galaxy, телевізори та холодильники (підрозділ DX). Це завод з виробництва кімчі.
Коли ціни на золоту капусту злітають до небес, капустяна грядка купається в грошах. А що відбувається з заводом з виробництва кімчі в тій же компанії? Він отримує удар по витратах.
Хіба телефони Galaxy не використовують пам'ять? Використовують. Телевізори та холодильники теж її використовують. Власний телефонний завод Samsung змушений купувати напівпровідники за високими цінами, встановленими Samsung.
Це не моя здогадка; це написано в офіційних звітах Samsung Electronics. Підрозділи телефонів та побутової техніки згадують про «збільшення витратного навантаження» та «обмежене покращення прибутку через зростання витрат».
Іншими словами, Samsung Electronics — це єдина компанія з виробництва напівпровідників у світі, яка стріляє собі в ногу.
Отже, ми отримуємо такий висновок:
На шляху вгору Hynix зростає різкіше. Тому що це чиста капустяна грядка.
На шляху вниз Samsung падає менше. Тому що коли ціни на капусту падають, завод з виробництва кімчі посміхається.
Що краще? Відповідь буде прямо протилежною залежно від того, де, на вашу думку, ми знаходимося на цих американських гірках.
- Ви думали, що Samsung — #1 у напівпровідниках? Ви маєте рацію лише наполовину
Ось де помиляється більшість новачків.
На загальному ринку DRAM Samsung дійсно є #1. Станом на перший квартал цього року Samsung має 38%, SK Hynix — 29%, а Micron — 22%.
Однак, найбільш дорогим і прибутковим продуктом сьогодні є те, що називається HBM.
Що таке HBM? Багато людей пояснюють це складними термінами, але просто думайте про це так: якщо звичайна пам'ять — це односімейний будинок, то HBM — це багатоповерховий будинок, побудований шляхом їх складання. Оскільки ви вміщуєте набагато більше в той самий простір, він набагато швидший і набагато дорожчий. Це потрібно для обчислень ШІ. Це те, що встановлюється в графічні карти Nvidia. Вже не складно, правда?
Тепер давайте подивимося на частку ринку HBM.
SK Hynix: 58%
Samsung Electronics: 21%
Micron: 21%
Samsung становить приблизно одну третину. Їх розчавлює Hynix на найприбутковішому ринку. Це саме та причина, через яку ціна акцій Hynix злетіла за останні два роки, тоді як акції Samsung ледь повзли.
Але ситуація змінюється.
12 лютого цього року Samsung першою у світі розпочала масове виробництво та відвантаження HBM наступного покоління, HBM4. Вони випередили Hynix. Всього за чотири місяці сукупний обсяг продажів перевищив 1 мільярд доларів, і за таких темпів говорять про досягнення 10 мільярдів доларів до кінця року. Це безпрецедентно для першого року нового продукту.
За продуктивністю Samsung також попереду. Їх швидкість становить 13 Гбіт/с, тоді як Hynix та Micron офіційно заявляють 11,7 Гбіт/с. Оскільки Nvidia запросила 10–11, Samsung виробляє товари, які перевищують вимоги. Чесно кажучи, ці цифри не такі вже й важливі, тому просто прочитайте і рухайтеся далі.
Що вам потрібно бачити тут, це не те, чи перемагає Samsung чи програє в HBM, а те, що вже закладено в поточну ціну акцій.
Акції Samsung давно торгувалися з дисконтом через ярлик «вічний #2 у HBM». Коли цей ярлик відпаде, ціна акцій стрибне ще до того, як покращаться прибутки. Це тому, що змінюється оцінка самої компанії ринком.
- У Samsung є ще одна карта, якої немає в Hynix
Foundry (контрактне виробництво).
Що таке foundry? Це фабрика, яка виробляє мікросхеми для інших компаній. Якщо Apple або Tesla кажуть: «Ми розробили наш чіп, будь ласка, виготовте його», вони це роблять. Одяговою мовою, це фабрика OEM.
Цей ринок домінує тайванська TSMC з 71%. Samsung має 6,8%. Це був просто провальний бізнес. Вони зазнавали трильйонних збитків чотири роки поспіль, починаючи з 2022 року. Лише за минулий рік збитки оцінюються в 7 трильйонів вон.
Але картина змінилася цього року.
Tesla довірила Samsung чіпи ШІ для автономного водіння. Фабрика, побудована в Техасі з інвестиціями в 54 трильйони вон, почала працювати. Дженсен Хуанг з Nvidia публічно заявив на заході в березні: «Samsung це виробляє». Сама компанія прогнозує, що замовлення на новітній 2-нм техпроцес зростуть на 130% порівняно з минулим роком.
Отже, в галузі ходять розмови, що foundry стане прибутковим вже в третьому кварталі цього року. Минуло чотири роки.
Чому це важливо? З двох причин.
По-перше, якщо дірку, яка щороку втрачала 7 трильйонів, закрити, прибуток збільшиться на 7 трильйонів просто завдяки цьому. Навіть якщо вони не продадуть нічого більше, просто не втрачаючи гроші.
По-друге, і це дуже важливо: пам'ять — це американські гірки, але foundry — меншою мірою. Якщо Samsung закріпиться в бізнесі foundry, ярлик «компанія-американські гірки» відпаде. Тоді оцінка ринку зросте. Чому, на вашу думку, TSMC так високо оцінюють? Тому що вони не хитаються.
Однак, це все ще «прогноз». Це не означає, що вони вже отримали прибуток, а що вони, ймовірно, отримають.
- Ось де обманюються дев'ять із десяти новачків
Тепер настав час відкрити Naver Finance і подивитися на PER (коефіцієнт ціна/прибуток) Samsung Electronics.
Спочатку пояснимо, що таке PER. Це просто число, яке показує, «скільки років прибутку потрібно, щоб окупити інвестиції, якщо я куплю за поточною ціною?» Якщо PER дорівнює 10x, ви купуєте акцію за 10 років прибутку, так? Кажуть, що чим нижчий PER, тим акція дешевша.
Станом на середину червня PER Samsung Electronics становив 24,8x, тоді як 5-річне середнє значення Samsung становить 13,6x.
«О? Це вдвічі більше за середнє? Занадто дорого... Я не можу купити».
Якщо ви так подумали, ви потрапили в пастку.
Цей показник 24,8x розрахований на основі торішнього прибутку. Оскільки минулого року вони заробили 43 трильйони, це і є основою. Але прогноз брокерських компаній на цей рік становить від 350 до 380 трильйонів вон. Вони зароблять більше ніж у 8 разів більше.
Якщо прибуток зросте у 8 разів? PER зменшиться у вісім разів. 24,8x впаде до однозначного числа.
«О, тоді це супердешево, купуйте все!»
Ні? Справжня пастка починається тут. Запам'ятайте сьогодні лише цей один рядок.
Для циклічних акцій час, коли PER найнижчий, є найнебезпечнішим.
Чому? Подумайте. Чому PER стає низьким? Він стає низьким, тому що прибуток знаходиться на історичному максимумі. Прибуток на історичному максимумі означає, що він близький до піку. Що буде далі? Зменшення прибутку. Тоді PER знову зросте, і ціна акцій знає це і падає першою.
І навпаки, коли PER становить 100x або його взагалі неможливо розрахувати через збитки? Коли показники на найнижчому рівні. Це дно.
Отже, ви читаєте циклічні акції так:
Купуйте, коли PER високий, продавайте, коли PER низький.
Це прямо протилежно звичайним акціям. Якщо ви цього не знаєте і вскакуєте зі словами: «PER Samsung — 5x, він повністю недооцінений», ви спіймаєте точний пік. Страшно, правда?
- Де зараз ціна акцій?
Ціна закриття 23 липня становить 268 000 вон.
Найнижча ціна рік тому була на рівні 60 000 з невеликим. Вона зросла більш ніж у 4 рази за рік. Потім, у середині червня, вона досягла історичного максимуму в 374 500 вон під час сесії, і за місяць впала майже на 30% до поточної позиції.
Підсумовуючи: вона зросла в 4 рази за рік і впала на 30% за місяць.
Це Samsung Electronics. Якщо ви думали, що це «безпечно, тому що це національна акція», передумайте зараз. Це не ощадний рахунок; це одна з найбільших, найбільш волатильних великих акцій-казино на Землі.
- Отже, які ризики?
Я вкажу на три.
Ризик перший: Китай наздоганяє.
Останнім часом ви багато чули про китайську компанію CXMT, так? Так, ChangXin Memory. Їхня частка на ринку DRAM підскочила з 3% у першому кварталі минулого року до 8% у першому кварталі цього року. Вона майже потроїлася за один рік. Зараз вони намагаються залучити 6,5 трильйона вон, розмістивши акції на Шанхайській фондовій біржі.
Вони ще не можуть виробляти HBM. Існує консенсус, що відставання становить понад 3 роки, оскільки вони не можуть купити літографічне обладнання. Проблема в звичайній пам'яті. Вони просуваються з цінами на 30% дешевше.
Тут знову виникає історія про золоту капустяну грядку та завод з виробництва кімчі. Samsung має високу частку звичайної пам'яті, тоді як Hynix має високу частку HBM. Іншими словами, китайський об'ємний наступ б'є по Samsung сильніше.
Ризик другий: Акціонери не отримують всі зароблені гроші.
У травні цього року профспілка Samsung знаходилася на межі загального страйку. Їхньою вимогою було надати 15% операційного прибутку у вигляді бонусів за результатами роботи. Якщо операційний прибуток становить 300 трильйонів, вони просять 45 трильйонів.
В результаті було досягнуто згоди, і у другому кварталі було вилучено 19–20 трильйонів вон на бонуси. Співробітники напівпровідникового підрозділу отримують до 600 мільйонів вон.
Для довідки, стандарт бонусів за результатами роботи, встановлений тайванською TSMC, становить щонайменше 1% операційного прибутку. У Samsung була вимога 15%... Профспілки Кореї дійсно щось особливе.
І це ще не кінець. Групи акціонерів оголосили про судові позови, стверджуючи, що «обіцяти бонуси за результатами роботи з прибутку до сплати податків є незаконним».
З точки зору акціонера, факт залишається фактом: компанія заробляє рекордні суми, але значна частина цих грошей йде не акціонерам.
Ризик третій: Дивіденди мізерні.
Дивіденди, встановлені Samsung Electronics, становлять 9,8 трильйона вон на рік. Це не змінювалося вже кілька років. Виходячи з поточної ціни акцій у 268 000 вон, дивідендна дохідність становить близько 0,6%. Це гірше, ніж банківський ощадний рахунок.
Прибуток зріс у 8 разів, але дивіденди залишилися незмінними.
Однак, є надія. Ця дивідендна політика закінчується наприкінці цього року. Існує висока ймовірність того, що в четвертому кварталі з'явиться нова політика, і ходять розмови про спеціальні дивіденди. Крім того, з'являються повідомлення, що SK Hynix готує масштабне повернення акціонерам у четвертому кварталі, тому якщо Samsung здригнеться тут, гроші підуть до Hynix.
- Отже, купувати чи ні?
Виберіть один із трьох варіантів. Правильної відповіді не існує.
По-перше, це все ще перша половина гри.
Брокерські компанії вважають, що наступний рік буде кращим за цей. Навіть якщо будуються нові фабрики, продукція не з'явиться до 2028 року, але попит на ШІ постійно зростає. Якщо foundry стане прибутковим, а частка ринку HBM буде відновлена, Samsung підвищиться з «компанії-американські гірки» до «компанії інфраструктури ШІ». З 36 брокерських компаній жодна не має рекомендації «продавати».
По-друге, прибутки хороші, але ціна акцій досягає піку першою.
Це повторення 2018 року. Щойно підтверджується, що швидкість зростання цін сповільнюється, навіть якщо прибутки продовжують бити рекорди, ціна акцій розвертається першою. Той факт, що темпи зростання цін на DRAM впали з 90% до 13%, вже є реальністю. За такого сценарію поточні 260 000 вон — це не дно, а середина шляху вниз.
По-третє, у 2028 році настане обрив.
Китай викидає на ринок великі обсяги, фабрики, які зараз будуються, почнуть працювати одночасно в 2028 році, а інвестиції в ШІ хоча б раз похитнуться. Тоді капустяна грядка буде переповнена золотою капустою. Пам'ятайте, що лише 3 роки тому, в 2023 році, напівпровідниковий підрозділ Samsung мав дефіцит у 15 трильйонів вон.
- На що варто звернути увагу прямо зараз?
30 липня, 10:00 ранку.
Цього дня Samsung Electronics оголосить остаточні результати за другий квартал. Згадані досі 89 трильйонів — це лише приблизна цифра; цього дня вперше будуть опубліковані цифри, розбиті за підрозділами.
Шукайте саме три речі:
Наскільки зменшився дефіцит foundry. Підтвердьте, чи є розворот до прибутку реальним.
Яким тоном керівництво говорить про HBM.
Чи говорять вони про перспективи цін у другому півріччі з упевненістю чи обережністю.
Дивіться на тон, а не на цифри. 89 трильйонів — це вже відома історія. Ринок не купує те, що він вже знає.
Остаточний висновок
Ви почуваєтеся дурнем, якщо не купуєте компанію, яка заробляє трирічний прибуток за три місяці, але якщо ви купуєте, вона вже зросла в 4 рази і впала на 30% від піку.
Так завжди виглядає область біля вершини американських гірок. Ви дізнаєтеся, чи це був пік, чи все ще середина, лише після того, як він пройде. Кожен, хто зараз говорить з абсолютною впевненістю, будь то «бик» чи «ведмідь», бреше.
Це лише моя особиста думка, заснована на звітах та новинах, а не рекомендація купувати. Захищайте свій власний рахунок.
P.S. Ентузіасти RAM повинні прочитати це двічі.
