Ласкаво просимо до першого випуску «Світ за версією Роба» — нової серії статей тут, на X, у якій я обговорюю те, що мене цікавить у світі ринків, технологій, ШІ, інфраструктури чи будь-чого іншого, що спадає на думку.
Але спершу — короткий вступ.
Мене звати Роб Нанн. Мені 32 роки, і майже 15 років я будую кар'єру на тому, що зводжу людей разом, укладаю угоди та створюю бізнеси.
Це привело мене в різні куточки світу, у деякі справді незвичайні кабінети й дало можливість зустріти людей із найрізноманітніших сфер життя. Від підприємців та інвесторів до науковців, політиків і глав держав. Я працював в інфраструктурі, технологіях, фінансах та міжнародних відносинах, часто опиняючись у темах, про які ще рік тому не мав жодного уявлення.
Я чоловік, батько трьох маленьких дітей, ненаситний читач, час від часу фокусник і цілком посередній гравець у гольф. Мене захоплюють історія, економіка, політика, наука, технології і, мабуть, найбільше — люди. У мене є звичка ставити забагато запитань і з тривожною регулярністю провалюватися в інтелектуальні кролячі нори.
Моя основна робота сьогодні — керувати Park West, моєю сімейною компанією (family office) та пов'язаною з нею холдинговою структурою, через яку ми знаходимо можливості, структуруємо угоди та створюємо бізнеси в різних секторах і на різних ринках. Наші інтереси охоплюють інфраструктуру, технології, фінансові послуги та стратегічний консалтинг, а працюємо ми на шести континентах. Значна частина того, що ми робимо, полягає в об'єднанні людей, капіталу, ідей та інституцій, щоб перетворити можливості на комерційну реальність. Ми зазвичай зосереджуємось на створенні та структуруванні можливості, залишаючи її безпосередню реалізацію тим, хто значно краще для цього оснащений. І, як ви могли очікувати, ми також інвестуємо в чимало галузей, включно з банками, страховими та технологічними компаніями на публічних і приватних ринках.
А тепер до головної статті... якщо вона здасться вам цікавою, будь ласка, відповідайте, діліться нею та пишіть мені.
Наскільки це може бути складно? (Приблизно на 6%, як виявилося)
Те незручне обмеження, яке всі ігнорують і яке стане центральною темою наступних 6–12 місяців.
Кожна інвестиційна презентація, на якій я був цього року, має слайд, розділ або хоча б згадку про обмеження. Вони так цього не називають, але якщо ви сиділи хоча б на одному студентському пітчі стартапу, ви знаєте, про що я. Це йде після графіка під назвою «очікування щодо доходів», який завжди має форму трампліна. Обмеження.
Для ШІ обмеженням є чипи, а потім електроенергія. Для оборони — заводи та люди, які вміють варити метал. Для енергомереж — трансформатори та система планування, яка рухається приблизно зі швидкістю дрейфу континентів.
Усе це абсолютна правда.
Але є одне обмеження, яке рідко, якщо взагалі коли-небудь, потрапляє до презентації, бо протягом першої половини моєї кар'єри воно було майже безкоштовним. Вартість капіталу. Або, як кажуть нормальні люди, ціна грошей.
Три великі будівництва цього десятиліття — обчислювальні потужності, енергетика та переозброєння — оплачуються переважно позиковими грошима. І всі троє прийшли до банку одного ранку, просячи їх за найвищою ціною за ціле покоління. Саме це, а не дефіцит чипів чи сталі, може визначити, що з них буде побудовано вчасно і хто врешті-решт цим володітиме.
1. Ціна:
У вересні Федеральна резервна система вперше з 2023 року підвищила ставки до 4%. Після цього прибутковість десятирічних казначейських облігацій США перевищила 5,6% — показник, якого ніхто не бачив з 2002 року. Відтоді ситуація трохи заспокоїлася: у п'ятницю торги закрилися на рівні трохи нижче 5,1%, приблизно так само, як заспокоюється чоловік, почувши ціну нової коробки передач.
У Лондоні 8 жовтня прибутковість 30-річних державних облігацій (gilts) сягнула 6,05% — максимуму з початку 1998 року.
Тепер усі довгострокові проєкти у світі оцінюються саме за цими цифрами. Більшість із них планувалися, коли ці цифри були вдвічі меншими, що навряд чи можна списати на похибку округлення, як намагалася натякнути одна безіменна компанія у своїй презентації для моєї фірми на початку цього літа!
2. Обчислювальні потужності:
Найризикованіший сегмент боргу інфраструктури ШІ вже торгується з «стресовою» прибутковістю, що є способом ринку облігацій сказати «подивимося». Але справді цікаве відбувається вище по драбині — серед позичальників, які мали б бути надійними.
На початку року найкраще оцінені облігації дата-центрів мали прибутковість нижче 5%. Тепер вона близька до 7%. Аналітики одного банку вважають, що по-справжньому складно стає на рівні 8%. Тобто подушка безпеки у три пункти перетворилася на один пункт менш ніж за десять місяців.
Обсяг випуску боргових інструментів, пов'язаних зі ШІ, впав з рекордних $113 млрд у червні до $23 млрд у вересні. Це не уповільнення. Це хтось смикнув ручник на автостраді. Великі технологічні компанії активно позичали весь рік, а потім, раптово, у вересні просто перестали брати слухавку.
Тому фонди приватного кредитування, які абсолютно вільні від ризиків і зовсім не перебувають під жодним наглядом (іронія), тепер просять втрутитися. Один великий керуючий вважає, що його можуть попросити профінансувати близько $1 трлн обчислювальних потужностей для ШІ — це більше половини всього, чим керує галузь! Задумайтесь про це на секунду. Приватний, відносно нерегульований (точніше, недорегульований) грошовий ринок у такому сценарії може взяти на себе 50% усього кредитного ризику галузі.
Тим часом у дев'яти з п'ятнадцяти неторгованих фондів, за якими стежить Fitch, кількість інвесторів, які просили повернути їм гроші, перевищила дозволену квартальну межу у 5%.
Отже, є черга грошей, які намагаються зайти, і черга грошей, які намагаються вийти? Через одні й ті самі двері. Одночасно. Що, якщо ви знаєте недавню історію, викликає запитання. Чому? Чому так багато хто шукає безпеки, тоді як інші женуться за ризиком?
Я все більше побоююсь, що це не стільки стратегія, скільки індикатор того, що, можливо, ніхто не знає, що робить.
3. Електроенергія:
Прогнозується, що американські комунальні підприємства витратять близько $1,3 трлн у період з 2026 по 2030 рік. Один банк оцінює дефіцит електроенергії для дата-центрів у США в 57 гігават до 2028 року.
Для контексту: це майже вісімнадцять електростанцій Hinkley Point C (найбільшої у світі атомної електростанції, що будується у Великій Британії). Її будують з 2017 року, і запуск не планується раніше 2030-го. Вражає? Так. Чи вирішить це дефіцит за 18–24 місяці? Ні.
Комунальники оплачують усе це, беручи кредити на десятиліття, а потім просять регулятора дозволити їм перекласти рахунок на клієнтів. За ставки 4%, коли клієнти загалом не проти, це працює чудово. За ставки 6%, коли клієнти питають, чому їхній рахунок за світло оплачує чийсь чат-бот, це працює значно гірше.
Банкіри вже говорять про конвертовані облігації та резервне проєктне фінансування. Коли банкіри починають тягнутися до креативних варіантів, це зазвичай означає, що прості перестали працювати. І це нормально, коли йдеться про SaaS-бізнес, але не тоді, коли від цього залежить живлення мого будинку!
4. Оборона:
Європейські члени НАТО та Канада витрачають приблизно 2,53% ВВП на базову оборону. Ціль — 3,5% до 2035 року. Ніхто толком не пояснив, звідки візьметься різниця, але, думаю, ми всі знаємо. Її позичать. Лише програма ЄС SAFE передбачає €150 млрд кредитів.
У Британії говорять про оборонні облігації, щоб закрити заявлений дефіцит у £15 млрд, який у реальності, ймовірно, становитиме £30 млрд. А ситуація з європейською економікою ще гірша. Керуючі фондами очікують, що їх розмістять зі спредом до британських держоблігацій. Тобто той самий борг, але дорожчий, і з намальованим фрегатом на обкладинці.
Уряди не перестають купувати фрегати, ракети чи дрони через зростання прибутковості. Вони все одно позичають і скорочують щось інше. А це підштовхує ціну грошей угору для всіх інших у черзі, і в середньостроковій перспективі це стає «липким» через вкорінену інфляцію.
5. Ми все це вже бачили: «На морському узбережжі продаються мушлі...»
Я не застав багатьох циклів. Про ті, що пропустив, я читав.
У середині 1840-х Банк Англії знизив ставки, державні облігації стали такими ж захопливими, як бежевий універсал, і Британія остаточно збожеволіла на залізницях.
Наприкінці 1845 року Банк знову підвищив ставки. Гроші кинулися назад у державні облігації. Акції залізничних компаній почали падати, а нові інвестиції зупинилися майже за одну ніч.
Парламенту ніхто не сказав. У 1846 році він ухвалив закони про будівництво 9500 миль нових колій — на самому піку манії, коли гроші вже почали тікати із залізниць.
Приблизно третину схвалених ліній так і не побудували. Але 6220 миль — побудували, за проєктами, затвердженими між 1844 і 1846 роками. Багато з тих, що провалилися, скуповували більші та багатші компанії за частку їхньої вартості.
Тож залізниці побудували. Просто ті, хто за них заплатив, часто не стали їхніми власниками.
Цього місяця інвестори вклали майже $14 млрд у фонди державних облігацій США після рекордних $59,3 млрд у третьому кварталі.
Здається дуже знайомим.
6. За чим я стежу
Середа, 28 жовтня. Бюджет Великої Британії в Лондоні та рішення ФРС у Вашингтоні — в один день, з різницею у кілька годин. Дві кімнати, повні людей, які встановлюють ціну грошей по обидва боки Атлантики. Вперше це збіглося з... чекайте... 2007 роком. Що може піти не так?
Після цього: чи відновиться випуск високоякісних боргових інструментів для ШІ, чи залишиться на паузі. Показники погашень за четвертий квартал у напівліквідних кредитних фондах. І скільки енергетичних та оборонних проєктів тихо змінять схему фінансування, перш ніж визнають, що змінили терміни завершення.
Нічого з цього не означає, що будівництво зупиниться. Потреба в обчислювальних потужностях, енергії та безпеці реальна і здебільшого байдужа до ринку облігацій.
Це означає, що вартість капіталу визначає порядок у черзі, а часто й те, хто володітиме результатом наприкінці.
Ось слайд, який я б додав до кожної презентації цього року.
Обмеження: гроші.
Рішення: час.
Проблема: час тепер коштує 6%!
Необхідне застереження: ніщо в цьому есе не є інвестиційною порадою, фінансовою рекламою або пропозицією чи закликом купувати або продавати будь-які цінні папери.
