Xây dựng đi, nào, xây dựng thôi
Trong mười hai tháng qua, cuộc chạy đua vũ trang AI đã bắt đầu giống như sự kết hợp giữa Cuộc đua Không gian và Cơn sốt vàng California.
Các công ty công nghệ lớn nhất thế giới đang trên đà chi tiêu khoảng 650 tỷ đô la trong năm nay để xây dựng cơ sở hạ tầng AI. Các trung tâm dữ liệu đang được xây dựng nhanh đến mức năng lượng đã trở thành nút thắt chính của ngành. Các công ty tiện ích đang khởi động lại các nhà máy điện hạt nhân. Peter Thiel gần đây đã dẫn đầu mộtkhoản đầu tư 140 triệu đô lavào Panthalassa, một startup muốn xây dựng các trung tâm dữ liệu AI nổi giữa đại dương, được làm mát bằng nước biển và chạy bằng năng lượng sóng. Elon cho rằng chúng ta đã vượt quá Trái Đất rồi. Tầm nhìn dài hạn của ông là phóng các trung tâm dữ liệu AI chạy bằng năng lượng mặt trời lên quỹ đạo.
Các nhà đầu tư dường như hoàn toàn vui vẻ đi theo điều đó. Thị trường chứng khoán vừa ghi nhận quý mạnh nhất trong khoảng sáu năm. Mỗi cuộc gọi báo cáo thu nhập đều có một ngân sách chi tiêu vốn đáng kinh ngạc khác. Mỗi tuần lại có một thông báo khác mà hai năm trước nghe có vẻ hoàn toàn vô lý.
Phản ứng gần như là phổ biến.
“Đây là một bong bóng.”
Tùy thuộc vào ai đang nói điều đó, từ này được thốt ra với sự lo ngại, thích thú, hoặc một sự tự mãn nhất định. Gọi một thứ gì đó là bong bóng đã trở thành một trong những thói quen trí tuệ yêu thích của chúng ta vì nó cho phép chúng ta đứng ngoài đám đông. Mọi người khác đều bị cuốn vào sự phấn khích. Riêng chúng ta suy nghĩ một cách rõ ràng. Sự hoài nghi đã trở thành đồng nghĩa với trí thông minh trong khi sự nhiệt tình bị coi là bằng chứng của sự ngây thơ.
Câu hỏi không phải là liệu đó có phải là bong bóng hay không. Tất nhiên là có rồi. Đó là một điều tốt.
Bong bóng là tốt.
Exit Planet Dust
Vốn mạo hiểm không tạo ra lợi nhuận bằng cách thu cổ tức hoặc kiên nhẫn thu hoạch tiền mặt trong nhiều thập kỷ. Nó tạo ra lợi nhuận khi ai đó sẵn sàng mua những gì bạn đã xây dựng. Trong lịch sử, điều đó có nghĩa là M&A, IPO, và gần đây là các giao dịch thứ cấp. Nếu không có những cánh cửa thanh khoản đó, vốn mạo hiểm có thể sở hữu những công ty phi thường trong khi trả lại rất ít tiền mặt thực tế cho các nhà đầu tư.
Có lẽ, không ngạc nhiên khi đó, bong bóng là giai đoạn mà phần lớn các khoản đầu tư mạo hiểm biến thành tiền mặt đó. Từ năm 1980 đến 2025, các IPO có vốn đầu tư mạo hiểm đã tạo ra khoảng 3,47 nghìn tỷ đô la vốn hóa thị trường, với hơn một nửa giá trị đó đến từ chỉ năm năm hưng phấn: 1999, 2000, 2019, 2020 và 2021. Những năm đó chiếm khoảng 23% số IPO có vốn đầu tư mạo hiểm nhưng khoảng 56% vốn hóa thị trường IPO có vốn đầu tư mạo hiểm. Thêm năm 2025 như là sự khởi đầu của cánh cửa thanh khoản AI và sáu năm chiếm gần hai phần ba tổng vốn hóa thị trường IPO có vốn đầu tư mạo hiểm từ năm 1980.
Cambridge Associates kể cùng một câu chuyện: hai năm dương lịch mạnh nhất trong lịch sử Chỉ số Vốn mạo hiểm Hoa Kỳ của họ là 1999 và 2021, hai năm gắn liền nhất với các cơn sốt công nghệ đầu cơ. Lợi nhuận lớn nhất của vốn mạo hiểm không được phân bổ đều trong lịch sử. Chúng tập trung trong những thời điểm thị trường sẵn sàng tin vào tương lai một cách bất thường.
Debbie Downers
Lịch sử có một cách hài hước để thưởng cho những người xây dựng tương lai trong khi ca ngợi những người dự đoán sự sụp đổ của nó.
Mỗi thế hệ kể cùng một câu chuyện. Giá cả trở nên tách rời khỏi thực tế. Các nhà đầu tư mất kỷ luật. Các công ty được tài trợ mà lẽ ra không bao giờ nên tồn tại. Cuối cùng, nhạc dừng lại, tài sản biến mất, và mọi người tự chúc mừng vì đã nhận ra sự thái quá. Đó là một câu chuyện thỏa mãn vì nó củng cố niềm tin an ủi rằng kỷ luật luôn chiến thắng sự hưng phấn và sự hoài nghi chỉ đơn giản là một từ khác của trí thông minh.
Văn hóa của chúng ta làm trầm trọng thêm vấn đề bằng cách gán địa vị cho sự bi quan. Gọi một thứ gì đó là bong bóng báo hiệu sự tinh tế. Nó gợi ý rằng bạn đã duy trì tính khách quan của mình trong khi mọi người khác đã say sưa với khoảnh khắc. Ngược lại, sự lạc quan có vẻ không tinh tế. Nó nghe có vẻ quảng cáo, tư lợi, thậm chí cả tin. Chúng ta theo bản năng tin tưởng người giải thích tại sao một thứ gì đó sẽ không hoạt động hơn là người tưởng tượng nó có thể hoạt động như thế nào.
Vấn đề là điều này chỉ là một nửa câu chuyện.
Nửa còn lại thú vị hơn đáng kể. Trong khi các nhà đầu tư không phải lúc nào cũng sống sót qua bong bóng, nền văn minh lại có một thói quen kỳ lạ là giữ lại mọi thứ mà bong bóng đã xây dựng.
All Aboard
Nước Anh đã trải qua phiên bản của riêng mình vào những năm 1840 trong cái được gọi là Cơn sốt Đường sắt. Các nhà đầu tư đã tin rằng đường sắt sẽ về cơ bản định hình lại thương mại, giao thông và nền kinh tế. Họ đã đúng. Họ cũng tin rằng hầu hết mọi công ty đường sắt được đề xuất sẽ trở nên cực kỳ sinh lợi. Họ đã sai.
Từ năm 1844 đến 1846, Quốc hội đã phê duyệt hơn 8.000 dặm đường sắt mới, một khối lượng cơ sở hạ tầng phi thường cho một quốc gia có kích thước tương đương Alabama. Hàng nghìn công ty được thành lập. Các kỹ sư, khảo sát viên, luật sư và ngân hàng đã bị cuốn vào một dự án quốc gia tưởng chừng như không thể ngăn cản.
Sự điều chỉnh không thể tránh khỏi đã đến với một lực lượng tàn bạo. Nhiều công ty đường sắt thất bại trước khi đặt được một dặm đường ray nào. Các tờ báo tuyên bố sự kiện này là bằng chứng cho thấy đầu cơ đã lấn át lý trí và nước Anh đã khuất phục trước sự điên rồ tập thể.
Và thế nhưng.
6.000 dặm đường sắt cuối cùng đã được xây dựng. Nước Anh đã thừa hưởng một mạng lưới giao thông quốc gia giúp giảm đáng kể chi phí di chuyển người, hàng hóa và ý tưởng. Các nhà sử học kinh tế hiện coi đường sắt là một trong những công nghệ nền tảng của Cách mạng Công nghiệp, định hình lại vĩnh viễn nền kinh tế Anh.
Internet Đã Được Xây Dựng Hai Lần
Kỷ nguyên dot-com đã theo cùng một kịch bản gần như chính xác. Chúng ta nhớ Pets.com, con rối vớ, các quảng cáo Super Bowl. Điều chúng ta quên là rằng cơn sốt đầu cơ tương tự đã tài trợ cho một trong những cuộc xây dựng cơ sở hạ tầng truyền thông lớn nhất trong lịch sử.
Các con số thật đáng kinh ngạc. Vào đỉnh điểm của sự bùng nổ viễn thông, tổng đầu tư qua chu kỳ lên tới hơn 500 tỷ đô la. Các công ty như Global Crossing, WorldCom, Qwest, Level 3, XO Communications và 360networks đã chạy đua đặt cáp quang xuyên lục địa và đại dương với niềm tin rằng lưu lượng internet sẽ tăng mãi mãi. Họ đã đúng về hướng đi và sai về thời điểm.
Kết quả: dư thừa công suất thảm khốc. Vào đầu những năm 2000, rõ ràng là ngành đã đầu tư quá mức, đặc biệt là trong cáp quang đường dài. Giá cổ phiếu sụp đổ, gánh nặng nợ trở nên không thể kiểm soát, và các công ty từng được coi là cơ sở hạ tầng thiết yếu đã phá sản.
Nhưng đống đổ nát đã để lại một thứ gì đó. Vào năm 2004, chi phí băng thông trên các tuyến đường dài đã giảm hơn 90%. Giá truy cập giảm một nửa. Lý do rất đơn giản: quá nhiều mạng lưới, không đủ lưu lượng.
Vào thời điểm đó, điều này trông giống như một trong những sai lầm phân bổ vốn lớn nhất của lịch sử kinh doanh hiện đại.
Và thế nhưng.
Bong bóng đã thực sự trả trước cho kỷ nguyên tiếp theo của internet. Các công ty đến sau cuộc khủng hoảng đã thừa hưởng băng thông rẻ hơn đáng kể. Google không phải tài trợ toàn bộ xương sống internet toàn cầu trước khi lập chỉ mục web. YouTube có thể quyết định rằng video trực tuyến là khả thi.
Đây là điều về bong bóng. Thế hệ đầu tiên bị phá hủy. Thế hệ thứ hai nhận được món hời. Thế hệ thứ ba coi cơ sở hạ tầng là bình thường. Những gì trông giống như vốn lãng phí vào năm 2001 đã trở thành băng thông rẻ vào năm 2005, video trực tuyến vào năm 2007, điện toán đám mây vào những năm 2010, và bề mặt vận hành của cuộc sống hiện đại ngay sau đó.
Fitter, Happier, More Productive
Một trong những giả định kỳ lạ nhất mà chúng ta đưa ra về bong bóng là sự giàu có mà chúng tạo ra biến mất khi thị trường quay đầu. Nó không biến mất. Phần lớn nó trở thành hiện thực. Và nó tìm đường trở lại vào các khoản tài trợ mới cho những canh bạc mới.
Quá trình này có một cái tên: tái chế doanh nhân. Các nhà nghiên cứu sử dụng nó để mô tả cách các lối thoát thành công tái chế sự giàu có, tài năng, kinh nghiệm và kiến thức trở lại hệ sinh thái khởi nghiệp. Một bài báo gần đây về các lối thoát kỳ lân (unicorn) cho thấy một IPO trung bình dẫn đến hai khoản đầu tư bổ sung và thêm 13 triệu đô la được đầu tư bởi mỗi nhà đầu tư giai đoạn đầu.
Và sau đó là tài năng. Ít nhất 150 công ty đã được thành lập bởi các cựu sinh viên SpaceX, huy động được 12,6 tỷ đô la và tạo ra hơn 8.000 việc làm. Khi SpaceX tiếp tục tạo ra hàng nghìn triệu phú mới, câu chuyện quan trọng sẽ là những triệu phú đó làm gì tiếp theo. Nhiều người sẽ trở thành người sáng lập, nhà đầu tư thiên thần, LP, cố vấn và nhân viên đầu tiên tại công ty tiếp theo nghe có vẻ bất khả thi.
Các bong bóng thành công tạo ra những người có vốn, sự tự tin, mạng lưới và sẹo. Những người lạc quan có tiền, những người đã thấy một điều bất khả thi trở thành hiện thực và do đó sẵn sàng tài trợ cho điều tiếp theo.
Bubblicious
Chúng ta đã phát triển một mối quan hệ kỳ lạ với sự lạc quan.
Chúng ta theo bản năng ngưỡng mộ người hoài nghi vì sự hoài nghi nghe có vẻ kỷ luật. Chúng ta theo bản năng không tin tưởng sự nhiệt tình vì sự nhiệt tình có vẻ không nghiêm túc. Gọi một thứ gì đó là bong bóng đã trở thành ít hơn một quan sát mà là một cách để báo hiệu rằng chúng ta thông minh hơn những người khác.
Lịch sử gợi ý rằng chúng ta nên khiêm tốn hơn một chút.
Hầu hết các bong bóng đều vỡ.
Nhiều tài sản biến mất.
Một số công ty xứng đáng thất bại.
Nhưng cơ sở hạ tầng vẫn còn.
Tài năng vẫn còn.
Vốn được tái chế.
Thế hệ tiếp theo được xây dựng bởi những người mà thành công của họ được tài trợ bởi sự thái quá của thế hệ trước.
AI cũng sẽ không khác.
Hai mươi năm nữa, chúng ta sẽ cười nhiều về các định giá ngày nay. Chúng ta sẽ tự hỏi tại sao ai đó lại nghĩ công ty này hay công ty kia đáng giá hàng trăm tỷ đô la.
Chúng ta có lẽ sẽ không cười vào cơ sở hạ tầng trí tuệ mà họ đã xây dựng.
Bong bóng không phải là bằng chứng cho thấy chủ nghĩa tư bản đã thất bại. Chúng là bằng chứng cho thấy sự lạc quan thỉnh thoảng vượt xa thực tế. Và chúng là những công cụ cần thiết để đưa nền văn minh tiến lên.
Vậy nên, hãy tận hưởng cuộc hành trình.
