AI インフラの構築資金はますます債務によって賄われるようになっており、プライベートクレジット（非公開融資）はわずか 1 年前と比べてもはるかに大きな役割を担っています。
2026 年第 2 四半期には、Apollo と Blackstone が主導し、チップを購入して Anthropic にリースするための 350 億ドル規模のビークルが組成されました。UBS はこれを「記録上最大のプライベートクレジット案件」と評しています。比較として、同じ四半期にダイレクトレンダー（直接貸付機関）が PE バックトの米国企業に対して行った融資額は約 230 億ドルでした。つまり、1 つの AI 関連ファイナンスが、PitchBook が同期間に集計した従来の PE バックト向けダイレクトレンディングの総額を上回ったのです。
そして、資金調達が必要な支出は依然として拡大しています。S&P Global の予測によると、Alphabet、Amazon、Meta、Microsoft、Oracle、SpaceX（xAI）は今年約 8,700 億ドル、2027 年には 1.3 兆ドル超を支出する見込みで、その不足分を埋めるために債務、リース、新規株式発行、その他の資金調達が活用されています。
ここで登場するのがプライベートクレジットです。これは借手とノンバンクの貸手が直接交渉して行う融資であり、2008 年以降、銀行が法人向け融資市場の一部から撤退したことで急速に成長しました。米国の借手に対するダイレクトローンは、2010 年の 960 億ドルから 2025 年には 2.4 兆ドルへと約 25 倍に膨らみました。同じ期間に、米国のソフトウェア・テクノロジー企業向けの融資は 220 億ドルから 1 兆ドル超へと約 45 倍に増加しています。
プライベートクレジットのコストは通常、従来の銀行融資やシンジケートローンよりも高くなりますが、借手はスピード、確実性、機密性、そして他では得られないかもしれない資金調達手段のために、そのプレミアムを支払います。
私たちの調査で際立っていたのは、貸手が AI リスクに対してほとんど追加的なプレミアムを要求していないように見える点です。1 月、BIS（国際決済銀行）は、AI 関連企業向けプライベートローンの平均スプレッドが基準金利を 6.2 ポイント上回る水準であり、他のプライベートクレジットローンの 6.1 ポイントとほぼ変わらないことを明らかにしました。一方で、株式市場は AI 関連の成長に対してはるかに高い期待を織り込んでいます。BIS は、このローン価格設定におけるわずかな差について、貸手が AI 関連リスクを過小評価しているか、株式投資家が将来利益を過大評価しているか、あるいはその両方である可能性を示唆していると述べました。
プライベートクレジットがさらされているのは、AI を構築する企業だけではありません。AI によって破壊される可能性のあるソフトウェア企業にもエクスポージャーを持っています。AI が急速に普及すれば、顧客と収益を奪うことで既存のソフトウェア企業である借手の基盤を揺るがしかねません。逆に、AI が収益化に時間がかかる場合、AI 関連の借手はローンの返済期日を迎えた際に収益不足に直面する可能性があります。
一部の AI ファイナンスの構造は、この状況にさらに別の層を加えています。CoreWeave は平均約 3 年の顧客契約を担保に 5 年間の借入を行っており、Meta の Hyperion 債は 4 年ごとに更新されるリースを背景に 2049 年まで満期が続きます。
市場はすでにこれらの案件を区別し始めています。Apollo は 2025 年 12 月に xAI へリースされたチップを裏付けとするデットファイナンスを 99 セントで購入しましたが、SpaceX が xAI を買収した後には 106 セントまで上昇しました。また、180 億ドル規模の AI データセンター向けファイナンスである Project Jupiter は、投資家が同プロジェクトの信用力を再評価した結果、後に 89〜91 セントで取引されました。
そこで Social Capital の私たちのチームは、「AI 自体がバブルなのか」と問うのではなく、その表面下にある別の疑問に目を向けました。すなわち、AI インフラ構築の資金源として占める割合が高まっているプライベートクレジットこそがバブルなのではないか、という問いです。
「プライベートクレジットに関する Deep Dive」では、この根本的な問いを検証します。その中で学べる内容の一部をご紹介します。
- 2025 年 10 月、JPMorgan の CEO は「ゴキブリを 1 匹見つけたら、おそらくもっといると思ったほうがいい」と警告しました。本ケーススタディでは、プライベートデットに関連する一連の破綻の連鎖を追跡します。歴史が繰り返される可能性はどれほどあるのでしょうか？
- 2008 年以降に登場した従来型のモデルと、新しいタイプのプライベートクレジットを分ける 6 つの重要な要因、およびハイパースケーラーがこの新しい手法をどう活用しているか。
- 私たちのリファイナンスマップは、異なる種類のリファイナンスが借手の財務的健全性やストレスについて何を明らかにするかを示しています。
- 2026 年初頭、主要なプライベートクレジットファンドにおいて、払い戻し額が新規投資家からの調達額を初めて上回りました。この圧力が続いた場合、何が起こるのでしょうか？
- テナントの支払いに依存していた 2 つの AI ファイナンス。一方は額面を上回り、もう一方は 90 セント付近まで下落しました。なぜでしょうか？
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