최근 몇 주 동안, 최소 다섯 명의 사람들이 저에게 바로 이렇게 말했습니다. "이런저런 주식의 PE가 너무 높다."
PE는 수많은 지표 중 하나일 뿐입니다. 주식 유형에 따라 다른 지표를 봐야 합니다. 크게 성장주, 가치주, 방어적/배당주, 경기순환주, 독점주로 분류할 수 있습니다. 함께 미국 주식 매매 방법을 알아보겠습니다.
성장주
모두가 광모듈과 저장장치 거래 방법을 보고 싶어 한다는 걸 압니다만, 하나씩 살펴보겠습니다. 성장주는 상승하는 주식 중 가장 중요한 유형이며, 이번 사이클에서 저장장치 섹터가 급등한 배경에는 핵심적인 가치평가 전환(valuation shift)이 있었습니다. 성장주의 핵심은 "미래 수익이 가장 중요하다"는 것입니다. 이들 기업은 일반적으로 산업 보급률이 빠르게 증가하는 단계에 있으며, 비즈니스 모델은 입증되었지만 시장 공간은 포화 상태와 거리가 멉니다. 투자자들은 현재의 이익이 아닌 향후 수년간의 수익 확장 능력을 사는 것입니다.
성장주의 경우, 매출 성장이 주요 지표입니다. 매출은 이후 이익과 현금흐름의 원천이기 때문입니다. 높은 매출총이익률은 미래 이익 실현 가능성을 결정합니다. 마진이 높은 성장만이 진정으로 가치 있습니다. SaaS 분야에서는 Rule of 40 (매출 성장률 + 잉여현금흐름 마진 > 40%)이 성장 품질과 수익성 간의 균형을 측정하는 고전적인 기준이 되었습니다.
고속 성장 단계에서는 수익이 불안정하거나 심지어 적자인 경우가 많기 때문에 PE 지표는 종종 무용지물이 되며, 이 단계에서는 PS(Price-to-Sales)가 핵심 가치평가 도구가 됩니다. PS는 본질적으로 현재 이익이 아닌 미래의 이익 마진에 가격을 매기는 것입니다.
대표적인 사례:
- 엔비디아 (초기 AI 사이클) TTM PE: (2018년 약 28~50배, 2019년 21~51배, 2020년 52~82배, 2021년 70~78배)
- 아마존 (전자상거래 확장기) TTM PE: 34배~107배 (2007년 최고 107배, 2008~2010년 대부분 45~71배)
- Shopify TTM PE: 대부분의 기간 동안 마이너스 또는 극도로 높음 (2019년 마이너스, 2020년 최대 400배 이상)
- Snowflake
- Palantir TTM PE: 2023년 약 170~265배, 선행 PE: 33배~200배 이상 (2021년 약 88배, 2022년 34배, 2023년 58배)
PE만 보는 걸 좋아하는 분들, 여기 와서 혼나십시오. PE만 집중했다면 2018년에서 2021년 사이에 엔비디아를 조금씩 청산했을 것입니다. PLTR, TSLA, RKLB 같은 훌륭한 기업들도 PE 비율이 말도 안 되게 높았습니다.
그렇다면 성장주에서 무엇을 봐야 할까요?
- 매출 성장: 매출 성장은 성장주의 가장 중요한 지표입니다. 성장 기업의 경우, 매출 성장은 이후 모든 가치 창출의 원천입니다.
- 매출총이익률: 높은 성장이 반드시 가치 있는 것은 아닙니다. 마진이 높은 성장이 가치 있습니다. 매출총이익률은 미래 이익 실현 가능성을 결정합니다.
- PS (Price-to-Sales, 주가매출비율) - 성장주의 핵심 가치평가 지표: PS = 시가총액 ÷ 연간 매출액. 고속 성장 단계에서는 PE가 종종 무용지물이 됩니다. PS는 본질적으로 미래 이익 마진에 가격을 매깁니다. 기업이 시장 점유율을 확보하기 위해 채널을 확장할 때, 단기 수익성보다 매출을 중시하는 경우가 많습니다. 가격 비율군(PS, PE, PB 및 그 변형)은 비교 관점에서 봐야 합니다: 업계 평균 및 과거 기간과 비교하세요. 숫자만 단독으로 보지 마십시오. 이 논리는 PE 섹션에서 자세히 설명하겠습니다.
가치주
가치주는 성장 공간은 제한적이지만 수익성이 안정적이고 예측 가능한 성숙 단계에 있습니다. 시장은 일반적으로 이들에게 낮은 밸류에이션을 부여하며, 투자자들은 할인된 가격에 안정적인 현금 흐름을 매수합니다. 여기서 PE가 주요 참고 지표이며, 과거 PE, 업계 평균 PE, 선행 PE와 다각도로 비교해야 합니다.
더 중요한 것은 P/FCF (Price to Free Cash Flow, 주가잉여현금흐름비율)입니다. 이는 자본적 지출을 차감하여 회사의 재량 현금을 더 정확하게 반영하며, 회계적 조작이 PE보다 어렵습니다. ROIC (Return on Invested Capital, 투하자본수익률)는 자본 배분 효율성을 측정하며, 장기적으로 높은 ROIC를 유지하는 기업은 지속 가능한 가치 창출 능력을 갖춘 경우가 많습니다. 또한, Earnings Yield (이익 수익률, 1/PE)는 채권 수익률과 직접 비교할 수 있어 가치주에 대한 교차 자산 밸류에이션 기준점을 제공합니다 (참고: 워렌 버핏이 가장 좋아하는 지표입니다).
대표적인 사례:
- 코카콜라
- JP모건 체이스
- 엑슨모빌
- 화이자
핵심 지표:
- PE: 가치주의 가장 중요한 지표입니다. 많은 사람들이 PE 지표의 다양한 유형조차 모르고, 계산 방식은 말할 것도 없이 PE가 높다 낮다 말하는 것을 자주 봅니다. 전문 투자자로서 이것은 용납될 수 없습니다. PE군에는 다음이 포함됩니다:
정적 PE: 현재 주가 vs. 지난 전체 회계연도 이익
과거 PE: 과거 PE 범위
업종 PE: 업계 평균 PE
선행 PE: 현재 주가 vs. 향후 12개월 예상 이익
TTM: 현재 주가 vs. 지난 12개월 이익. 일반적으로 사용되는 후행 PE입니다.
이 중 TTM PE와 선행 PE가 가장 일반적입니다. TTM은 현재 밸류에이션을 평가하고, 선행 PE는 미래 이익을 할인한 가치를 평가합니다. 하지만 선행 PE의 수익은 추정치이므로 부정확할 수 있습니다.
삼성전자나 SK하이닉스의 선행 PE가 매우 낮고, 일부 광모듈 밸류에이션이 매우 높다는 이야기를 자주 듣습니다. 삼성전자와 SK하이닉스는 경기순환주에서 성장주로 재평가되고 있습니다. 이 엄청난 밸류에이션 변화가 주가를 상승시키는 것이며, 이에 대해서는 나중에 설명하겠습니다.
- P/FCF: P/FCF = 시가총액 / 잉여현금흐름 PE보다 더 정확합니다. 현금 흐름은 이익보다 조작하기 어렵기 때문입니다. 본질적으로 시장이 실제 현금 흐름 1달러에 대해 얼마를 지불할 의향이 있는지에 답합니다. 시가총액 / 잉여현금흐름의 역수는 FCF 수익률이라고 하며, 이는 DCF (Discounted Cash Flow, 할인된 현금흐름) 모델로 이어집니다. 재무 수업이 아니므로 자세히 설명하지는 않겠습니다.
- ROIC: ROIC = NOPAT / 투하자본. 여기서 NOPAT = EBIT × (1 - 세율). 이는 자본 배분 효율성을 측정합니다. 장기적으로 높은 ROIC는 일반적으로 가치 창출을 의미합니다. 투하자본수익률(Return on Invested Capital)이라고 기억하면 됩니다.
- Earnings Yield: 이익 수익률 = 순이익 / 시가총액. 채권 수익률과 비교하는 데 사용됩니다. PE의 역수입니다. 이 수익률에서 국채 금리를 빼면 위험 프리미엄 수준을 알 수 있습니다.
경기순환주
경기순환주의 수익은 에너지, 해운, 반도체, 철강 등 거시 경제 사이클과 높은 상관관계가 있습니다. 수익이 크게 변동하기 때문에 PE 지표가 오해를 불러일으키는 경우가 많습니다. 여기서는 EV/EBITDA가 더 유용합니다. 감가상각비의 영향을 배제하여 영업 현금 흐름에 더 가깝기 때문입니다. 자산 재조달 비용, 재고 사이클, 원자재 가격 동향이 재무 보고서 자체보다 더 예측력이 있는 경우가 많습니다.
경기순환주의 가장 큰 함정은: 낮은 PE는 종종 사이클의 정점에 나타나고, 높은 PE는 수익 바닥에서 반전 기회에 해당할 수 있습니다. 따라서 현재 사이클 단계를 판단하는 것이 정적 배수보다 훨씬 중요합니다.
대표 기업:
- SK하이닉스 (메모리 사이클)
- 마이크론 (메모리 사이클)
- 엑슨모빌 (에너지 사이클)
- 목원식품 (돼지고기 사이클), 반크 (부동산 사이클)
- MSTR (암호화폐 사이클)
핵심 지표:
- EV/EBITDA: PE보다 신뢰할 수 있습니다. 수익이 크게 변동할 수 있기 때문입니다. EV/EBITDA = 기업 가치 ÷ EBITDA; EBITDA = 영업 이익 (EBIT) + 감가상각비.
- 자산 재조달 가치: 특히 자원 산업에 적용됩니다. 자산 재조달 가치 = 자산 재건축 비용 감가상각 조정 자원 매장량 가치. 이는 고전적인 에너지 사이클 가치평가 공식입니다.
- 재고 사이클: 재고일수 = 평균 재고 ÷ 매출 원가 × 365. 반도체 산업의 고전적인 지표이며, 재고 사이클은 일반적으로 주가를 6~12개월 선행합니다.
- 원자재 가격: 재무 보고서보다 더 중요한 경우가 많습니다. 원자재 사이클에 있는 기업의 경우, 원자재의 거시 경제 법칙이 주식 가치평가의 원천입니다. 예:
- 목원식품의 돼지고기 사이클: 주가는 돼지고기 선물을 따릅니다.
- 귀금속 거래: 작년 과열된 시장은 금과 구리 광산 기업을 끌어올렸으며, 이는 원자재 가격을 따릅니다.
- 마이크로스트레티지 (MSTR): 비트코인 원자재 사이클에서 운영되며, 주가도 자연히 비트코인을 따릅니다.
경기순환주는 쉽게 간과됩니다. 우리는 PE와 수익을 사용하는 데 익숙하기 때문에 혼란을 겪습니다.
현재 메모리 사이클이 전형적인 예입니다. 랠리 전에 삼성전자와 SK하이닉스의 PE는 한 자릿수였고, 지금도 선행 PE는 한 자릿수입니다. 왜 아무도 그렇게 좋은 기업을 미리 알아보지 못했을까요? 여기에 답이 있습니다:
- 메모리는 경기순환주에 속합니다. 경기순환주의 가치평가는 PE가 아니라 위에서 언급한 지표를 봅니다. PE를 사용하는 것은 근본적으로 잘못된 것입니다.
- 한국의 외환 통제와 불투명한 국내 주식 정책으로 인해 이들 기업은 "코리아 디스카운트"를 적용받아 글로벌 동종 업계보다 밸류에이션이 저렴했으며, PE는 약 7배였습니다.
하지만 MSTR을 보면 PE가 터무니없이 높거나, 수익이 아예 없을 수도 있습니다. 같은 경기순환주 범주인데 왜 이런 차이가 있을까요? 잘못된 지표를 사용했기 때문입니다. 기업 유형에 따라 다른 가치평가 방법이 필요합니다. 하나의 지표만 사용한다면 여전히 아웃사이더입니다.
방어적/배당주
방어주는 노년층을 위한 보험계리사 같은 주식입니다. 뜨거운 시장에 있는 대부분의 사람들이 소액의 현금 흐름과 배당 알고리즘에 관심이 없을 것이라고 가정하고 간략히 설명하겠습니다.
방어주 또는 소득주는 경기 침체기에도 수익성을 유지하며, 주로 필수 소비재, 헬스케어, 유틸리티에 속합니다. 투자자는 높은 성장이 아닌 확실성을 매수합니다. 이들의 가치평가 논리는 채권 시장에 더 가깝습니다. 따라서 배당 수익률이 주요 수익원입니다. 잉여현금흐름의 안정성과 수익 변동성이 핵심 고려사항입니다. REIT의 경우, AFFO (Adjusted Funds From Operations, 조정 운용 자금)가 순이익보다 더 현실적인 성과 척도입니다.
부채 커버리지(특히 이자보상배율)도 핵심이며, 압박 상황에서 재정적 완충 장치를 반영합니다. 투자 논리는 본질적으로 "확실성 프리미엄"을 사는 것입니다. 금리 환경은 이러한 주식에 큰 영향을 미칩니다. 부채 듀레이션과 이자보상배율에 주의해야 합니다. 전반적으로 배당주는 주식 시장의 "고정 수익형" 자산입니다.
대표 기업:
- 코카콜라
- 프록터 앤드 갬블
- 코스트코
- 존슨 & 존슨
독점주
독점주 (해자주/Moat Stocks)는 네트워크 효과, 브랜드 장벽, 기술 장벽, 규제 장벽 또는 규모의 경제로 인해 지속 가능한 경쟁 우위를 보유합니다. 이러한 이점은 시간을 아군으로 만듭니다. 독점 기업의 가치평가는 정량적 분석보다 정성적 분석에 더 가깝습니다. 가격 결정의 여지가 더 많습니다. 일단 독점 플랫폼이 구축되면 산업 사슬에서의 이점을 계산하기 어렵기 때문입니다.
좁은 해자: 하드한 이점이 필요합니다. 1. 정부 관계. 2. 기술 리더십. 넓은 해자: 쉽게 무너뜨리기 어려운 경쟁 우위를 포함하며, 브랜드 해자, 희소성, 지배적인 시장 점유율 등이 있습니다.
대표 기업:
넓은 해자:
- 애플 (브랜드 생태계)
- 비자 (결제 네트워크 효과)
- 엔비디아 (AI 훈련 시장 점유율 70%, 시가총액은 1군 AI 기업 합계의 거의 50%)
- 서클 (희소성, 유일한 스테이블코인 상장 주식. 테더가 상장된다면 이 지위는 도전받을 수 있음)
좁은 해자:
- 사우디 아람코 (국가 자원, 독보적인 글로벌 석유 이점)
- PLTR (정부 관계 독점)
- ASML (기술 독점, EUV 리소그래피 기계를 대량 생산할 수 있는 유일한 업체)
- SK하이닉스 (HBM 기술 독점을 가진 새로운 다크호스)
- 특수 지위를 가진 다양한 중국 국유 기업. 예를 들어, 중국 은행들은 민간 기업보다 국유 기업에 대출해 주는 것을 선호하는데, 이는 대체 불가능한 이점입니다.
핵심 지표:
- 매출총이익률 안정성: 매출총이익률 = (매출 - 매출원가) ÷ 매출. 경쟁이 치열한 산업은 가격 전쟁으로 마진이 압축됩니다. 수십 년 동안 마진이 안정적이라면, 경쟁사가 가격을 낮춰 시장 점유율을 빼앗을 수 없다는 뜻입니다. 이는 강력한 가격 결정력을 나타냅니다.
- 시장 점유율: 시장 점유율 = 기업 매출 ÷ 전체 산업 매출. 넓게 보면, 가장 직관적인 독점은 큰 시장 점유율입니다. 한 기업이 시장 전체를 독식하는 것이 독점이며, 록펠러 시대의 석유 회사가 그 예입니다.
- 가격 결정력: 가격을 인상한 후에도 고객이 여전히 구매할 의향이 있는지 여부. 가장 강력한 지표이지만, 노이즈가 있을 수 있습니다. 고전적인 예는 OPEC입니다. 생산량을 결정하여 가격을 통제하는 독점 조직입니다. 왜 노이즈가 있을까요? 시장 환경이 다르기 때문에 항상 적용되는 것은 아닙니다. 경쟁이 치열한 중국에서 위챗이 내일 요금을 부과하겠다고 발표해도 셀 수 없이 많은 앱이 이를 대체할 것입니다. 산업 사슬에서 가격 결정력은 종종 "병목" 또는 "교살 지점" 구간에 있습니다. 이것이 현재 메모리 사이클의 이야기입니다. 전체 칩 생산이 메모리 단계에서 막혀 있어 이들에게 가장 강력한 가격 결정력을 부여합니다. 그러나 가격 결정력이 있다고 해서 항상 가격을 인상하여 더 많은 이익을 얻는 것은 아닙니다. 종종 이들 기업은 인상 권리가 있어도 현상을 유지하기로 선택합니다.
독점주의 핵심 논리는: 기업이 독점력을 가지고 있다고 판단할 때, 우리는 그 가치평가에 독점 프리미엄을 추가해야 한다는 것입니다. 우리는 산업 사슬과 정성적 분석으로 돌아가야 합니다. 이 특수한 유형에서는 PE와 매출을 포함한 많은 지표가 오해의 소지가 있습니다.
마지막으로, 센티멘트 기업, 즉 밈 주식(Meme Stocks)이 있습니다. 많은 기업들이 격렬한 변동의 끝에서 센티멘트 단계에 진입합니다. 센티멘트 시장에서 운영하는 방법에 대한 글은 많이 썼으므로 여기서는 자세히 설명하지 않겠습니다.
주식 시장은 성숙하고, 경쟁이 치열하며, 전문적이고, 많은 최고 수준의 똑똑한 사람들이 참여합니다. 이러한 특성을 알면, 각 기업의 가치평가 동인이 독특하다는 것을 알 수 있습니다. 위에서 언급한 지표는 그저 넓은 관점일 뿐입니다. 마이애미 브리켈 베이(Brickell Bay)의 헤지펀드 사무실에서 연구원들은 제품을 분해하고 모든 부품과 생산 라인을 추적합니다. 단순히 매출총이익률이나 PE만 보는 것이 아닙니다.
미국 주식에 대한 심층 연구를 위한 숙제는 많지만, 여기 소개된 가치평가 논리는 더 명확한 분류와 사고 방식을 제공합니다. 다음에는 거래 논리에 대해 더 많이 쓰겠습니다.
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