Este é o tipo de comentário em tempo real que eu entrego diariamente na Real Vision para os membros Alpha e Pro! Hoje, como exceção, disponibilizo este aqui, mas você precisará se inscrever daqui para frente para se manter atualizado com esses comentários diários.
Entendo que alguns de vocês querem um esclarecimento sobre como a ação de hoje do Tesouro dos EUA impacta minhas visões, e como isso ecoa (ou não) a tese que apresentei ontem sobre o steepening da curva ser BOM para o ciclo. Pergunta justa, então vamos começar do início.
O que realmente aconteceu: o Tesouro anunciou que está pelo menos DOBRANDO o tamanho de suas recompras de títulos para suporte de liquidez nos setores de 10-20 anos e 20-30 anos, de 2 bilhões para pelo menos 4 bilhões de dólares por operação, com efeito a partir de 9 de setembro.. e isso aconteceu logo após o título de 30 anos atingir seu maior rendimento desde 2007. O título longo subiu 9 pontos-base com a notícia, o de 10 anos, 6 pontos-base. Bessent está, na prática, revelando seu limite de tolerância: o rendimento da ponta longa estava começando a prejudicar as contas orçamentárias do próprio Tesouro, então ele agiu. Mas, e esta é a parte importante, NÃO é QE e NÃO é controle da curva de juros, não importa quantas vezes os suspeitos de sempre repitam isso. O Tesouro está simplesmente usando sua flexibilidade para impactar a dinâmica de oferta/demanda em seu PRÓPRIO perfil de dívida.. recomprando títulos longos e financiando isso com emissões mais adiante na curva.
Você chamaria isso de "controle da curva de juros" se recomprou o empréstimo de taxa fixa da sua casa para emitir um empréstimo de taxa flutuante, porque achou que a curva de juros incentivava exatamente esse tipo de reestruturação oportunista da sua dívida? Claro que não. Você chamaria isso de gestão de dívida, e provavelmente se gabaria disso em jantares. É a MESMA coisa que o Tesouro dos EUA está fazendo.. nenhum dinheiro novo é criado em nenhum lugar dessa transação. A dívida é reorganizada, não monetizada.
A única maneira de isso se transformar em liquidez extra real (do tipo criada pelo banco central) é se o Fed reiniciar suas compras de títulos de curto prazo para gestão de reservas. E é aqui que fica interessante: Bessent está claramente insinuando que o perfil da dívida será levado mais PARA DENTRO na curva, e quanto mais ele inundar a ponta curta com bills e cupons curtos, mais provável se torna que o Fed eventualmente tenha que agir contra isso exatamente com essas compras para manter os mercados monetários funcionando. Então, sim, há um ângulo de liquidez POTENCIAL nisso.. mas observe a palavra-chave: POTENCIAL. É um efeito de segunda rodada que requer que o Fed se mova, e ainda não tem nada a ver com controle da curva de juros.
Os quatro regimes de curva, classificados
Então, como eu penso sobre a curva de juros e seu impacto no ciclo de negócios? Eu classifico as quatro "ações de curva" possíveis da seguinte forma, e sugiro que você imprima o(s) esboço(s) abaixo e cole na sua tela.
O regime preferido, se você quer um ciclo de negócios que opere AQUECIDO, é o bull steepener: uma curva mais inclinada onde a ação é liderada pela ponta CURTA caindo em termos de rendimento. Você obtém o motor de crédito (curva inclinada = transformação de maturidade lucrativa = criação de dinheiro, veja o artigo de ontem) E obtém alívio nas taxas para famílias e empresas ao mesmo tempo. Isso é, sem dúvida, o que Trump e Bessent estão pressionando internamente.. cortes do Fed na ponta curta, uma ponta longa deixada para respirar sozinha.
O segundo melhor regime é o bear steepener, onde a ponta longa sobe mais do que a ponta curta. Manchetes menos confortáveis, mas o motor bancário ainda funciona.. este é o regime em que efetivamente estivemos até ontem, e é o regime em que o Japão tem prosperado, como escrevi extensivamente ontem.
Em terceiro lugar vem o bull flattener, onde a ponta longa cai mais rápido do que a ponta curta. Isso comprime os prêmios de prazo e as taxas reais, o que SOA bom, mas é tipicamente impulsionado pela queda nos prêmios de crescimento e inflação na ponta longa.. ou seja, o mercado precificando um ciclo em desaceleração, e isso sufoca o motor de crédito impulsionado pela curva. E em quarto lugar, o último, o bear flattener: a ponta curta subindo mais rápido do que a ponta longa. Esse é o assassino do ciclo, ponto final.. é o formato que nos inverteu em todas as recessões de que você se lembra.
Esboço 1: Os quatro regimes de curva de juros, classificados para o ciclo de negócios.. *steepeners* alimentam o motor de crédito, *flatteners* o sufocam
Por que Ouro e Bitcoin superaram a Tecnologia hoje
Provavelmente vale a pena elaborar rapidamente por que a ação de hoje levou os mercados a aumentar a probabilidade de um regime de bull flattener, e por que isso, por sua vez, é um regime sólido para ativos duros/escassos como metais e Bitcoin. Bessent recomprou títulos longos e comprimiu os prêmios de prazo longos.. isso é bull flattening por definição, é lido como compressão de prêmio de prazo, e compressão de prêmio de prazo significa taxas reais PARA BAIXO. Adicione a potencial mágica de liquidez descrita acima (inundação da ponta curta forçando a mão do Fed em compras de gestão de reservas), e você tem o coquetel exato que os ativos escassos amam: taxas reais caindo mais um indício de futura impressão de dinheiro. Daí Ouro e Bitcoin subindo, e daí a pequena rotação PARA FORA da Tecnologia e para ativos duros hoje.
E aqui está a nuance que acho que a maioria ainda entende errado sobre Tecnologia. A tecnologia historicamente se saiu bem em regimes de "compressão de rendimentos", porque era negociada como o ativo de duração definitivo.. mas essa era ACABOU. A Tecnologia se transformou no maior setor de CapEx do planeta e, como consequência, se comporta cada vez mais como um setor manufatureiro cíclico e do mundo real. Chips, data centers, energia, refrigeração, construção.. isso é atividade INDUSTRIAL, e a atividade industrial precisa de crédito. O que significa que a Tecnologia hoje em dia se sai melhor com uma curva mais INCLINADA que permite que a criação de crédito na economia real acelere, exatamente como os bancos e os industriais. A coroa de ativo de duração foi passada para os verdadeiros ativos de escassez.
Então, resumindo: Tecnologia e os cíclicos da economia real (bancos, industriais) se saem melhor quando a curva se INCLINA, o que pode acontecer tanto em um mercado de alta quanto de baixa para títulos.. enquanto os ativos de escassez (metais, Bitcoin) se saem melhor quando há COMPRESSÃO de taxas e prêmios de risco, o que pode acontecer tanto em um bull steepener quanto em um bull flattener.
Esboço 2: Regimes de curva e o impacto nos ativos.. a folha de dicas
Observe a sobreposição no canto superior esquerdo do esboço: o bull steepener é o ÚNICO regime onde tudo funciona ao mesmo tempo, porque ele entrega inclinação E compressão simultaneamente. Então, se o Fed cortar as taxas e a curva se inclinar pela ponta curta, espere que Ouro, Bitcoin e o Nasdaq tenham desempenho em CONJUNTO.. esse é o regime que Bessent realmente está buscando. No regime de bear steepener (aquele em que vivemos até ontem), espere que a Tecnologia supere amplamente o Bitcoin e o Ouro, já que o motor de crédito funciona, mas nada se comprime. E em um regime de compressão de bull flattening como o que os mercados sentiram hoje, espere que os ativos escassos, Bitcoin e Ouro, superem a Tecnologia.
Conclusão: hoje mudou a distribuição de probabilidade entre os regimes, não a minha tese. A tese de steepening de ontem está intacta.. Bessent está gerenciando o FORMATO da oferta, não controlando a curva, e seu objetivo final é claramente o bull steepener (com uma pequena ajuda de seus amigos no Fed). Observe a ponta curta: quanto mais ele a inundar, mais perto chegamos de o Fed reiniciar as compras de gestão de reservas, e ESSE é o momento em que o regime de conjunto começa. Até lá, mantenha a folha de dicas à mão e pare de chamar tudo de YCC.
