Yapay zekâ altyapı yatırımları giderek daha fazla borçla finanse ediliyor ve özel kredi (private credit), bir yıl öncesine kıyasla çok daha büyük bir rol oynuyor.
2026'nın ikinci çeyreğinde Apollo ve Blackstone, çip satın alıp bunları Anthropic'e kiralamak üzere 35 milyar dolarlık bir fonu yönetti. UBS bunu kayıtlara geçen en büyük özel kredi işlemi olarak nitelendirdi. Karşılaştırma yapmak gerekirse, doğrudan borç verenler aynı çeyrekte özel sermaye destekli ABD şirketlerine yaklaşık 23 milyar dolar kredi sağladı. Tek bir yapay zekâ finansmanı, PitchBook'un aynı dönemde saydığı geleneksel PE destekli doğrudan borçlanmanın tamamından daha büyüktü.
Ve finanse edilmesi gereken harcamalar büyümeye devam ediyor. S&P Global; Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft, Oracle ve SpaceX'in (xAI) bu yıl yaklaşık 870 milyar dolar, 2027'de ise 1,3 trilyon doların üzerinde harcama yapacağını öngörüyor. Bu açığın kapatılmasında borçlanma, kiralama, yeni hisse ihracı ve diğer finansman yöntemleri devreye giriyor.
Özel kredinin devreye girdiği yer tam da burası. Özel kredi, borçlular ile banka dışı borç verenler arasında doğrudan müzakere edilen bir borçlanma biçimidir ve bankaların kurumsal kredi pazarının bazı bölümlerinden çekilmesiyle 2008 sonrasında hızla büyümüştür. ABD'li borçlulara verilen doğrudan krediler, 2010'daki 96 milyar dolardan 2025'te 2,4 trilyon dolara çıkarak kabaca 25 kat arttı. Aynı dönemde ABD'li yazılım ve teknoloji şirketlerine verilen krediler ise 22 milyar dolardan 1 trilyon doların üzerine çıkarak yaklaşık 45 kat büyüdü.
Özel kredi genellikle geleneksel banka veya sendikasyon kredilerinden daha maliyetlidir, ancak borçlular bu farkı hız, kesinlik, gizlilik ve başka yerde bulamayacakları finansman imkânı için ödemeye razı olur.
Araştırmamızda dikkat çeken bir nokta, borç verenlerin yapay zekâ riski için ne kadar az ek ücret talep ettiği oldu. Ocak ayında BIS, yapay zekâ bağlantılı şirketlere verilen özel kredilerin baz oranın ortalama 6,2 puan üzerinde bir spread taşıdığını, diğer özel kredi işlemlerinde ise bu oranın 6,1 puan olduğunu tespit etti. Öte yandan hisse senedi piyasaları, yapay zekâ odaklı büyüme için çok daha yüksek beklentileri fiyatlıyor. BIS, kredi fiyatlamasındaki bu küçük farkın, borç verenlerin yapay zekâ kaynaklı riskleri hafife aldığını, hisse senedi yatırımcılarının gelecekteki kârları abarttığını ya da her iki durumun birden geçerli olabileceğini belirtti.
Özel kredi yalnızca yapay zekâyı inşa eden şirketlere değil, aynı zamanda yapay zekânın altüst edebileceği yazılım şirketlerine de maruz kalıyor. Yapay zekâ hızla yayılırsa, mevcut yazılım şirketlerinin müşterilerini ve gelirlerini ellerinden alarak onları zayıflatabilir. Diğer taraftan, yapay zekânın getiri sağlaması daha uzun sürerse, yapay zekâ borçluları kredilerinin vadesi geldiğinde gelir açıklarıyla karşılaşabilir.
Bazı yapay zekâ finansmanlarının yapısı tabloya bir katman daha ekliyor. CoreWeave, ortalama üç yıllık müşteri sözleşmelerine karşılık beş yıl vadeli borçlanırken, Meta'nın Hyperion tahvilleri dört yılda bir yenilenen kira sözleşmelerine karşılık 2049'a kadar uzanıyor.
Piyasa şimdiden bu işlemler arasında ayrım yapmaya başladı bile. Apollo, Aralık 2025'te xAI'ye kiralanan çipleri finanse eden borcu 99 sentten satın aldı ve SpaceX xAI'yi satın aldıktan sonra bu borç 106 sente kadar işlem gördü. 18 milyar dolarlık bir yapay zekâ veri merkezi finansmanı olan Project Jupiter ise yatırımcıların projenin kredi değerini yeniden değerlendirmesiyle birlikte daha sonra 89-91 sent aralığında işlem gördü.
Bu yüzden Social Capital'deki ekibimiz yapay zekânın kendisinin bir balon olup olmadığını sormak yerine, yüzeyin altına inerek farklı bir soruya odaklandı: Yapay zekâ altyapı yatırımlarının giderek daha büyük bir kısmını finanse eden özel kredi bir balon mu?
Özel Kredi Üzerine Derinlemesine Analiz (Deep Dive) çalışmamızda bu temel soruyu inceliyoruz. İçeride sizi nelerin beklediğine bir göz atalım:
- Ekim 2025'te JPMorgan CEO'su şu uyarıda bulundu: "Bir hamamböceği gördüğünüzde, muhtemelen daha fazlası vardır." Bu vaka çalışması, özel borçla bağlantılı bir iflaslar zincirini takip ediyor. Tarihin tekerrür etme olasılığı ne kadar yüksek?
- Özel kredinin yeni dalını 2008 sonrasında ortaya çıkan geleneksel modelden ayıran altı temel faktör ve hyperscaler'ların bu yeni yöntemi nasıl kullandığı.
- Yeniden finansman haritamız, farklı yeniden finansman türlerinin borçlunun gücü ve üzerindeki baskı hakkında neler ortaya koyabileceğini gösteriyor.
- 2026'nın başlarında büyük özel kredi fonları, ilk kez yeni yatırımcılardan topladıklarından daha fazlasını para çekme talepleri için ödedi. Bu baskı devam ederse ne olur?
- İki yapay zekâ finansmanı kiracı ödemelerine dayanıyordu. Biri nominal değerin üzerine çıkarken diğeri 90 sente doğru düştü. Neden?
Keyifli okumalar dileriz! Bağlantı aşağıda.
