关键要点
- 随着 BTC 交易价格较历史高点下跌 50%，且熊市已持续超过 40 周，一系列高时间框架指标表明，市场可能正处于或接近周期底部，无论是价格还是时间维度。
- 本月 BTC 相对于纳斯达克指数的超卖程度创下历史纪录，而今年 2 月相对于黄金也创下纪录。此前接近这些极值的读数都是高时间框架底部的特征，并预示着 1-3 年时间范围内 BTC 将表现优异并带来正回报。
- 实现价格（Realized price）估算流通 BTC 供应的总体链上成本基础，目前为 53,000 美元，仅比现货价格低 18%。历史上每一个熊市底部都曾低于实现价格交易，而 BTC 价格历史上仅有 12% 的时间低于该水平。在此水平上，1-3 年时间范围内的历史回报相当可观。
- 历史上熊市周期通常在距历史高点第 60 周时触及价格低谷，这意味着本轮周期的低点可能出现在 2026 年 11 月底。
- 综合来看，当前同时出现的这些条件表明，从现在到 2026 年 12 月这段时间，可能为长期重新积累提供一个有吸引力的区域。
边际收益递减与条件性敞口的逻辑
自 2021 年 3 月以来，BTC 价格持平，自 2017 年 11 月以来相对于纳斯达克指数也持平，时间跨度近九年。截至此刻，BTC 相对于股票指数的表现在一个非常长的时间框架内是持平的，而同期所承担的风险却显著更高。经风险调整后，BTC 表现不佳。
这一背景对于如何持有该资产至关重要。随着 BTC 逐渐成熟，其上行和下行两个方向的边际收益递减是可以预期的。过去奖励持有者的被动、始终做多的敞口策略收益越来越低，而跑赢市场越来越需要识别顺势加仓或减仓的机会性时机。
为了识别这些机会性窗口，本报告中呈现的指标是基于条件的信号，这些信号在绝大部分历史时间里都处于无效区域，只有在尾部——每十年仅有几次——才会产生最强读数。其中几个读数目前正在同时出现，且都指向相似的结论：BTC 可能正处于或接近高时间框架的底部。
纳斯达克/BTC 相对强弱信号
第一个信号由纳斯达克 100 指数与 BTC 的比率构建，基于过去 875 个周期的周收盘价计算。我们计算该比率的 14 周期 RSI，并用 14 周期简单移动平均线进行平滑处理。读数升高表明纳指相对于 BTC 处于超买状态；读数降低则表明相反情况。这不是一个日内交易的技术指标。它是一个 14 周振荡器的 14 周移动平均线，其超买和超卖状态的转变周期是长达数年的市场周期，而非数天或数周。
超买读数是尾部事件。该移动平均线仅有 5.78% 的时间高于 65，仅有 0.35% 的时间高于 70。这些阈值仅在四个时期被突破：2015 年 2 月、2019 年 2 月、2022 年 8 月，以及始于 2026 年 1 月下旬并持续至今的时期。
当前读数需要从三个维度考量。首先，72.6 的水平是其有史以来的最高纪录，比 2022 年 9 月创下的前高 68.5 高出 4.1 个点。所有高于 70 的观测值都发生在上个月。其次，当前事件已持续 24 周，已是史上最长，而 2015 年为 11 周，2019 年为 4 周，2022 年为 10 周。第三，十六年间仅出现四次，目前存在的这种情况是该货币对中最罕见的事件之一。根据这个指标，这是纳指相对于比特币有史以来最超买的状态。换句话说，由于该货币对及其 RSI 可以反向看待，这是 BTC 在高时间框架上相对于纳指有史以来最超卖的状态。
远期回报
将每个信号标记在其事件首次周收盘价高于 66 的时刻，已完成的三次事件中，BTC/USD 和 BTC/NAS100 的远期回报概况均呈现上行不对称性，但仅限于较长的时间范围。
该表格的两个属性至关重要。第一个是时间范围。短期远期回报基本上没有信号价值，因为 30-120 天的回报微小且方向不一，而 2022 年样本组在 120 天时 BTC 下跌了 29.1%，随后在三年内回升至 +397%。相对强弱信号对未来一个季度的指导意义远小于对未来一到三年的指导意义。第二个是幅度的衰减。每个周期 BTC 的三年回报率大约只有前一个周期的四分之一到三分之一，这与上述讨论的边际收益递减规律一致。在所有观测中，BTC 在未来三年的表现都大幅超过纳斯达克。
黄金/BTC 相对强弱信号
如果说纳斯达克是一个参照基准，那么黄金则是另一个。纳斯达克代表 BTC 作为风险资产的属性，而黄金则代表其作为价值储存手段的货币属性。在黄金/BTC 比率上重建一个类似的指标，我们观察到相似的行为。高于 66 的读数罕见、均值回归，并聚集在极值附近。根据这个指标，2026 年 2 月标志着该货币对历史上黄金相对于 BTC 最超买的时刻。
该货币对上的高 RSI 读数与 BTC 的高时间框架底部同时出现，并是其典型特征。该信号的远期回报概况与纳斯达克研究的结果相呼应。在 1-3 年时间范围内，从如此极端的 RSI 读数出发，BTC 历史上表现优于黄金和美元对。
实现价格：链上成本基础
实现价格估算了所有流通中 BTC 的总体链上成本基础。与反映 BTC 当前市场价值的现货价格不同，实现价格衡量的是现有供应量最后一次在链上转移时的平均价格，估算了一个链上成本基础。实现价格历史上代表了深层价值。
实现价格是一个参考水平，而非地板价。它目前位于 53,000 美元，仅比现货价格低 18%，而 BTC 现货价格历史上仅有 12% 的时间低于此水平。与上述 RSI 信号一样，这是一种尾部分布。BTC 历史上每一个熊市底部都曾低于实现价格交易，而进入该区域通常意味着在触及底部之前还会经历进一步的下跌。因此，价格跌至或低于 53,000 美元将符合历史模式，而非背离。
从进入该区域开始的远期回报率在较长的时间范围内一直表现良好。
以每个周期首次周收盘价低于实现价格作为起点衡量，历史观测值表明，在随后的 150 周内都出现了正向且显著的回报。这些数字的幅度随周期递减，反映了 RSI 方法中观察到的衰减，但方向是一致的。首次收盘价低于实现价格在历史上标志着熊市的末期阶段，而非开始或中期阶段。无论如何，BTC 现货价格相对于实现价格的倍数已从 2025 年此前的高位大幅回落，表明市场风险已有所降低。
按价格和时间的周期回撤
最后一个输入或许是最简单的，它显示了 BTC 熊市在价格和时间两个维度上的历史结构。
在 2013、2017 和 2021 周期中，价格低谷历史上均在距历史高点第 60 周时出现。当前周期处于第 40 周，回撤幅度为 50%，完全处于前三个路径的范围内。如果第 60 周的模式成立，则低点将在 2026 年 11 月底前出现。尽管 NAS100/BTC 和 Gold/BTC 的 RSI 显示出极端值，但本轮周期的回撤仍与历史回撤路径一致。
时间维度也在每个周期中压缩。每个周期创下新高并收复失地所需的时间都在递减。换句话说，收复前一个高点所需的时间比上一个周期更短。假设这一趋势持续，那么新的历史高点应在 120 周内出现，这意味着在 2028 年 2 月之前可能出现新高。
这两项观察结果都不具备内在机制。它们都是基于少数几个周期的经验规律，应据此对待。作为锚定上述基于条件信号的时间参照，它们限制了剩余下行空间的时间范围。如果历史结构保持不变，BTC 距离其低点大约还有 20 周（如果尚未确立的话）。
前进之路
鉴于当前存在的条件，下面的情景组合汇集了前述背景和历史结果，描绘了 BTC 未来三年一系列可能的价格路径。这不是对可能结果的预测或主张，而是试图回答一个问题：如果当前的情况以与过去类似情况相同的方式解决，价格会走向何方？
假设上行和下行两个方向的边际收益递减，考虑到触及或低于实现价格的可能性仍然存在，以及价格和时间回撤的历史路径，我们根据这些条件构建了 BTC 的价格路径。每条路径都取 BTC 在其中一个已完成信号后的三年轨迹，并以 0.33 到 0.80 之间的不同强度进行缩放，以考虑周期之间的回报压缩。这些带状区域代表了以减弱强度显示的历史分布边界，而非市场可能波动的范围。
阴影区域显示了这些结果的范围，深色区域包含了所构建路径的中间一半，浅色区域则包含了除极端值之外的所有路径。
这些带状区域是历史信号后路径的缩放重演，所有路径最终都向好发展。它们描述的是如果历史重演会是什么样子，而非全部可能的结果，并且不包含信号失败的情况。
虽然到 2026 年底的预计回报概况好坏参半，但到 2027 年和 2028 年，分布情况坚决转向正面，且呈上行不对称性。鉴于当前的环境和预测路径，未来几个季度可能呈现一个在多年代际时间范围内具有吸引力的重新积累窗口。
风险与局限性
此处呈现的每一个指标都应基于其自身价值被考量并加以折扣。这些指标不应被理解为导致 BTC 周期底部的机械性因果关系，而应被视为历史上观察到的高时间框架底部的伴随现象和典型特征。
此外，所呈现的指标并非可用于估算高时间框架价格低谷的全部或详尽清单。这些分析所依据的样本量很小。RSI 移动平均线显示有效样本为四个独立事件，其中一个是尚未结束的。实现价格研究基于四个时期，周期对称性分析则基于前三个已完成的周期。在如此小的样本量下，历史远期回报分布仅能描述历史，而单一偏离的周期将严重削弱所呈现的每一个关系。
所呈现的信号也不应被视为独立的相互印证。相对强弱读数、与实现价格的接近程度以及周期时钟位置，在很大程度上都是对同一个事实的不同衡量标准：BTC 已从其高点大幅且持续下跌。在任何深度、长期的下跌中，每个指标都预计会走向极端，因此它们的同时出现更接近于一个以多种方式衡量的观察结果，而非多个独特且独立的观察结果。
结构性变化可能是这种偏离的一个可靠来源。当前周期是第一个通过 ETF 中介所有权、持有大量公司国库资产、以及拥有更深度期权和永续合约衍生品组合的周期，而四年周期框架最终可能被证明是一个仅适用于四次观察结果的叙述，而非该资产的持续特征。
最后，RSI 信号是相对的。BTC 跑赢纳斯达克或黄金，既可能发生在两种资产都上涨时，也可能发生在两种资产都以不同速度下跌时。从当前高位的指数水平出现广泛的股票或黄金回撤，可能会将 BTC 的名义价格拖得更低，即使比率信号向着有利于 BTC 的方向发展。这里呈现的信号对从现在到 11 月之间的路径几乎未提供任何信息，仅指出 1-3 年后结局的不对称性。
结论
综合考虑所呈现的指标，BTC 很可能处于或接近一个周期底部，该底部很可能在年底前确立，随后将恢复多年的上升趋势。每个信号都在其自身历史上罕见的极值附近表达，并且在以往出现时，都预示着有利的多年远期回报和 BTC 相对于股票的表现。从现在到那个低谷（如果尚未确立的话）之间的时期，很可能代表着一个诱人的长期重新积累区域。这些信号中的绝大部分在历史上几乎不提供或提供很少信息，但现在它们正在接近或亮起绿灯。
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