传统金融如何利用区块链轨道重构金融体系

在加密领域，有一个近乎成为典范的未来版本：DeFi 与 TradFi 融合，无许可流动性与机构分发渠道相遇，最终产生一个优雅的混合体，兼具两者的优势——新系统取代旧系统。

这是一个令人欣慰的故事。但它在很大程度上是错误的。

更诚实的版本是这样的：当 TradFi 可以利用区块链来优化其现有业务时，它就会这么做。这不是因为它拥抱了去中心化，而是因为这是一个极具吸引力的成本故事——这项技术恰好能降低成本、改善结算、扩大分发渠道，并加深其对客户关系的掌控。

这意味着，机构并非在某种程度上与 DeFi 合并。相反，它们是在选择性地使用 DeFi 中那些符合其运营约束的部分，而抛弃那些不符合的部分；它们在根据机构的需求重新配置 DeFi。其结果可能既不像传统金融，也不像今天的 DeFi。相反，我们开始看到一种基于区块链轨道但为机构约束条件优化的新类别的出现：可编程金融基础设施。

随着监管框架的成熟，这种动态可能会演变。诸如 CLARITY 法案等立法，最终可能会让机构更容易直接与无许可系统互动。但无论法律上可能允许什么，TradFi 的风险姿态不会在一夜之间重置。机构仍然会从成本、风险、控制和运营适配性的角度来评估技术——这正是为什么这为行业带来了两个机会，而非一个。

第一个机会是帮助机构采用它们今天已准备好使用的技术。机构采用的每一个原始组件——从原子结算到可编程货币，再到代币化抵押品——都验证了这项技术，构建了共享轨道，并将真实的交易量和资本带入链上。

第二个机会是继续构建开放的、加密货币原生的金融系统，而机构尚未准备好使用它。

这些并非相互竞争的选择。它们可以而且应该并行存在，并且如果做得好，两者会相互促进。开放的网络和生态系统不断产生机构最终会采用的原始组件、市场和创新。如果两者都成功了，融合就会自然发生——不是因为一个系统完全取代了另一个，而是因为两者都越来越依赖于相同的底层基础设施。

TradFi 实际上在做什么

当 TradFi 同时做到两件事时，它就会采纳一个原始组件：改善成本、风险或分发渠道，并且与控制和问责制保持兼容。机构舍弃的原始组件——开放访问、匿名性、不可变执行——通过了第一项测试，但未能通过第二项。这就是为什么采用模式是可预测的而非随意的，也是为什么建设者可以将其用作设计测试。也就是说，如果一个功能只有通过移除机构控制才能创造价值，那么无论它多么优雅，它几乎肯定会被重塑或拒绝。

让我们用一些原始组件来进行测试。原子结算消除了交易与最终结算之间的差距，消除了对手方风险，并释放了机构为未结算交易预留的抵押品。共享账本将后台办公中最大的隐性成本——对账——变成了无关紧要的事。可编程货币让息票支付、追加保证金通知和公司行动像代码一样运行，而不是一串手动指令。去除了其无许可外衣的 AMM 曲线数学，作为链上外汇和代币化货币市场净值的定价引擎重新出现。

每一项都改善了一组损益表上的数字，或消除了一项操作风险及其相关成本，但没有一项要求机构相信去中心化。所以，让我们精确地看待摩根大通的机构存款许可区块链、贝莱德和富兰克林坦伯顿的代币化货币市场基金等举措：这些并非企业涉足 DeFi 的试水。它们是在用区块链做它们已经在做的事情——结算银行间支付、管理基金认购、分发收益型工具——但采用了更好的底层技术。这些部署利用了区块链的技术属性（可编程性、透明度、原子结算），并刻意舍弃了使原生 DeFi 运作的属性（开放访问、匿名性和无需信任的执行）。

这并非失败或妥协。这是一个刻意的架构选择，而且它告诉我们很多关于未来走向的信息。

不同的买家，不同的规则

认为机构采纳仅仅是现有 DeFi 基础设施的一个更大的分发渠道，将是一个错误。机构评估协议的方式与加密原生用户不同。当机构考虑软件供应商、基础设施合作伙伴、操作风险、合规控制以及关键系统的长期所有权时，它们遵循的是标准操作流程。结果是，在 DeFi 中的成功并不会自动转化为在机构中的成功。

企业很少购买“最好”的技术。它们购买的是最能适应现有工作流程、风险模型和采购流程等技术。

任何进入一个高度监管、风险管理严格、厌恶责任的制度环境的技术，都会被该环境所塑造。互联网如此（企业防火墙、私有内联网）。云计算如此（私有云、VPC、FedRAMP）。AI 也是如此（内部部署、数据驻留要求、模型治理）。区块链也不例外。

这种重新配置沿着两个轴进行：

合规性：对于大多数机构来说，KYC、AML、制裁筛查、投资者资格认证和监管报告要求是不可协商的。无许可系统本身并不适应这些要求。机构需要能够冻结资产、撤销交易和识别交易对手。DeFi 最初并非围绕这些要求设计，适应它们通常需要重大的架构变更。这可能会演变。例如，CLARITY 法案可能使机构在满足监管要求的同时更容易访问无许可系统。但如今，大多数机构必须通过控制、问责制和操作风险的视角来评估区块链基础设施。
企业价值交付。这一轴常常被低估。机构采用区块链并非因为它们相信无许可是一项原则。它们采用它是因为它可以压缩成本、减少对账摩擦、创造新的分发渠道，或更深入地嵌入客户关系中。价值主张必须以这些术语来表达，否则它无法通过采购流程。

稳定币可能是最清晰的例子。银行、支付提供商和金融科技公司越来越将其视为有用的结算基础设施，因为它能实现美元在网络和地理区域间的更快流动。然而，很少有人拥抱更广泛的无许可金融哲学。它们采用可编程美元是因为它有用，而非因为它们试图围绕 DeFi 的原则重建金融体系。

Circle 的演变是一个恰当的说明。Arc 体现了区块链基础设施如何越来越多地为机构买家打包：强调合规性、运营控制、可信交易对手以及与现有工作流程的集成，而非无许可访问和可组合性。其价值主张并非为了无许可而追求无许可。而是以机构能够实际采用的形式，提供更快的结算、全球覆盖和更高的资本效率。

甚至像 SWIFT 这样的组织也越来越通过这个视角来审视区块链。它们在代币化资产互操作性方面的努力，并非试图取代现有金融机构，而是试图利用 SWIFT 网络改善现有机构之间的协调方式。这种模式反复出现：区块链的采用加强了现有的金融网络，而非取代它们。

这就是强大的技术在遇到庞大、成熟的市场时通常的演变方式。

建设者的两个机会

在行业层面，所有人都放弃一个机会去追逐另一个机会将是错误的。在公司层面，试图同时追求两者也将是错误的。

机构采用和开放网络可以在生态系统层面相互促进。但对于大多数团队来说，它们仍然是根本不同的业务。为机构构建需要理解采购、合规、控制、渠道合作伙伴和漫长的销售周期。为开放网络构建则需要优化开发者、流动性、可组合性和网络效应。客户、分发模式、产品需求和成功指标通常完全不同。

这并不意味着一个机会比另一个更好。它仅仅意味着创始人应该清楚自己在服务哪个市场，并意识到将它们联系在一起的是底层的轨道：作为中立结算层的公共区块链。

与机构合作和构建一个并行的金融系统并不矛盾。如果做得好，两者会相得益彰。许可层带来交易量、合法性和资本；开放层则不断产生许可层将下一个采用的原始组件。最终，融合发生在轨道层面——而不是一个系统向另一个系统投降。

公共区块链可能成为越来越重要的结算轨道，即使在其上构建的应用变得越来越许可化。

为可编程金融基础设施而构建

在构建这种新的可编程金融基础设施时，有两种方法可以考虑：从零开始构建，或调整现有产品。

考虑像 Canton 这样的网络。它们并非改编现有的 DeFi 基础设施，而是专门围绕机构对隐私、合规性和受控互操作性的要求设计的。目标不是将银行带入 DeFi，而是在保留机构所需的治理、保密性和运营控制的同时，使用基于区块链的协调。

并非每个成功的机构策略都需要从头重建。例如，Morpho 正采取相反的方法。Morpho 没有放弃其 DeFi 原始组件，而是专注于让机构和资产发行者更容易使用它们。例如，Apollo 的 ACRED 基金将 Morpho 用作其链上借贷策略的一部分，将 DeFi 原生的借贷原始组件与机构级的分发、合规性和基金结构配对。其结果既不是纯粹的 DeFi，也不是完全隔离的机构堆栈。这是一种模式，机构选择性地采用现有的加密基础设施，同时以一种符合自身对控制、合规和分发要求的方式进行包装。

这个新类别是为机构约束条件量身定制的。它借鉴了 DeFi，但以更许可、更合规的方式运作，因此必然与今天存在的不同。

一些团队，如 Morpho，已经成功地将加密原生基础设施应用于机构用例。但建设者不应将此误解为默认剧本。机构是一个独特的客户群体，具有独特的要求。在许多情况下，从一开始就为这些要求进行设计，将证明比调整最初为开放网络构建的产品更有效。

继续在 DeFi 中构建的机会

机构今天采用的创新并非源自银行、资产管理公司或现有的金融基础设施。它们源自开放网络，建设者可以在那里自由试验新的市场结构、协调机制和金融原始组件。

这种区别很重要。机构并非行业创新的主要来源：许可层通常位于开放层的下游。

这引出了更重要的战略观点：如果我们的行业过于专注于向银行和资产管理公司销售，我们就有可能将一个大买家类别误认为是全部机会。TradFi 是一个重要的客户。但它不是唯一的客户。

为机构要求进行设计是一个合理且有价值的追求，但它只是一个车道，而非整条道路。能够持久的公司将是对自己为谁而建保持清醒认知的公司。机构采纳可能是一个巨大的机会，但它并非 DeFi 的简单延伸。在一个市场的成功并不能保证在另一个市场的成功。

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如果你是为机构构建，那就全力以赴。不要假设加密原生吸引力会自动转化为企业采纳。学习你的客户，理解采购流程，并有意识地围绕机构需求进行构建。

如果你是为开放网络构建，那就继续做下去。不要仅仅因为机构是当今市场上最响亮的买家就放弃你的愿景。

请记住：它们是互补的，而非竞争的。一个负责改编、商业化和规模化经过验证的创新。另一个负责发现它们。这项技术的一个版本几乎肯定会成为现有 TradFi 系统金融管道的一部分。但这并非唯一正在被构建的未来。开放网络仍然是行业最重要的实验和创新来源，许多塑造未来机构基础设施的原始组件可能会首先在那里出现。

TradFi 并没有采纳 DeFi。它是在选择性地采纳适合其模式的部分。对于建设者来说，机会不在于同时追逐所有市场，而在于理解自己正在为哪个市场构建。并据此执行。未来可能确实运行在机构基础设施上，但其最重要的许多创新将继续从开放网络中涌现。

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