投资要点摘要

宁德时代是全球动力电池（市占率 39.2%，连续九年第一）与储能电池（市占率 30.4%，连续五年第一）的双料冠军。2025 年营收 4,237 亿元，归母净利 722 亿元（+42%），净利增速是营收增速的 2.5 倍，毛利率 26.3%、净利率 18.1%、ROE 约 25%，均为近五年最高。经营现金流 1,332 亿元，自由现金流约 911 亿元，现金储备近 4,000 亿元。连续三年以净利的 50% 分红，累计分红近千亿。

结论：公司质量 = 好，价格 = 合理偏低估。动作 = 可在 400 元以下分批买入，450 元以上观望或小幅减仓。

关键待验证问题： 固态电池产业化进度对现有液态产线的冲击、海外工厂（匈牙利 100GWh）投产后的实际盈利、储能业务增长持续性。

核心风险： 固态电池技术替代、地缘政治（美国关税、欧盟电池护照）、车企自研电池、行业产能过剩导致的降价压力。

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一、商业模式与护城河

1.1 怎么赚钱

宁德时代是一家“卖铲子”的公司——下游车企和储能集成商抢市场，它卖电池。收入来自三个板块（均为 2025 年报数据，口径：年度/中国会计准则）：

• 动力电池系统：营收 3,165 亿元，占比 74.7%，同比 +25%，毛利率 23.84%。卖给全球主流车企（特斯拉、宝马、大众、蔚来、理想等），产品包括麒麟电池、神行超充、M3P、钠离子、凝聚态电池。citation

• 储能电池系统：营收 624 亿元，占比 14.7%，同比 +9%，毛利率 26.71%（高于动力电池）。储能是利润质量最高的板块。citation

• 电池材料及回收：营收 219 亿元，占比 5.2%，毛利率 27.27%。打通“矿产-材料-电池-回收”全链路。citation

地区上，国内营收 2,941 亿元（占 69%，毛利率 24%），境外 1,296 亿元（占 31%，毛利率 31.44%，比国内高 7.4 个百分点）。海外是高毛利引擎，但地缘风险也最大。citation

核心增长方程式：净利 = 出货量 × 单价 × 毛利率 − 固定成本。过去三年，出货量持续高增（2025 年 661GWh，+39%），毛利率逆势扩张（23%→24%→26%），规模效应使费用率下降，净利增速远超营收。

来源：SNE Research、公司 2025 年年报 citation

1.2 供给独占性——护城河在变强

逐项判断五大护城河来源：

• 规模经济：产能 772GWh，产能利用率 96.9%，2026Q1 出货超 200GWh。citation 单位成本比同行低 10-20%，这是最硬的壁垒——对手要追上，需要千亿级资本开支 + 多年客户认证周期。citation

• 转换成本：电池认证周期 18-24 个月，车企一旦选定供应商，切换成本极高。还与特斯拉、宝马等成立合资公司，“电池+底盘”集成方案进一步锁定客户。citation

• 技术领先：累计研发投入超 900 亿元，全球专利超 5.4 万项，固态电池相关专利申请量全球第一（超 1,300 项）。citation 神行超充电池 12C（充电 5 分钟续航 520 公里），钠电池已量产上车，-40°C 仍保持 90% 电量。citation