제 책 국가는 어떻게 파산하는가: 거대한 사이클에서 저는 부채의 수요와 공급 간의 지속 불가능한 불균형의 결과로 발생할 가능성이 높은 상황의 역학을 설명하는 상세한 템플릿을 제시했습니다. 최근 세 가지 사건, 즉 1) 일본 정부가 엔화와 일본 자본 시장을 지원하고 금리를 더 이상 올리지 않으면서 미국 국채에 대한 익스포저를 줄이기 위해 보유 중인 미국 국채의 일부를 매각하여 자금을 일본으로 송환하는 것, 2) 막대한 현재 및 예상 부채 공급과 이에 대한 약화된 수요로 인해 장기물 금리가 주도하며 미국 국채 수익률이 신고점을 기록하고 달러 약세가 동반되는 것, 3) 이번 주 베센트 재무장관이 미국 재무부가 미국 국채를 매입할 것이라고 발표했지만 그 능력이 제한적이라는 것, 이 세 가지 사건이 동시에 발생하면서 많은 사람들이 이러한 사건들이 제 책에 설명된 고전적인 템플릿과 일치하는지 묻고 있습니다. 대답은 '그렇다'입니다. 앞으로 일어날 일을 예측하려면 그 템플릿을 되새겨볼 가치가 있습니다.
책에서 저는 이러한 부채/통화 재구조화 과정이 일반적으로 정부에서 어떻게 진행되는지 자세히 설명했습니다. 또한 증가하는 신규 부채 및 차환 발행 공급과 이에 대한 수요 간의 불균형을 보여주는 예측을 제시했는데, 이는 실제 상황과 비교하고 미래를 예측하는 데 도움이 되는 템플릿으로 사용될 수 있습니다. 만약 여러분이 시장 타이밍에 맞춰 움직이기 위해 그 템플릿을 상세히 이해해야 하는 시장 참여자라면, 책 전체를 읽을 것을 권장합니다. 반면, 그 정도의 세부 사항이 필요 없거나 시간을 할애하고 싶지 않다면, 메커니즘이 어떻게 작동하는지에 대한 다음의 5분 요약을 읽어보시기 바랍니다.
메커니즘의 작동 방식
부채 역학은 중앙 정부의 경우 개인이나 기업의 경우와 동일하게 작동하지만, 중앙 정부에는 돈을 찍어낼 수 있는 중앙은행이 있고(이는 통화 가치를 떨어뜨림) 세금을 통해 국민에게서 돈을 빼앗을 수 있다는 점이 다릅니다. 이러한 이유로, 만약 여러분이 돈을 찍어내거나 사람들에게 세금을 부과하여 돈을 얻을 수 있다면 부채 역학이 여러분이나 여러분이 운영하는 비즈니스에 어떻게 작용할지 상상할 수 있다면, 그 역학을 이해할 수 있을 것입니다. 하지만 명심해야 할 점은 여러분의 목표는 자신만을 위한 것이 아니라 모든 시민을 위해 전체 시스템이 잘 돌아가도록 하는 것이라는 점입니다.
제 생각에 신용/시장 시스템은 인체의 순환계와 같아서 시장과 경제를 구성하는 신체 모든 부위에 영양분을 공급합니다. 신용이 효과적으로 사용되면 부채와 부채 이자를 상환할 수 있는 생산성과 소득을 창출하며, 이는 건강한 상태입니다. 그러나 신용이 제대로 사용되지 않아 부채와 부채 이자를 상환할 만한 충분한 소득을 창출하지 못하면, 부채 상환 부담은 다른 지출을 압박하는 플라크처럼 쌓이게 됩니다. 부채 상환액이 매우 커지면 부채 상환 문제가 발생하고, 결국 부채 보유자들이 차환을 원하지 않고 매도하려고 하면서 부채 차환 문제가 발생합니다. 당연히 이는 채권과 같은 부채 상품에 대한 수요 부족과 매도로 이어지며, 수요가 공급에 비해 부족할 경우 a) 금리가 상승하여 시장과 경제를 하락시키거나, b) 중앙은행이 '돈을 찍어내고' 부채를 매입하여 통화 가치를 떨어뜨리고 인플레이션을 예상보다 높이는 결과를 초래합니다. 돈을 찍어내는 것은 또한 인위적으로 금리를 낮추어 대출 기관의 수익을 해칩니다. 어느 쪽도 좋은 방법은 아닙니다. 부채 매도 규모가 너무 커져서 통제할 수 없게 되고 중앙은행이 많은 채권을 매입한 상태에서 금리가 상승하면, 중앙은행은 손실을 보게 되어 현금 흐름에 타격을 입습니다. 이러한 상황이 지속되면 중앙은행의 순자산 가치는 마이너스가 됩니다.
이러한 상황이 심각해지면 중앙 정부와 중앙은행 모두 부채 상환을 위해 돈을 빌리고, 자유 시장 수요가 부족하기 때문에 중앙은행은 대출을 제공하기 위해 돈을 찍어내며, 이는 자기 강화적인 부채/통화 인쇄/인플레이션 나선형으로 이어집니다.
요약하자면, 주목해야 할 고전적인 지표는 다음과 같습니다:
1) 정부 수입 대비 정부 부채 상환액의 비율 (이는 순환계의 플라크 양과 같습니다),
2) 정부 부채 매도 규모 대비 정부 부채 수요 규모의 비율 (이는 플라크가 떨어져 나가 심장마비를 일으키는 것과 같습니다), 그리고
3) 판매해야 할 정부 부채 공급 대비 수요 부족분을 메우기 위해 중앙은행이 정부 부채를 매입하기 위해 찍어내는 돈의 양 (이는 중앙은행이 유동성/신용을 대량 투여하여 유동성 부족을 완화하고, 더 많은 부채를 생성하며, 중앙은행이 이에 노출되는 것과 같습니다).
이러한 지표들은 일반적으로 수십 년에 걸친 장기적인 사이클에서 소득 대비 부채 및 부채 상환액이 증가하면서 상승하다가, 1) 부채 상환 비용이 다른 지출을 용납할 수 없을 정도로 압박하거나, 2) 매입해야 할 부채의 공급이 매입 수요에 비해 너무 커서 금리가 크게 상승하여 시장과 경제를 크게 하락시키거나, 3) 금리 상승과 시장/경제 악화를 허용하는 대신 중앙은행이 많은 돈을 찍어내고 많은 정부 부채를 매입하여 수요 부족을 메우고 통화 가치를 크게 떨어뜨리는 상황이 발생하면서 더 이상 지속될 수 없게 됩니다.
어떤 경우든, 통화와 부채가 충분히 저렴해져서 수요를 유치하거나 정부가 부채를 저렴하게 환매하거나 재구조화할 수 있을 때까지 채권의 수익률은 낮습니다.
이것이 바로 거대한 부채 사이클의 아주 간략한 모습입니다.
이러한 것들을 측정할 수 있기 때문에 이러한 부채 역학이 진행되는 것을 모니터링할 수 있으므로 문제가 다가오는 것을 쉽게 볼 수 있습니다. 저는 투자에서 이 진단 프로세스를 사용해 왔고 혼자만 알고 있었지만, 너무 중요해서 혼자 간직할 수 없어 지금 국가는 어떻게 파산하는가: 거대한 사이클에서 자세히 설명하고 있습니다.
더 구체적으로 설명하자면, 소득 대비 부채 및 부채 상환액이 증가하고, 부채 공급이 수요보다 많아지며, 중앙은행이 이러한 상황에 대처하기 위해 처음에는 단기 금리를 인하하여 경기를 부양하고 그 다음에는 돈을 찍어내고 부채를 매입하며, 결국 중앙은행이 손실을 보고 순자산 가치가 마이너스가 되고, 중앙 정부는 부채 상환을 위해 더 많은 부채를 떠안고 중앙은행은 부채를 화폐화하는 것을 볼 수 있습니다. 이러한 모든 것들은 정부 부채 위기로 이어지며, 이는 부채로 조달된 지출의 수축이 경제 순환 시스템의 정상적인 흐름을 차단할 때 발생하는 경제적 심장마비와 동등한 상황을 초래합니다.
거대한 부채 사이클의 마지막 단계 초기에는 시장 움직임이 장기 금리가 주도하는 금리 상승, 특히 금 대비 통화 가치 하락, 장기 부채 수요 부족으로 인한 중앙 정부 재무부의 부채 만기 단축 등을 통해 이러한 역학을 반영합니다. 일반적으로 이 과정이 가장 심각한 후반부에는 자본 통제 도입이나 채권자에 대한 부채 매수 및 매도 금지 압력과 같은 극단적인 조치들이 시행됩니다. 이 역학은 제 책에서 수많은 차트와 수치와 함께 훨씬 더 완벽하게 설명되어 있습니다.
미국 정부 상황의 아주 간략한 요약
이제 여러분이 미국 정부라는 거대한 기업을 운영하고 있다고 상상해 보십시오. 그러면 미국 정부의 재정과 지도부의 선택을 이해하는 데 도움이 되는 관점을 얻을 수 있을 것입니다.
올해 총 수입은 약 5.5조 달러이고 총 지출은 약 7.5조 달러이므로, 예산 적자는 약 2조 달러에 달할 것입니다. 따라서 올해 여러분의 조직 지출은 수입보다 약 40% 더 많을 것입니다. 그리고 거의 모든 지출이 기존에 약속되었거나 필수 지출이기 때문에 지출을 삭감할 여지는 거의 없습니다. 조직이 오랜 기간 동안 많은 돈을 빌렸기 때문에 막대한 부채가 축적되었습니다. 이는 연간 수입의 약 6배(약 32조 달러[1])에 달하며, 이는 여러분이 돌봐야 할 가구당 약 24만 달러에 해당합니다. 그리고 부채에 대한 이자 청구액은 약 1조 달러로, 이는 기업 수입의 약 20%이며 올해 예산 적자(재정 적자)의 절반에 해당하여 이를 충당하기 위해 돈을 빌려야 합니다. 하지만 이 1조 달러가 채권자에게 지불해야 할 전부는 아닙니다. 부채에 대한 이자를 지불해야 할 뿐만 아니라 만기가 도래하는 원금(약 10조 달러)도 상환해야 하기 때문입니다. 여러분은 채권자들이 이 돈을 재대출하거나 여러분에게 빌려주기를 바랍니다. 따라서 부채 상환액, 즉 채무 불이행을 피하기 위해 상환해야 할 원금과 이자는 약 11조 달러이며, 이는 들어오는 돈의 약 200%에 해당합니다.
이것이 현재 상황입니다.
그렇다면 앞으로 어떤 일이 일어날까요? 상상해 봅시다. 여러분은 적자가 무엇이든 간에 그 적자를 충당하기 위해 돈을 빌릴 것입니다. 적자가 얼마가 될지에 대해서는 많은 논쟁이 있습니다. 최근 통과된 예산 조정 법안을 고려할 때, 대부분의 독립적인 평가 기관들은 10년 후 부채가 55-60조 달러(수입의 약 7배)가 될 것으로 예상하는데, 이는 25-30조 달러의 추가 차입이 있을 것이기 때문입니다. 물론 10년 후에는 이 조직은 더 많은 부채 상환 부담으로 지출이 압박되고, 이러한 상황에 대한 계획 없이는 판매해야 할 부채에 대한 수요가 충분하지 않을 위험이 더 커질 것입니다.
[1] 연방 정부 부채는 정부 간 보유분을 제외하면 32조 달러입니다. 이를 포함하면 총 연방 부채는 약 40조 달러에 달합니다.
제 3% 3부문 해결책
저는 정부의 재정 상태가 변곡점에 있다고 확신합니다. 지금 해결하지 않으면 부채가 큰 충격 없이는 관리할 수 없는 수준까지 쌓일 것이기 때문이며, 특히 이 작업이 시스템이 약할 때가 아니라 상대적으로 강력할 때 이루어지는 것이 중요합니다. 경제가 수축기에 있을 때 정부의 차입 필요성이 크게 증가하기 때문입니다.
제 분석에 따르면, 이러한 상황은 제가 '3% 3부문 해결책'이라고 부르는 것을 통해 해결되어야 한다고 믿습니다. 즉, 재정 적자를 GDP의 3% 수준으로 낮추는 동시에 적자 감소의 세 가지 방법, 즉 1) 지출 삭감, 2) 세수 증가, 3) 금리 인하를 균형 있게 조화시키는 것입니다. 이 세 가지는 동시에 이루어져야 하며, 어느 하나가 너무 커지는 것을 방지해야 합니다. 만약 어느 하나가 너무 크다면 조정은 충격적일 것입니다. 그리고 이러한 것들은 강제가 아닌 건전한 근본적인 조정을 통해 이루어져야 합니다(예를 들어, 연방준비제도가 인위적으로 금리를 낮추는 것은 매우 좋지 않을 것입니다). 제 예측에 따르면, 현재 계획 대비 지출 삭감과 세수 증가가 각각 약 5%씩 이루어지고 이에 대한 반응으로 금리가 약 1-1.5% 하락하면, 향후 10년간 이자 지급액이 GDP의 1-2% 감소하고 자산 가격 상승과 경제 활동이 촉진되어 훨씬 더 많은 수입을 가져올 것입니다.
자주 묻는 질문과 그에 대한 답변
책에는 여기서 다룰 수 있는 것보다 훨씬 더 많은 내용이 있으며, 여기에는 세상의 모든 큰 변화를 주도하는 '전체 거대한 사이클'(부채/신용/통화 사이클, 내부 정치 사이클, 외부 지정학적 사이클, 자연 현상, 기술 발전으로 구성됨)에 대한 설명, 미래가 어떻게 보일지에 대한 제 생각, 그리고 이러한 변화 속에서 투자에 대한 몇 가지 관점이 포함됩니다. 하지만 지금은 책에 대해 이야기하면서 받은 몇 가지 일반적인 질문에 답하고, 더 깊이 알아보고 싶다면 전체 책을 확인해 보시기 바랍니다.
Q1: 왜 큰 정부 부채 위기와 거대한 부채 사이클이 발생합니까?
큰 정부 부채 위기와 거대한 부채 사이클은 발생하며, 이는 1) 정부 수입 대비 정부 부채 상환액이 필수 정부 지출을 용납할 수 없을 정도로 압박하는 수준까지 상승하는 것, 2) 정부 부채 매도 규모 대비 정부 부채 수요 규모가 너무 커져 금리가 상승하고 시장과 경제가 하락하는 것, 3) 중앙은행이 이러한 조건에 대응하여 금리를 낮추고, 이는 채권 수요를 감소시켜 중앙은행이 돈을 찍어내 정부 부채를 매입하게 만들고 통화 가치를 떨어뜨리는 것 등을 통해 쉽게 측정할 수 있습니다. 이러한 것들은 일반적으로 수십 년에 걸친 장기적인 사이클에서 증가하다가, 1) 부채 상환 비용이 다른 지출을 용납할 수 없을 정도로 압박하거나, 2) 매입해야 할 부채의 공급이 매입 수요에 비해 너무 커서 금리가 크게 상승하여 시장과 경제를 크게 하락시키거나, 3) 중앙은행이 많은 돈을 찍어내고 많은 정부 부채를 매입하여 수요 부족을 메우고 통화 가치를 크게 떨어뜨리는 상황이 발생하면서 더 이상 지속될 수 없게 됩니다. 어떤 경우든, 채권이 충분히 저렴해져서 수요를 유치하거나 부채를 재구조화할 수 있을 때까지 채권의 수익률은 낮습니다. 이러한 것들을 쉽게 측정하고 임박한 부채 위기로 나아가는 것을 볼 수 있습니다. 이는 부채로 조달된 지출의 수축이 발생할 때, 마치 부채로 인한 경제적 심장마비처럼 찾아옵니다.
역사적으로 이러한 부채 사이클은 거의 모든 국가에서, 일반적으로 여러 번 발생했으며, 따라서 말 그대로 수백 개의 역사적 사례가 있습니다. 이는 기록된 역사만큼이나 오래전으로 거슬러 올라갑니다. 다시 말해, 모든 통화 질서는 붕괴되었고, 제가 설명하는 부채 사이클 과정이 이러한 붕괴의 배후에 있습니다. 이것이 파운드화 이전의 영국 파운드화와 네덜란드 길더화와 같은 모든 기축 통화의 붕괴로 이어진 과정입니다. 제 책에서는 가장 최근의 35개 사례를 보여줍니다.
Q2: 이 과정이 반복적으로 발생한다면, 그 배후의 역학이 왜 잘 이해되지 않습니까?
맞습니다. 이 과정은 잘 이해되지 않고 있습니다. 흥미롭게도, 저는 이것이 어떻게 발생하는지에 대한 연구를 찾을 수 없었습니다. 제 추측으로는, 통화 질서의 붕괴는 일반적으로 기축 통화 국가에서 일생에 한 번 정도만 발생하고, 비기축 통화 국가에서 발생할 때는 이 과정이 기축 통화 국가에는 면역된 문제라고 여겨지기 때문에 잘 이해되지 않는 것 같습니다. 제가 이 과정을 발견한 유일한 이유는 국채 시장 투자에서 이를 목격했고, 이를 잘 탐색하기 위해(예: 2008년 글로벌 금융 위기와 이후 유럽 부채 위기 탐색) 역사적으로 발생한 많은 사례를 연구하게 되었기 때문입니다.
Q3: 미국 부채 문제가 폭발하기를 기다리는 상황에서 미국의 '심장마비' 부채 위기에 대해 실제로 얼마나 걱정해야 합니까? 사람들은 오지 않은 임박한 부채 위기에 대해 많이 들어왔습니다. 이번이 왜 다른가요?
앞서 언급한 조건들 때문에 매우 걱정해야 한다고 생각합니다. 과거에 상황이 덜 심각했을 때 부채 위기를 걱정했던 사람들은 그때 걱정한 것이 옳았다고 생각합니다. 더 일찍 문제를 해결했다면 상황이 이렇게 나빠지는 것을 막을 수 있었을 것이기 때문입니다. 마치 의사가 흡연과 잘못된 식습관에 대해 일찍 경고하는 것과 같습니다. 따라서 이 문제가 더 널리 우려되지 않는 이유는 충분히 이해되지 않았고, 조기 경고의 결과로 안일함이 생겼기 때문이라고 추측합니다. 이는 동맥에 플라크가 많이 쌓인 사람이 기름진 음식을 많이 먹고 운동하지 않으면서 의사에게 "당신은 제가 생활 방식을 바꾸지 않으면 나쁜 일이 일어날 것이라고 경고했지만, 아직 심장마비를 겪지 않았습니다. 그렇다면 왜 지금 당신의 말을 믿어야 합니까?"라고 말하는 것과 같습니다.
Q4: 오늘날 미국 부채 위기의 촉매제는 무엇이 될 수 있으며, 언제 발생할 것이며, 그러한 위기는 어떤 모습일까요?
촉매제는 앞서 언급한 영향들의 수렴이 될 것입니다. 시기에 관해서는 정책과 큰 정치적 변화 및 전쟁과 같은 외생적 요인에 의해 앞당겨지거나 연기될 수 있습니다. 예를 들어, 재정 적자가 저와 대부분의 다른 사람들이 예측하는 GDP의 약 7%에서 GDP의 약 3%로 낮아지면 위험을 크게 줄일 수 있습니다. 큰 외생적 충격이 있다면 더 일찍 올 것이고, 그렇지 않다면 더 늦게 오거나 아예 오지 않을 것입니다(잘 관리된다면). 제 추측은 아마도 좋지 않은 추측이겠지만, 현재의 경로가 바뀌지 않는다면 3년(플러스 마이너스 2년) 안에 올 것이라고 생각합니다.
Q5: 여러분이 설명하는 방식으로 재정 적자가 크게 삭감되고 좋은 결과가 나온 유사한 사례를 알고 계십니까?
네, 몇 가지를 알고 있습니다. 제 계획은 재정 적자를 GDP의 약 4% 삭감하는 결과를 가져올 것입니다. 좋은 결과를 가져온 가장 유사한 사례는 1991년부터 1998년까지 미국에서 재정 적자가 GDP의 5% 삭감된 경우입니다. 제 책에는 다른 국가에서 발생한 몇 가지 유사한 사례가 나열되어 있습니다.
Q6: 일부 사람들은 미국이 세계 경제에서 달러의 지배적인 역할 때문에 부채 관련 문제/위기에 일반적으로 덜 취약하다고 주장합니다. 이러한 주장을 하는 사람들이 놓치거나 과소평가하고 있는 것은 무엇이라고 생각하십니까?
만약 그들이 이것을 믿는다면, 그들은 메커니즘과 역사의 교훈에 대한 이해를 놓치고 있는 것입니다. 더 구체적으로 말하면, 그들은 왜 모든 이전 기축 통화가 기축 통화 지위를 잃었는지 이해하기 위해 역사를 조사해야 합니다. 매우 간단히 말하면, 통화와 부채는 효과적인 부의 저장 수단이어야 하며, 그렇지 않으면 평가 절하되어 버려질 것입니다. 제가 설명하는 역학은 기축 통화가 부의 저장 수단으로서의 효율성을 잃는 방식을 설명합니다.
Q7: 부채 대 GDP 비율이 215%로 모든 선진국 중 가장 높은 일본은 종종 국가가 부채 위기를 겪지 않고 지속적으로 높은 부채 수준을 유지할 수 있다는 주장의 대표적인 사례로 사용됩니다. 일본의 경험에서 왜 큰 위안을 얻지 못하십니까?
일본의 사례는 제가 설명하는 문제를 예시하고 계속해서 예시할 것이며, 실제로 제 이론을 입증합니다. 더 구체적으로 말하면, 일본 정부의 높은 과다 부채 수준 때문에 일본 채권과 부채는 끔찍한 투자 대상이었습니다. 국가에 유리할 만큼 낮은 금리로 일본 부채 자산에 대한 수요 부족을 메우기 위해 일본은행은 많은 돈을 찍어내고 많은 일본 정부 부채를 매입했으며, 이로 인해 일본 채권 보유자는 2013년 이후 미국 달러 부채 보유 대비 51%의 손실을, 2013년 이후 금 보유 대비 76%의 손실을 입었습니다. 일본 근로자의 일반적인 임금은 2013년 이후 공통 통화 기준으로 미국 근로자 임금 대비 55% 하락했습니다. 제 책에는 일본 사례에 대한 전체 장이 있으며, 이를 깊이 있게 설명하고 있습니다.
Q8: 재정 관점에서 특히 문제가 있어 보이지만 사람들이 과소평가하고 있을 수 있는 다른 지역이 있습니까?
대부분의 경제가 유사한 부채 및 적자 문제를 안고 있습니다. 영국, EU, 중국, 일본 모두 그렇습니다. 이것이 제가 대부분의 경제에서 유사한 부채 및 통화 평가 절하 조정 과정을 예상하는 이유이며, 이것이 제가 금과 비트코인과 같은 비정부 발행 화폐가 상대적으로 좋은 성과를 낼 것으로 기대하는 이유입니다.
Q9: 투자자는 이러한 위험을 어떻게 탐색하고/앞으로 어떻게 포지셔닝해야 합니까?
일반적인 조언으로, 강력한 손익계산서와 대차대조표를 가지고 있으며 큰 내부 정치적 및 외부 지정학적 갈등을 겪고 있지 않은 자산군과 국가에 잘 분산 투자하고, 채권과 같은 부채 자산의 비중을 줄이고, 금과 약간의 비트코인의 비중을 늘리는 것을 제안합니다. 자금의 작은 비율(아마도 10-15%)을 금에 투자하면 포트폴리오의 위험을 줄일 수 있으며, 수익률도 높일 수 있다고 생각합니다.
