Bubblicious

Construa, Construa, Bebê

Nos últimos doze meses, a corrida armamentista da IA começou a se parecer com algo entre a Corrida Espacial e a Corrida do Ouro na Califórnia.

As maiores empresas de tecnologia do mundo estão a caminho de gastar aproximadamente US$ 650 bilhões este ano na construção de infraestrutura de IA. Data centers estão sendo erguidos tão rapidamente que a energia se tornou o principal gargalo da indústria. Concessionárias estão reativando usinas nucleares. Peter Thiel liderou recentemente uminvestimento de US$ 140 milhõesna Panthalassa, uma startup que quer construir data centers de IA flutuantes no meio do oceano, resfriados pela água do mar e alimentados pela energia das ondas. Elon acha que já superamos a Terra por completo. Sua visão de longo prazo é lançar data centers de IA movidos a energia solar em órbita.

Os investidores parecem perfeitamente felizes em acompanhar. O mercado de ações acabou de registrar seu trimestre mais forte em cerca de seis anos. Cada teleconferência de resultados traz outro orçamento de despesas de capital impressionante. Cada semana traz um novo anúncio que teria soado completamente absurdo dois anos atrás.

A reação é quase universal.

"Isto é uma bolha."

Dependendo de quem está dizendo, a palavra é dita com preocupação, diversão ou uma certa satisfação presunçosa. Chamar algo de bolha tornou-se um dos nossos hábitos intelectuais favoritos porque nos permite ficar fora da multidão. Todos os outros estão envolvidos na empolgação. Nós sozinhos estamos pensando com clareza. O ceticismo tornou-se sinônimo de inteligência, enquanto o entusiasmo é tratado como evidência de ingenuidade.

A questão não é se é uma bolha. Claro que é. Isso é uma coisa boa.

Bolhas são boas.

Exit Planet Dust

Capital de risco não gera retornos coletando dividendos ou colhendo caixa pacientemente ao longo de décadas. Ele gera retornos quando alguém está disposto a comprar o que você construiu. Historicamente, isso significou M&A, IPOs e, recentemente, transações secundárias. Sem essas janelas de liquidez, o capital de risco pode possuir empresas extraordinárias enquanto devolve muito pouco dinheiro real aos investidores.

Talvez, não surpreendentemente, então, as bolhas são o período em que a maioria dos investimentos de capital de risco se transforma nesse dinheiro. De 1980 a 2025, os IPOs apoiados por capital de risco criaram aproximadamente US$ 3,47 trilhões em capitalização de mercado, com mais da metade desse valor originando-se de apenas cinco anos exuberantes: 1999, 2000, 2019, 2020 e 2021. Esses anos representaram cerca de 23% dos IPOs apoiados por capital de risco, mas cerca de 56% do valor de mercado dos IPOs apoiados por capital de risco. Adicione 2025 como o início da janela de liquidez da IA, e seis anos respondem por quase dois terços de toda a capitalização de mercado de IPOs apoiados por capital de risco desde 1980.

A Cambridge Associates conta a mesma história: os dois anos civis mais fortes na história do seu Índice de Capital de Risco dos EUA foram 1999 e 2021, os dois anos mais associados a manias tecnológicas especulativas. Os maiores retornos do capital de risco não estão distribuídos uniformemente pela história. Eles se concentram durante momentos em que os mercados estão excepcionalmente dispostos a acreditar no futuro.

Os Desmancha-Prazeres

A história tem uma maneira engraçada de recompensar aqueles que constroem o futuro enquanto celebra aqueles que previram seu colapso.

Cada geração conta a mesma história. Os preços se descolam da realidade. Os investidores perdem a disciplina. Empresas são financiadas que nunca deveriam ter existido. Eventualmente, a música para, fortunas desaparecem, e todos se parabenizam por reconhecer o excesso. É uma narrativa satisfatória porque reforça a crença confortável de que a disciplina sempre triunfa sobre a exuberância e que o ceticismo é simplesmente outra palavra para inteligência.

Nossa cultura agrava o problema ao atribuir status ao pessimismo. Chamar algo de bolha sinaliza sofisticação. Sugere que você manteve sua objetividade enquanto todos os outros ficaram intoxicados pelo momento. O otimismo, por contraste, parece ingênuo. Soa promocional, interesseiro, até mesmo crédulo. Instintivamente, confiamos mais na pessoa que explica por que algo não vai funcionar do que na pessoa que imagina como poderia.

O problema é que esta é apenas metade da história.

A outra metade é consideravelmente mais interessante. Embora os investidores nem sempre sobrevivam à bolha, a civilização tem um hábito estranho de manter tudo o que a bolha construiu.

Todos a Bordo

A Grã-Bretanha experimentou sua própria versão na década de 1840, durante o que ficou conhecido como a Mania Ferroviária. Os investidores se convenceram de que as ferrovias remodelariam fundamentalmente o comércio, o transporte e a economia. Eles estavam certos. Eles também se convenceram de que quase todas as empresas ferroviárias propostas se tornariam extremamente lucrativas. Eles estavam errados.

Entre 1844 e 1846, o Parlamento aprovou mais de 8.000 milhas de novas ferrovias, uma quantidade extraordinária de infraestrutura para um país aproximadamente do tamanho do Alabama. Milhares de empresas foram formadas. Engenheiros, topógrafos, advogados e banqueiros foram atraídos para o que parecia um projeto nacional imparável.

A correção inevitável chegou com força brutal. Muitas empresas ferroviárias faliram antes de colocar uma única milha de trilho. Jornais declararam o episódio como prova de que a especulação havia superado a razão e que a Grã-Bretanha havia sucumbido à loucura coletiva.

E ainda assim.

6.000 milhas de ferrovia foram finalmente construídas. A Grã-Bretanha herdou uma rede de transporte nacional que reduziu drasticamente o custo de movimentar pessoas, mercadorias e ideias. Historiadores econômicos agora veem a ferrovia como uma das tecnologias fundadoras da Revolução Industrial, remodelando permanentemente a economia britânica.

A Internet Foi Construída Duas Vezes

A era pontocom seguiu quase exatamente o mesmo roteiro. Lembramos do Pets.com, do fantoche de meia, dos anúncios do Super Bowl. O que esquecemos é que a mesma frenesi especulativa financiou uma das maiores construções de infraestrutura de comunicação da história.

Os números foram impressionantes. No auge do boom das telecomunicações, o investimento acumulado ao longo do ciclo ultrapassou US$ 500 bilhões. Empresas como Global Crossing, WorldCom, Qwest, Level 3, XO Communications e 360networks correram para instalar fibra através de continentes e oceanos, acreditando que o tráfego da internet cresceria para sempre. Eles estavam certos sobre a direção e errados sobre o timing.

O resultado: capacidade ociosa catastrófica. No início dos anos 2000, tornou-se óbvio que o setor havia investido maciçamente em excesso, particularmente em cabos de fibra óptica de longa distância. Os preços das ações despencaram, as dívidas tornaram-se ingerenciáveis, e empresas que eram tratadas como infraestrutura essencial acabaram em falência.

Mas os destroços deixaram algo para trás. Em 2004, o custo da largura de banda em rotas de longa distância havia caído mais de 90%. Os preços de acesso caíram pela metade. A razão era simples: muita rede, tráfego insuficiente.

Na época, isso parecia um dos maiores erros de alocação de capital da história empresarial moderna.

E ainda assim.

A bolha efetivamente pré-pagou a próxima era da internet. As empresas que vieram após o crash herdaram largura de banda dramaticamente mais barata. O Google não teve que financiar toda a espinha dorsal global da internet antes de indexar a web. O YouTube pôde decidir que o streaming de vídeo era viável.

Esta é a questão sobre as bolhas. A primeira geração é destruída. A segunda geração pega pechinchas. A terceira geração trata a infraestrutura como comum. O que parecia capital desperdiçado em 2001 tornou-se largura de banda barata em 2005, streaming de vídeo em 2007, computação em nuvem nos anos 2010 e a superfície operacional da vida moderna logo depois.

Mais em Forma, Mais Feliz, Mais Produtivo

Uma das suposições mais estranhas que fazemos sobre as bolhas é que a riqueza que elas criam desaparece quando o mercado se volta. Não desaparece. Grande parte dela se torna real. E encontra seu caminho de volta para novos financiamentos de novas apostas.

Este processo tem um nome: reciclagem empreendedora. Pesquisadores o usam para descrever a maneira como as saídas bem-sucedidas reciclam riqueza, talento, experiência e conhecimento de volta para o ecossistema de startups. Um artigo recente sobre saídas de unicórnios descobriu que um IPO levou, em média, a dois investimentos adicionais e a mais US$ 13 milhões investidos por cada investidor inicial.

E depois há o talento. Pelo menos 150 empresas já foram fundadas por ex-alunos da SpaceX, arrecadando US$ 12,6 bilhões e criando mais de 8.000 empregos. Enquanto a SpaceX continua a criar milhares de novos milionários, a história importante será o que esses milionários farão a seguir. Muitos se tornarão fundadores, anjos, LPs, conselheiros e primeiros funcionários na próxima empresa que parece impossível.

Bolhas bem-sucedidas criam pessoas com capital, confiança, redes e cicatrizes. Otimistas com dinheiro que já viram uma coisa impossível se tornar realidade e, portanto, estão dispostos a financiar a próxima.

Bolha-liciosa

Desenvolvemos uma relação estranha com o otimismo.

Instintivamente admiramos o cético porque o ceticismo parece disciplinado. Instintivamente desconfiamos do entusiasmo porque o entusiasmo parece frívolo. Chamar algo de bolha tornou-se menos uma observação do que uma maneira de sinalizar que somos mais inteligentes que todos os outros.

A história sugere que deveríamos ser um pouco mais humildes.

A maioria das bolhas estoura.

Muitas fortunas desaparecem.

Algumas empresas merecem falir.

Mas a infraestrutura permanece.

O talento permanece.

O capital é reciclado.

A próxima geração é construída por pessoas cujo sucesso foi financiado pelo excesso da geração anterior.

A IA não será diferente.

Daqui a vinte anos, vamos rir de muitas das avaliações atuais. Vamos nos perguntar por que alguém pensou que esta ou aquela empresa valia centenas de bilhões de dólares.

Provavelmente não estaremos rindo da infraestrutura de inteligência que eles construíram.

Bolhas não são evidência de que o capitalismo falhou. São evidência de que o otimismo ocasionalmente ultrapassa a realidade. E são ferramentas necessárias para mover a civilização para frente.

Então, aproveite o passeio.