土地投資について意見を求められることが何度かありましたので、この記事に私の考えをまとめてみたいと思います。
簡単に言えば、長年にわたりトルコの土地投資はほぼ「負けなし」の投資として機能していました。しかし、それを可能にしていた多くの条件は今や変わりつつあります。そのため、現在の土地投資のリスク・リターン比率は、過去に比べてはるかに悪化していると私は考えています。
これは「土地がもう儲からない」という意味ではありません。むしろ、かつてのような自動的な富を生み出す手段ではなくなった、ということです。
1. 土地を儲けさせたのは人口動態だった
歴史的に見て、トルコの土地投資は非常に強力なストーリーを持っていました。なぜなら、3 つの大きな優位性が同時に働いていたからです。
- 人口が絶えず増加していたこと。
- 人々が村から都市へ移住していたこと。
- 土地の保有コストがほぼゼロだったこと。
1950 年以来、トルコの人口は 4 倍以上に増加しました。都市は絶えず拡大し、周辺部の畑は区画に、区画は宅地に変わりました。人々は生産によってではなく、都市化に伴う地代の上昇（不労所得）によって裕福になることがよくありました。
しかし、今日、状況は変わりつつあります。
出生率は大幅に低下しました。人口はまだ増加していますが、その増加率は著しく鈍化しています。都市への移住はかつてのペースではありません。実際、イスタンブールのような大都市では人口減少さえ見られます。
ここで、日本の例が重要です。日本はトルコと全く同じにはならないでしょう。しかし、1980 年以降に日本で起きたプロセスは、人口増加が止まると不動産が価値を生み出す資産ではなくなる可能性があることを示しています。
2. 「利益は買うときに生まれる」― しかし、今日に利鞘は残っているのか？
古参の投資家には素晴らしい格言があります。
「利益は売るときではなく、買うときに生まれる」
かつては、都市の周辺部にある畑は、まだ都市がそこまで達していなかったため非常に安価でした。人々は安く買って何年も待ち、都市が成長するにつれて大きな富を得ました。
今日、興味深い逆転現象が起きています。
都市の成長が以前ほど速くない一方で、最も辺鄙な地域でさえ、将来の地代がすでに畑の価格に織り込まれています。つまり、多くの場所では、参入価格に、将来的に生み出される可能性のある価値のかなりの部分がすでに含まれているのです。
投資における安全域とは、価格が価値を下回っている状態のことです。この安全域は、土地の側で大幅に縮小していると私は考えます。
3. ゾーニングの問題は考えられている以上にリスクが高い
土地投資のリスクの中で、最も議論されることの少ないものの一つがゾーニングプロセスです。
問題は単に「ゾーニングが適用されるかどうか」ではありません。ゾーニングの密度がすべてを変えます。低層のゾーニングは、何年も期待されてきた地代を大幅に減少させる可能性があります。もしかしたら、全く適用されないことすらあり得ます。
さらに、収用のリスクもあります。土地の一部が道路、学校、公園などの公共用地として収用される可能性があります。
具体的な例を挙げましょう。
何年も前、私の義理の父親の父は、アンカラのディクメンにある畑を、都心に近いという大きな期待を込めて購入しました。長い間待ちました。後になって適用されたゾーニングはたったの 3 階建てで、さらに土地の一部は学校のために収用されました。数十年後、その結果は平凡なものでした。この状況は例外ではなく、土地投資における日常的なリスクの一つです。
4. トルコを特別にしたものは何か？
トルコで土地投資がこれほど強力だったのは、人口増加だけが理由ではありません。
真の違いは、保有コストがほぼゼロだったことです。
長年にわたり：
- 土地税は低かった。
- 評価額は実際の価値をはるかに下回っていた。
- 5 年以上保有した土地に対するキャピタルゲイン税はなかった。
つまり、人々はほぼコストをかけずに何年も土地を保有できたのです。
欧米では状況が異なります。アメリカのような国では、固定資産税は実際の価値に近いものです。20 万ドルの土地に対して年間数千ドルの税金を支払います。より大きな土地では、この額は数万ドルに上ることもあります。
このような制度では、「将来、地代が発生するかもしれない」という理由だけで、何十年も資産を空き地のままにしておくことはできません。毎年、その資産のコストを負担しなければならないからです。
トルコでは、長い間まったく逆のことが起こっていました。
- 保有コストは低く、
- 税制上の優遇措置があり、
- 人口増加は力強かった。
これら 3 つが組み合わさったとき、土地はほぼ自動的に富を生み出す道具へと変わりました。
しかし今日：
- 評価額は上昇しており、
- 保有コストは増加しており、
- 人口の勢いは鈍化しており、
- そして将来的に地代に対する税率が上がる可能性が強まっています。
このため、私は過去ほど簡単な時代ではないと考えています。
5. 企業の「隠れた富」としての土地
1990 年代から 2000 年代にかけて、企業から資金を引き出す最も簡単な方法の一つが土地を購入することでした。
なぜなら、長期間保有した土地にはキャピタルゲイン税がかからなかったからです。そのため、企業はしばしば、かなり辺鄙な場所でも高い価格で土地を購入することができました。当時の多くの取引は、実際には将来の地代を見込んで行われていました。
今日振り返ってみると、当時購入された土地のいくつかは信じられないほどの価値に達しています。これこそが、上場企業の貸借対照表に計上されている「価値ある土地」の背後にあるストーリーであることがよくあります。
しかし、今日では同じ仕組みは簡単には機能しません。評価報告書、資本市場委員会（SPK）の規制、そして透明性の向上により、この分野は以前よりもはるかに可視化されています。
6. 住宅用不動産は少々異なる
これまで述べてきたことは、主に土地投資に関するものでした。
賃貸収入を生み出す不動産、すなわち住宅用不動産は、少し異なる視点で評価する必要があります。
ピーター・リンチには有名な言葉があります。
「家を買う前に株式に投資してはいけない。なぜなら、100 件中 99 件は家の方が勝つからだ」
しかし、ここで重要な点はこれです。
アメリカでは、人々は主にレバレッジを効かせて家を買います。
低金利で長期の住宅ローン制度のおかげで、少ない頭金で大きな資産を所有することができます。これにより、自己資本利益率が大幅に向上します。
例えば：
あなたは 5 万ドルの自己資本で 50 万ドルの家を買います。たとえ家の価格が年 5% 上昇するだけでも、あなたの自己資本利益率は非常に高くなります。なぜなら、利益は総資産価値に対して生じるからです。
言い換えれば、リンチが言うことのかなりの部分は、実は財務レバレッジの効果なのです。
トルコでは、住宅価格と住宅ローン金利が低い時期に、少ない自己資本で妥当な価格の家をローンで買えば、間違いなく勝てます。しかし、賃貸目的で現金で買うのであれば、それは賢明な投資ではないかもしれません。
7. 投資目的で家を買うべきか？
ここには、より合理的な議論の余地があると思います。
なぜなら：
- 家賃はインフレに適応できるキャッシュフローである。
- 一部の地域では、家賃倍率が大幅に低下している。
- 長期的には、住宅の実質リターンは妥当な水準になり得る。
さらに、株式市場で高い長期的な実質リターンを達成するには高度な知識と心理的な強靭さが必要ですが、不動産では基本的な知識で十分な場合があります。株式の価値を正しく計算するには高度な専門知識、知識、経験が必要ですが、不動産の区画、その賃貸収入、そして建物の耐震性を評価するには、より基本的な視点で十分なことがあります。
したがって：
私は「良い場所で適切な倍率で購入され、良好な賃貸収入を生み出す不動産は購入してもよい」という見方に同意します。入居者とのやり取りは面倒に思えるかもしれませんが、例えば、私の知人は 10 〜 12 年分の賃貸収入で 1K の家を購入します。年率 8% の実質リターンのためなら、入居者とやり取りする価値はあります。結局のところ、株式市場でも努力と研鑽を積めば収入は得られます。住宅でも、努力して研究すれば妥当なリターンを得ることは十分可能です。
8. 結論
優れた不動産投資家に共通する特徴は、次のようなものだと思います。
彼らはこのビジネスを投機のようにではなく、資産価値評価の問題として捉えています。
彼らは企業を分析するように考えます。
- 現在の賃貸価値はいくらか？
- その地域の将来性は？
- 地下鉄、交通、人口移動はどのように変化するか？
- 土地や建造物の代替的使用価値は？
そして、価格が自分たちの計算した価値を下回っている場合にのみ投資します。
実際、問題は次の点に集約されます。
あなたが知っていて理解しているビジネスでお金を稼ぐのだ。不動産投資は株式投資よりも心理的に管理しやすいとはいえ、成功するためには、やはり働き、調べ、知る必要がある。
敬具。
