2026 年 8 月
免責事項と開示:
まず、私は決してラッダイト（機械破壊論者）ではありません。私は研究プロセスの一部として、また執筆や編集の補助として AI を活用しています。ヘッダーの画像は Grok を使用して生成されました。私は技術の進歩に非常に賛成です。この記事は、AI への設備投資ブームが今後どのような課題に直面する可能性があるかについての思考実験です。私は今後数十年にわたる AI の見通しには楽観的ですが、短期間では達成が難しいかもしれない大規模な段階的進歩にあまりにも多くが賭けられているのではないかと懸念しています。私の主な懸念は、アメリカ経済のあまりにも多くの部分が、長期的な経済性が不明確な未成熟な技術に依存してしまっており、これが最終的に、株式市場や、場合によっては大規模な金融サービス企業の問題を通じて、メインストリート経済や一般市民に害を及ぼす可能性があるということです。本稿執筆時点で、私はプット・オプションを通じて Blackstone (BX) および SharonAI (SHAZ) を空売りしています。私は自身の投資目的とリスク管理原則に基づき、これらの有価証券を継続的に取引する予定です。私のポジションの変更は、必ずしも本稿で述べた見解の変更を反映するものではありません。
データセンターの不毛の地
時は 2028 年。テキサス州アビリーンの郊外で、最初の家族がコンバージョンされたデータセンターに引っ越してきています。この建物は 2026 年に Nvidia GPU 用の電源供給シェルとして建設されました。しかし、稼働率が 50% を超えたことは一度もありません。2027 年の「大チップ不況」の後、この建物は 1 年間、窓のないシェルとして、周辺の町全体よりも多くの電力を供給できる状態で、暗いまま放置されました。数え切れないほどの新しいデータセンタープロジェクトが遊休状態になった数ヶ月後、DSA（民主社会主義者アメリカ）は全国的なキャンペーンを展開し、それらを低価格住宅に転換しました。DSA の住宅協同組合は、アビリーンのプロジェクトを二束三文で購入し、低価格住宅に転換しました。その提案は完璧すぎるほどでした。電力と水道はすでに整備されており、建物は若者や新しい家族向けのスターターハウスに簡単に分割できました。2028 年の夏までに、テキサスからルイジアナ、オハイオに至る旧データセンター地帯には、こうした施設が何百も存在し、それぞれが 2024 年から 2027 年まで続いた大規模な設備投資ブームの記念碑となっています。このブームでは、長期的な経済プロファイルが不確かな未成熟な技術に数兆ドルが費やされました。
コンバージョンされたシェルは、この荒廃の最も目に見える部分です。それらに資金を供給した複雑な資本の流れを解明するのははるかに困難です。その大部分は、テキサスの倉庫よりも奇妙な場所、つまり一般アメリカ人の退職金口座に流れ着きました。そこに至る経緯は、2024 年から 2027 年にかけて轟音を上げた巨大な資金調達マシンから始まります。
資金調達エンジン
2026 年のある時点までに、AI 構築は、これまで資本を投じてきたハイパースケーラー、ネオクラウド、フロンティアラボのバランスシート能力を超えて拡大しました。その代わりとなったのは、多面的な資金調達マシン、いわばレバレッジをかけた GPU のフランケンシュタインのようなものでした。
この特定のケースでは、収益コミットメントは合計で約 2000 億ドル に上りました。これは、史上最大のインフラ資金調達パッケージの 1 つでした。
資金調達構造は、単一の当事者がチップを完全にバランスシートに計上しないように構成されました。Morgan Stanley は、外部投資家から資金を調達し、チップを購入して Anthropic にリースするプライベート・クレジット・ビークルを組成しました。これにより、Google も Broadcom も資産を直接バランスシートに計上する必要がなくなりました。FT はこれを、Boeing と GE が航空機とエンジンを販売するために構築したベンダー・ファイナンスに例えました。
2026 年 6 月、最初の資本のバッチがこのマシンを通過しました。Compute SPV と呼ばれるシェルが、約 1 ギガワットのハードウェア、およそ 100 万個のチップを 350 億ドル で購入したのです。資金は、Apollo と Blackstone がアンカーとなった 3 つのトランシェの債務から調達されました。Broadcom はシニア 2 トランシェを保証し、Anthropic が支払いを停止し、投資家を元本回収させるのに十分な価格でチップを売却できなかった場合の不足分を補填することを約束しました。残余価値サポートと呼ばれるこの保証は、350 億ドル のうち約 300 億ドル をカバーしていました。
シニア投資家は、自分の資金は安全だと説明されました。その理由はチップではありませんでした。理由は Broadcom であり、チップの価値が十分でない場合に発生する可能性のある不足分をカバーするからでした。保証を取り除けば、担保はハードウェアの倉庫と 1 つのスタートアップの借用証書だけです。このテンプレートは、さらに数千億ドルもの資金調達に使用されることになりました。2026 年 4 月、Google は Anthropic 向けにさらに 3.5GW のチップを Broadcom に販売することに合意し、Broadcom 自身の提出書類では、1280 億ドル の購入コミットメントが開示され、そのうち 550 億ドル が 2027 年度、730 億ドル が 2028 年度に納入予定でした。
チップには電源供給シェルが必要であり、電力の許可取得には数年かかるため、ハードウェアへの資金調達は Google の問題の半分しか解決しませんでした。Google は残りの半分を、意外な場所、つまりすでに電力を確保している暗号資産マイナーに見つけました。TeraWulf という小規模なマイナーが、Google のバックストップを受け入れ、ニューヨーク州北部に 360MW のホールを追加した最初の企業でした。Morgan Stanley は、リース料に対する Google の保証をパッケージ化し、32 億ドル を調達する建設債券にしました。Google はペニー・ワラントとマイナーの株式を取得し、その後、テキサス州とルイジアナ州で Cipher および Hut 8 と同様の手法を実行しました。FT の集計によると、Google は 2.4GW の電力を供給する 10 の開発プロジェクトをバックストップしていました。
Google のバックストップは、リースが不良債権化した場合、最大 440 億ドル もの支払い義務を負う可能性があることを意味し、バランスシート上では 8 億 1500 万ドル の負債として計上していました。Meta も自社のプロジェクトで同様のことを行っていました。ルイジアナ州のキャンパス「Hyperion」は、Beignet Investor と呼ばれるビークル内にあり、その 80% を Blue Owl が所有し、2025 年 10 月に 273 億ドル の単一債券を 6.58% の利率で発行、A+ 格付けを取得し、主に Pimco と BlackRock が購入しました。Meta は、この事業体を支配していないと主張することで、この債務をバランスシートから除外しました。唯一のテナントは Meta 自身でしたが。Ernst & Young は、Meta 自身の提出書類において、この判断を重要な監査事項として指摘し、監査人はこの判断には異議を唱える余地があると述べました。
ミシガン州にある Oracle のキャンパス 1 つは、信用格付けが一段低い 160 億ドル の債務を抱えており、そのほとんどは 19 年にわたる債券で、銀行が手を引いた後、Pimco がアンカーとなりました。S&P は 2026 年 7 月に Oracle の格付けを BBB- に引き下げ、ジャンク級まであと 1 ノッチとしました。データセンターのリースを格付け債券に変換する新興市場は、2020 年の約 40 億ドル の残高から、2026 年までに 600 億ドル 以上に成長しました。ある集計によると、2025 年の投資適格級ドル建て債券の純発行額全体の約 30% が AI 関連債務でした。投資適格級市場は、AI への集中した賭けになりつつありました。
Google のバックストップがあるデータセンタープロジェクトは、2026 年春までに約 7.1% で資金を借り入れていましたが、Nvidia のチップを中心に構築するネオクラウド事業者は約 9.3% を支払っており、Jefferies はこの差を、Nvidia の周辺にいるすべての企業にとって構造的な資本コストの不利であると呼びました。この 2000 億ドル の建造物全体は、Anthropic が支払いを続けられるかどうかという単一の疑問に依存していました。ある Jefferies のアナリストは率直に、ごく一部の企業の下に全世界が構築されており、もし彼らの支出意欲が衰えれば、そのすべてが減速するだろうと述べました。
担保
資金調達メカニズム全体は、チップが十分に長い減価償却曲線にわたってその価値を維持することに依存していましたが、実際はそうなりませんでした。Nvidia は約 12 ヶ月ごとに新しいフラッグシップチップを出荷しており、購入者はそれらを 5 年から 6 年かけて減価償却していました。Microsoft が 2022 年にサーバーの耐用年数を 6 年に延長したことで、1 年で 37 億ドル の営業利益が増加しました。Alphabet は減価償却費を 39 億ドル 削減しました。Amazon は 2025 年に逆の方向に進み、一部のサーバーの耐用年数を 5 年に戻し、その理由を AI のペースの速さにあるとしました。
太陽の下、新しいものは何もない
1970 年代、ダラスのセールスマン、クリス・クリストファー（高校中退で、百科事典や保険を販売していた）は、Lloyd's of London に、コンピュータリース会社が顧客による陳腐化を理由としたリース解約に遭った場合に支払われる保険証券を発行するよう説得しました。この保証を基に、銀行は彼の会社などに数億ドルを融資し、コンピュータを購入してリースさせました。マシンは企業や政府機関にリースされ、そのキャッシュフローで 7 年かけて債務は返済されました。顧客が 4 年目から 7 年目の間に解約した場合、Lloyd's が残存価値の損失をカバーしました。銀行は以前は 4 年までしか融資しませんでした。なぜなら、IBM が一夜にして担保を陳腐化させる可能性があることを知っていたからです。Lloyd's の暗黙の金融保証は、資金調達市場を急速に拡大させ、コンピュータリース事業の積極的な成長、ひいてはコンピュータの販売を促進しました。バブルにおいて、資金調達エンジンは常に重要な変数です。資金調達メカニズムが問題に直面するまで、パーティーは衰えることなく続く傾向があります。
約 10 億ドル の保険証券が発行されたとき、IBM は当然のことを行い、4300 シリーズを発表しました。これは既存のマシンよりも高速で、最大 30% 安価でした。リースはすぐに解約され、Lloyd's は巨額の財務損失を被りました。Lloyd's 自身の査定人は引受人に 2 億 2000 万ドル を積み立てるよう指示し、懸念された損失は 5 億ドルに達し、これは当時 291 年の歴史を持つ Lloyd's にとって最大の損失となりました。IBM の記録は安定しているように見えました。IBM が価格を 30% も引き下げるとは誰も予想していませんでした。
後知恵の恩恵により、コンピュート設備投資に資金を供給するために特別に設計された SPV 構造の多くは、元の Lloyd's の残存価値保証と不気味なほど似ていました。中心的な議論は常に、最初の顧客契約を更新する必要があるときに何が起こるか、つまり、コンピュートが表面上はもはやそれほど逼迫していない市場において、4 ～ 5 年前の GPU の更新率はどうなるか、ということでした。2026 年夏の注目すべき取引の 1 つで、投資家は、更新リスクが特に高く、更新がわずか数年後に迫っているコンピュート SPV への融資をためらいました。「この取引について説明を受けた投資家は、最新の資金調達の根幹をなす契約期間が比較的短く、貸し手を更新リスクにさらすことに特に懸念を表明した」と報じられました。欠陥は、建物は 15 年間リースされている一方で、顧客は 3 年から 5 年の契約を結んでいることでした。その借り手の債務不履行に対する保険コストは、半年で約 4 分の 1 上昇しました。アナリストがリスクの存在を認める前から、市場はゆっくりとそのリスクに対して価格を付け始めていました。それは明白なのに隠されていたのです。
解決策は、SPV の周りの「ロックボックス」を強化し、貸し手が元本の半分を回収するまで、残余キャッシュフローがネオクラウドに流れないようにすることでした。これは、その取引およびそれに続く同様の取引を成立させるための応急処置としては機能しましたが、問題は、ネオクラウドが社債の債務を返済する時期になったとき、SPV 内に「ロック」された担保に確実にアクセスできなかったことです。ネオクラウドは、最終的にはテクノロジー企業というよりも、レバレッジをかけた CLO（ローン担保証券）マネージャーのように見えるようになりました。言い換えれば、それらは機能的には、コンピュートに特化した銀行に似ていましたが、主要な原材料である金利と資金調達の元本コストを含めずに、投資家に急速な EBITDA 成長を示していたのです。
コンピュートの現代貨幣理論
すべてのコンピュートリースを分析すると、最終的にはどこかの時点で、フロンティアラボである OpenAI と Anthropic に資金が流れていました。2026 年の春から夏にかけての数ヶ月間、投資家は OpenAI と Anthropic の年間経常収益（ARR）の実行率がどれほど急速に成長しているかというリークや噂に常に驚かされていました。All In Podcast のあるエピソードでは、Anthropic が 800 億ドル の ARR を超えたという報告がありました。そして、8 月のある日、Bloomberg は Anthropic が 650 億ドル の ARR を超えたと報じました。それ自体は印象的な偉業ですが、市場のアナリストによって囁かれていた数字の一部には及ばないものでした。そして同じ週、WSJ に「OpenAI の第 2 四半期売上高、Anthropic と比較して鈍い成長を示す」と題する記事が掲載されました。同じ記事で、OpenAI の 2026 年第 2 四半期の収益は 67 億ドル だったと指摘されていました。これもまた非常に印象的な業績ですが、アナリストによって囁かれていた数字の一部には及ばないものでした。OpenAI は第 2 四半期に約 18% の前期比成長を遂げました。誰もが認める印象的な財務実績ですが、これにより一部のアナリストは、AGI の到来が宣伝されているよりも少し遅いのではないかと疑問に思ったことでしょう。しかし、おそらく問題は、株式報酬を含む営業損失が第 1 四半期の 93 億ドル から第 2 四半期には 123 億ドル に拡大したことでした。つまり、損失は収益とほぼ同じ速さで増加しており、年率換算で約 500 億ドル の損失となっていました。
問題は、収益の絶対的な規模や損失そのものではなく、OpenAI が 1 兆ドル 以上のコンピュートコミットメントに署名しており、その中には Oracle への 3000 億ドル や Microsoft への 2500 億ドル が含まれていることでした。購入コミットメントと支払い能力の間のギャップは、桁違いでした。同じことが Anthropic にも当てはまりました。Anthropic は当初、OpenAI よりも積極的なコンピュートコミットメントに対してはるかに慎重でしたが、2026 年にコンピュート不足に直面すると、大規模なコンピュートへの積極的なコミットメントを開始しました。市場は秋の Anthropic の IPO を熱望しており、一代限りのリターンを確定させたいと願う多くのベンチャーキャピタリストも同様でした。待望の Anthropic の目論見書がついに公開されると、投資家は営業損失の規模に衝撃を受け、積極的かつ多数の調整なしには事業は大幅に不採算であることが明らかになりました。一部の老練な投資家は、悪名高い「コミュニティ調整後 EBITDA」を掲げた WeWork と比較する者さえいました。Anthropic は、トレーニングコスト控除前の調整後 EBITDA を表示することを好みました。
Anthropic は最終的に IPO を実施しましたが、規模と評価額を何度も引き下げる必要があり、最終的に Nvidia が 250 億ドル のコミットメントで IPO をバックストップした後のことでした。IPO は期待外れで、株価は最初の 1 ヶ月で 50% 下落しました。OpenAI は目論見書の提出すら行わず、より有利な市場環境を待つことを選択しましたが、そのような環境は決して訪れませんでした。
AI マキシマリストたちは、「スケーリング則」が「AI の谷」（当時そう呼ばれていた）を修正し、損失が購入コミットメントを完全に賄えるほど大きなビジネスに変わるまで収益が複利で成長することを期待していました。ある AI 研究者、Andrew Ho は、2026 年にフロンティアラボを辞任した後、バイラルとなった投稿で、ラボは過大評価されていると述べました。彼の例えはトレッドミルでした。ラボは次のモデルのトレーニングを止めることができません。なぜなら、止めた瞬間に、その製品はコモディティ化し、Qwen や Kimi のより安価なオープンモデルが同じ仕事をより低コストで行うからです。そのため、次のモデルへの支出は、前のモデルが稼いだ収益よりも速く増加し続けなければなりませんでした。損失は決して一時的な性質のものではありませんでした。それらは、いわゆる「フロンティア」に留まるためのコストであり、モデルが高価になるにつれて増大する一方でした。
Nvidia は OpenAI に出資し、OpenAI は Nvidia のチップを購入したため、全体の需要は見かけほど独立したものではありませんでした。Nvidia は、自社のチップを購入するネオクラウドに出資し、彼らが販売できなかったキャパシティをバックストップしました。Nvidia は Nebius の 9% と xAI の一部を保有していました。Microsoft は OpenAI の 4 分の 1 を所有し、Azure を販売していました。Oracle は OpenAI にリースするために Nvidia のチップを購入しました。資金は Nvidia を離れ、スタートアップとネオクラウドを経由し、Nvidia のチップを購入し、Nvidia の収益として戻ってきました。それぞれの段階で、誰かが新たな需要として読める数字を計上していました。
生命保険会社と Nvidia の中央銀行
この債務乱交のシニア部分はどこかに行かなければならず、それは長期の証券を保有し、時価評価を決して行わないように構築された唯一の買い手、すなわち生命保険会社に流れました。過去 10 年間で、大手プライベートキャピタル企業はすべて保険資産管理に深く関与するようになりました。Apollo は Athene を、KKR は Global Atlantic を、Blackstone は Corebridge を、Blue Owl は Kuvare を傘下に収めました。Brookfield、Carlyle、Ares も同様の手法を展開していました。
年金は、クレジット事業にとって完璧な資金源に近いものです。なぜなら、貯蓄者は今すぐ資金を預け、多額の解約手数料を支払わない限り、何年も簡単に引き出すことができないからです。
Apollo が xAI 向けの Nvidia チップ取引の 35 億ドル の部分を主導したとき、あるいは Anthropic に資金を供給した Broadcom マシンの場合、シニアペーパーの居場所の 1 つは Athene でした。
金融安定理事会（FSB）によると、ストラクチャード証券は 2026 年までに PE 関連保険会社のポートフォリオの約 27% を占め、他の大手保険会社の 12% と比較され、場合によってはスポンサー自身がそれらの証券を管理していました。これらの保険会社は、2012 年の 670 億ドル から増加した約 9000 億ドル の保険負債を管理し、2023 年の米国の新規年金販売の約 35% を獲得しました。Fitch の調査によると、非公開格付けの証券の 97% が、規制当局自身のアナリストが付与するよりも高い格付けを有しており、そのうちの 3 分の 1 は 3 ノッチ以上も高いものでした。
2026 年 8 月のある夜、Nvidia の CEO である Jensen Huang は、Apollo、BlackRock、Blackstone、Brookfield Asset Management、Goldman Sachs、KKR を含む世界最大級の金融サービス企業のトップとともに、壮大な資金調達計画を発表しました。この計画は、さらに多くの AI 資本投資のための 5000 億ドル の資金調達を目指し、チップ融資を標準化するための新しい資産クラスを創設するというものでした。WSJ はこれを、航空機、クレジットカード、住宅ローンへの融資になぞらえました。議論されなかった主な違いは、航空機や住宅の耐用年数は数十年であるのに対し、GPU は一桁から十数年程度であることです。懐疑的な観測者にとって、具体性に欠けるこの半端な計画は、音楽を止めないための最後の努力のように思えました。この発表と同時に、Jensen は主に AI によって書かれた、この動きを説明する意味不明なメモを公開しました。
引き金
2026 年の夏を通じて、複雑な金融帝国を抱える億万長者の金融業者が問題に直面しているという噂が広まり始めました。Mark Walter は数十億ドル規模の資産家であり、LA ドジャース、LA レイカーズ、チェルシー FC を含む複数のプレミアスポーツチームを所有していました。Walter の保険会社が、関連会社である投資の割合を大幅に誤って報告していた可能性があるという報道が出始めました。報告書は、関連会社としてマークされるべきであった 200 億ドル 以上の投資がそうではなかったことを強調しました。また、この問題に関連して進行中の刑事捜査の可能性についても数多くの報道がありました。ある日、スポーツ界と金融界の両方に衝撃が走りました。Walter は、チームの買収を完了してから 1 年も経たないうちに、LA レイカーズを Josh Kushner と Bob Iger に売却したのです。象徴的なスポーツおよびエンターテイメント資産の売却はそれ自体まれですが、史上最高のチームの 1 つを購入してから 1 年も経たないうちに売却するなど、なおさらです。人々はすぐに、Walter が流動性を緊急に必要としているのではないかと疑い始めました。また、Walter が、Guggenheim の株式を潜在的な担保として、短期ローンに二桁の利回りを提示しているという報道も流れました。観察者たちは、彼が財務危機の明らかな兆候を示していると指摘しました。
数ヶ月後、Walter の帝国は、一連の訴訟、民事および刑事捜査に巻き込まれました。彼の金融帝国の複数の部門は、最終的に破産を申請せざるを得なくなりました。かなり類似した保険戦略を運営していた Walter の親しい仲間である Todd Boehly は、すぐに規制当局の標的となり、主要な資産の多くを緊急に売却せざるを得なくなりました。この「保険対決」の重要性は、その後に何が起こったかにありました。財務長官 Scott Bessent は、生命保険システムに蓄積するリスクについてますます懸念を強めていました。Walter と Boehly の騒動の後、Bessent は上下両院合同会議で演説し、事態がどの程度悪化する可能性があるかについての評価を述べました。彼は、緊急の措置が講じられなければ、グローバル金融危機 2.0 のリスクがあり、今回は数字が桁違いに大きいため、さらに大規模になる可能性があると警告しました。Bessent は、いわゆる「問題保険会社」に対して、財務省が州の保険監督官の権限を超越するための、即時かつ前例のない権限を要求しました。また、問題のある保険会社を秩序だった方法で清算および整理するための 1000 億ドル の「保険安定化基金」を議会が承認するよう求めました。最後に、いわゆる「関連会社投資」、および複数の保険会社のバランスシートに初期のトラブルの兆候が見え始めていた高リスクの「AI 関連」投資に対するモラトリアム（一時停止）を発動する権限を要求しました。これは、資金調達エンジンのタービンが即座に停止することを意味しました。すべての大手保険会社は、顧客、投資家、債権者、規制当局を安心させるためのプレゼンテーションで、「関連会社投資」および「AI 関連投資」へのエクスポージャーを詳細に説明し始めました。そして、保険部門におけるすべての新規 AI 投資を、追って通知があるまで停止することを発表しました。
余波
突然、他の債権投資家も、AI 投資において自分たちが取っていたリスクを再評価し始めました。一部の投資家は、債券のアップサイドのためにエクイティリスクを取っていたことに気づきました。彼らもまた、資金提供のペースを落とし始めました。ほんの数ヶ月前なら数週間で成立していた取引が、何ヶ月も何ヶ月も長引いたり、まったく成立しなくなったりしました。
需要面にもひび割れが見え始めました。Anthropic の成長は鈍化し始め、第 4 四半期には収益が前期比で減少しました。ほんの数ヶ月前まで、効率化を図るために AI に湯水のように資金を費やしていた多くの企業は、その資金が最終利益に意味のある改善をもたらさなかった後、新しい AI プロジェクトに疑問を持ち始めました。そしてある日、Bloomberg は、複数のネオクラウドコンピュートプロジェクトが計画された更新率を大幅に下回り、いくつかの主要なコベナンツテストに違反したため、貸し手が GPU の担保を差し押さえる可能性について交渉していると報じました。そして突然、アナリストは Nvidia が前例のない成長鈍化を経験し、その後翌年には収益が減少すると予測し始めました。そして、悪いニュースが本格的に流れ始めました。
複数の保険会社は、負債の大部分を占める機関投資家向け資金調達市場へのアクセスを失うことを恐れ、保有するあらゆる資産を売却して積極的に資本を調達し始めた。これまでは新たな保険契約者からの資金を受け入れ、その流動性の一部を既存の保険金支払いに充てることができていたが、突然、新たな保険資金の流れが途絶えた。退職者たちは年金が安全なのか疑問視し始めた。ベッセント氏は、FDIC の保証をすべての確定年金に拡大するという異例の措置を講じた。それでもなお、複数の大手保険会社が破産手続きに入る準備を進めた。株式市場は何ヶ月にもわたって暴落を続け、その間、短命で激しい「ベアマーケットラリー」が一時的に支えとなり、先行きに偽りの希望を与えただけだった。トランプ大統領は最終的に、フロンティアラボや、チップ企業、電力会社、いくつかのネオクラウドを含む主要な AI インフラ構築企業の一部を国有化した。
メインストリート経済も支出の減速を感じていた。AI への設備投資は 2026 年と 2027 年の米国成長の最大の原動力の 1 つとなり、年間支出額は 7,000 億ドルを超えていた。ところが、その流れが逆転すると、かつてない需要ブームの恩恵を受けていた企業は、ビジネスが完全に干上がってしまった。データセンターに電力を供給するためにジェットエンジンの改造を始めていた企業は、突然、買い手が全くいなくなった。チップメーカー、電力機器サプライヤー、建設会社、ネオクラウドは、2001 年にテレコムバブルが崩壊した際に光ファイバー建設会社が受けたのと同様の打撃を受けた。実際、資金調達は循環しており、循環は双方向に作用するのだ。
まだ 2026 年です
これらの出来事は、まだ何も起こっていません。AI への設備投資マシンはまだ動き続けており、格付けは引き下げられておらず、データセンターの債券はデフォルトしておらず、水面はかつてないほど穏やかに見えます。その計算に疑問を呈すること自体が、激しい怒りを引き起こします。もし、コンピューティングとインテリジェンスへの需要が実際には無限ではないとしたらどうなるでしょうか？コンピューティングが不足しているということは、いつかコンピューティングが過剰になる日が来るかもしれないということを意味するのではないでしょうか？このような質問には、怒りを込めた簡潔な返答か、あるいはまったく返答がありません。
レバレッジによって加速された資本、チップ、電力の組み合わせが計画通りに機能しないという明確な証拠はありません。しかし、住宅価格が上昇し続ける以外の何かになるという証拠もまたありませんでした。今回は違うかもしれません。
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出典:
FT: テキサス州とルイジアナ州で AI 向けに建設された暗号通貨マイナーのデータセンター、Janus Henderson: 発表済み 157GW に対して、供給可能約 85GW
FT、Ryan McMorrow、「Inside Google's $200bn Wall Street finance machine for Anthropic」、2026 年 8 月 3 日
Apollo プレスリリース、2026 年 6 月 9 日
CNBC: Meta/Blue Owl $27bn Hyperion、Moody's が約 6,620 億ドルのオフバランスシートリースを警告
S&P が Oracle を BBB- に格下げ、Forbes: データセンター ABS の成長
CNBC: Burry 氏、AI 減価償却について
Amazon（10-K）、Silicon Data: H100 レンタル指数
Washington Post、John F. Berry、「Lloyds Facing Huge Loss Over Computer Leasing」、1979 年 7 月 2 日、アーカイブコピー
Fortune: OpenAI の $14bn 損失、HSBC の不足、CNBC: OpenAI が 2030 年までに約 6,000 億ドルに再設定、Altman: $1.4tn / 30GW、
https://www.ft.com/content/9d2117af-b3ec-4ca4-b00f-6813ab5075ec?syn-25a6b1a6=1
https://x.com/andrewho03/status/2082786931419812338
BIS 2026 年年次報告書、循環金融について
NAIC: プライベートエクイティ所有の保険会社の投資、FSB: プライベートクレジットの脆弱性、2026 年 5 月
Athene Holding 2025 年年次報告書（10-K）、Apollo: xAI の Valor プロジェクトに $3.5bn
FSB: プライベートクレジット、2026 年 5 月、NAIC の精査、Fitch の 97% ノッチギャップ、FSOC 2024: オフショア再保険とプライベートクレジット
Treasury FSOC: 生命保険会社のプライベートクレジット約 1 兆ドル、ハイパースケーラー 2026 年の設備投資約 7,250 億ドル、前年比約 77% 増
Chanos: AI 建設は光ファイバーバブルの反響
https://finance.yahoo.com/markets/stocks/articles/mark-walters-insurer-cutting-6-133456851.html
